„Was am Finanzmarkt zu Systemversagen führt“

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Dieser Kommentar erschien bei WirtschaftsWoche.de:

„Diesmal ist alles anders“ sind bekanntlich die vier gefährlichsten Worte an den Finanzmärkten. Heute heißt es „Die Notenbanken retten alle.“, auch vier gefährliche Worte.

 Spricht man mit Kapitalmarktexperten, kommt man schnell zu der Einschätzung: Ja, wir befinden uns in einer Blase, zumindest was die Märkte für Staatsanleihen betrifft. Und weil diese die Benchmark für jedes Portfolio und damit für die Bewertung von praktisch allen Assets sind, strahlt die Blase auf alle Märkte aus. Bill Gross, der legendäre Anleihenexperte und frühere CEO von PIMCO, warnte prominent und lautstark vor einer „Supernova“, die unweigerlich implodieren müsse. Damit widerspricht er schon mal Alan Greenspan, der doch allen Ernstes behauptete, Blasen an den Finanzmärkten ließen sich immer erst im Nachhinein feststellen. Natürlich wusste er es besser, er wollte nur nicht zugeben, dass er früher den Nachschub an Drogen, also billigem Geld, hätte stoppen sollen.

 Zieht man die „Bibel“ der Finanzmarktblasen – „Manias, Panics and Crashes” von Charles Kindleberger – zurate, kann man Anzeichen einer Blase nicht auf Anhieb erkennen. Kindleberger definierte fünf typische Phasen einer Blase:

  • Zunächst kommt es zu einer echten Neuerung, zum Beispiel einer neuen Technologie oder zur Öffnung eines Landes, wie zum Beispiel Russland nach 1990. In dieser Phase ändert sich etwas fundmental, was eine höhere Bewertung von Assets begründet. Erste Investoren erkennen dies.
  • Dieser Anstieg führt zu einem Boom. Die Erkenntnis der ersten Investoren verbreitet sich. Der Anstieg der Preise von Finanzassets zieht weitere Investoren an. Immer mehr Käufe werden auf Kredit getätigt. Billiges Geld treibt Konjunktur und Vermögenspreise immer mehr an.
  • Dieser Boom führt in die Euphorie. Jetzt merkt jeder Investor, dass er mit dem Kauf bestimmter Assets reich werden kann. Schließlich ist „nichts so ärgerlich wie ein Freund, der reich wird“ bemerken auch jene, die bisher noch keine Aktien gekauft haben und steigen plötzlich ein wie die Schuhputzer 1929, Ärzte und Rechtsanwälte im Neuen Markt 1999 und Tagelöhner als Immobilienkäufer 2007.
  • Unweigerlich kommt es zur Krise. Die Investoren, die früh eingestiegen sind, erkennen die völlige Überbewertung des Marktes. Besonders die Insider verkaufen, also diejenigen, die wirklich wissen, wie die Geschäfte laufen. Nicht zufällig dürfte der CEO von Lehman Brothers einige Hundert Millionen Aktien verkauft haben, als dies noch ging. Sobald der Verkaufsdruck zunimmt, fallen die Preise immer schneller, es kommt zum Crash. Alle wollen verkaufen, niemand will oder kann kaufen. Die Märkte werden illiquide.
  • Dieser Absturz führt zu einem Überschießen der Märkte nach unten. Niemand will noch etwas von dieser Assetklasse wissen. Die Justiz deckt Betrugsfälle auf. Medien und Öffentlichkeit suchen nach einem Schuldigen für das Desaster.

Blickt man auf die Situation heute, wäre es ein Leichtes das Bestehen einer Blase zu leugnen. Von Euphorie kann keine Rede sein, einen Boom haben wir auch nicht erlebt. Lediglich ein paar gute Jahre an den Aktienmärkten, die den Einbruch der Jahre 2008/2009 korrigiert haben. Kritische Stimmen zum Zustand der Realwirtschaft und zur Bewertung von Finanzassets, vor allem US-Aktien gibt es zuhauf. Niemand findet negative Zinsen für 10-jährige Bundesanleihen und auf dem Bankkonto „euphorisierend“. Im Gegenteil: Wir alle wissen, es ist etwas fundamental faul in der Welt, in der Eurozone und an den Finanzmärkten.

Dennoch macht sich ein wichtiges Symptom der Euphoriephase breit: die Sorglosigkeit. Wir alle gehen davon aus, dass die Notenbanken uns immer wieder retten. Vermögenspreise dürfen nicht fallen, weil dann die Wirkungslosigkeit der Notenbankpolitik überdeutlich würde, und weil nicht sein kann, was nicht sein darf, wird es um jeden Preis verhindert werden. Jede potenzielle Krise – sei es der Brexit, seien es italienische Banken, sei es Konjunkturabschwächung in den USA – wird mit noch mehr Geld und noch tieferen Zinsen bekämpft. Was kann da schon schiefgehen?

Die Eiszeit hat uns fest im Griff und nur mit einer Politik des billigen Geldes haben die Notenbanken bis jetzt die Kernschmelze des Finanzsystems und eine weltweite große Depression verhindert. Dabei haben die Notenbanken eine gigantische Put-Option geschrieben. War es früher der „Greenspan-Put“, also die von den Börsianern implizit und nicht zu Unrecht erwartete Bereitschaft der US-Fed, sie bei Turbulenzen herauszuholen, so ist es heute der Kuroda-Dragi-Yellen-Carney-Jordan-Put. Gemeinsam tun sie alles,  um den gigantischsten Margin-Call der Weltgeschichte zu verhindern.

 Das Problem ist nur: Das Vertrauen der Märkte in den Put beginnt zu schwinden. Wichtige Spieler wie George Soros und Stanley Druckenmiller setzen offen auf eine neue Krise, fallende Aktienkurse und steigendes Gold. Die Tatsache, dass die Nachfrage nach 400-Unzen-Barren Gold in den USA wieder deutlich gestiegen ist, zeugt von der Nachfrage nach Gold zu „monetären Zwecken“, also zur Wertaufbewahrung.

Noch ist offen, wie es zu einem Systemversagen kommen kann, können doch die Notenbanken unbegrenzt Liquidität zur Verfügung stellen. Das Szenario eines Politikwechsels, also einer Annullierung des Puts der Notenbanken ist äußerst unwahrscheinlich. Dazu dürfte den Akteuren der Mut fehlen, und in der Eurozone ist die Politik – allen anderslautenden Lippenbekenntnissen zum Trotz – heilfroh, dass die EZB das Schuldengebäude vor dem Einsturz bewahrt. Bleibt die Sorge vor einem Vertrauensverlust in das System. Nicht in Form einer Inflation, sondern in der Anerkenntnis, dass die Notenbanken eben nur Zeit kaufen konnten. Das Problem der Überschuldung konnten und können sie nicht lösen. Dann käme es trotz des Puts zur deflationären Welle von Pleiten und Konkursen. Ein Szenario, in dem man lieber keine Assets hält, die einem Ausfallrisiko unterliegen.

WirtschaftsWoche.de: „Was am Finanzmarkt zu Systemversagen führt“, 7. Juli 2016

9 Antworten
  1. Dietmar Tischer says:

    >Wir alle gehen davon aus, dass die Notenbanken uns immer wieder retten. Vermögenspreise dürfen nicht fallen, weil dann die Wirkungslosigkeit der Notenbankpolitik überdeutlich würde … >

    Gemessen an ihren erklärten Zielen (Inflation), ist die Wirkungslosigkeit der Notenbanken längst überdeutlich geworden. Die Wirkung oder Wirkungslosigkeit der Notenbankpolitik inte-ressieren die Menschen nicht wirklich. Sie verstehen die Notenbankpolitik nicht einmal soweit es nicht um die Verzinsung ihre Sparguthaben geht.

    Die Vermögenspreise dürfen nicht fallen, weil dann das Desaster einer Insolvenzlawine zu befürchten ist. Die würde Wirkung zeigen. Denn eine solche würde auch viele der Menschen, für die Vermögenspreise an sich irrelevant sind mangels Vermögen, sehr negativ betreffen.

    >Das Problem ist nur: Das Vertrauen der Märkte in den Put beginnt zu schwinden.Noch ist offen, wie es zu einem Systemversagen kommen kann, können doch die Noten-banken unbegrenzt Liquidität zur Verfügung stellen. Das Szenario eines Politikwechsels, also einer Annullierung des Puts der Notenbanken ist äußerst unwahrscheinlich.>

    Wenn die Annulierung des Puts der Notenbanken durch Politwechsel äußerst unwahrschein-lich ist – ich stimme dem zu –, dann ist es wahrscheinlich, dass POLITISCHE Verwerfungen den Put annulieren.

    Politischer WECHSEL rütteln nicht am Put der Notenbanken, wohl aber politische VER-WERFUNGEN, angefangen mit Unregierbarkeit bis zu sozialen Unruhen.

    Gegen diese können weder die Politiker noch die Notenbanken etwas ausrichten.

    Der Brexit ist ein erster, noch lauer Indikator. Ebenso die politische Blockade in Spanien.

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  2. Nana Albert says:

    ….es ist alles korrigierbar, es muss nur der politische Wille da sein und die richtige Mannschaft dafür am Start (da sind unkonveltionelle Denkmuster nötig :0)) !!! Und es muss GESTERN geschehen – das Zeitfenster schließt sich….Problematisch ist meiner Meinung nach, dass die Bürger dieses Landes abwarten werden mit ihrer Klatsche bis 2017 und dann könnte es tatsächlich zu spät sein und Mutti Merkel ist auf dem Weg nach Honolulu…L.G. N. Albert

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    • Dietmar Tischer says:

      Der politische Wille kann NICHT da sein, weil er SELBSTMORD und CHAOS bedeutete, wenn die Lösung, z. B. umfangreiche Entschuldung, verwirklicht würde.

      Es liegt nicht an der Mannschaft und auch nicht am Denkmuster.

      Wenn Sie das begreifen wollen, dürfen Sie nicht in PERSONENBEZOGENEN Kausalitäten denken, sondern in SYSEMFUNKTIONEN.

      ALLES, was das System destabilisieren würde, kann man ausschließen, soweit damit eine RATIONALE Willensentscheidung verbunden ist.

      Die Lösung kommt aufgrund politischer VERWERFUNGEN, d. h. mehrheitlicher Willensbildung von Bevölkerungen, bei denen die KONSEQUENZEN nicht mitgedacht bzw. unterde-terministisch mitgedacht werden.

      War so bei der Auflösung der DDR, war so beim Brexit, wird auch in Zukunft so sein.

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  3. Stefan Ludwig says:

    Systemfunktionen sind ein gutes Stichwort. Es fehlt an umfassendem SYSTEM-Verständnis.
    Ein wirkliches SYSTEM-Verständnis schließt ALLE WICHTIGEN Faktoren mit ein.
    Ein wichtiger Schritt dazu ist das Sensititivtätsmodell nach Frederik Vester zur Analyse.
    Ein weiterer Schritt sind Syntegrationen http://www.syntegration.com/_flash/player_2.swf?scale=noscale
    Die den Umbau hin zu Strukturen die dem Viable System Model entsprechen voranbringen. Je mehr man sich den Strukturprinzipien des Viable System Models annähert desto eigenstabiler werden die Systeme.
    Noch ein bisschen was zum Schmunzeln:
    http://www.syntegration.com/_flash/player_2.swf?scale=noscale

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  4. Johannes says:

    „Noch ist offen, wie es zu einem Systemversagen kommen kann, können doch die Notenbanken unbegrenzt Liquidität zur Verfügung stellen. “

    Damit ist schon einmal ein Faktor benannt, der nicht zum Systemversagen führen wird: mangelnde Liquidität. Zu Anfang der „Euro-Krise“ die in Wahrheit eine Verschuldungskrise ist, dachten viele, mich eingeschlossen, dass es eine Liquiditätskrise ist, die das System zum Versagen bringt: ich habe mich getäuscht, denn mit einer derartigen Kreativität der EZB, die kräftig mit den Regierungen schunkelt hatte ich schlicht nicht gerechnet – mir fehlte die Vorstellungskraft, das sich Regierungen und öfft. Insititutionen derart über Gesetz und Recht hinweg zu setzten vermögen.

    Ich denke inzwischen, es wird eine Art „Unfall“ sein – z.B. eine neue Regierung eines Euro-Zonen Landes, das politisch zur Annullierung des Puts beträgt oder die veritable Bankenkrise in Italien, oder ….

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    • Dietmar Tischer says:

      Vorsicht bei Urteilen wie „über Gesetz und Recht hinweg“.

      Die EZB kann als „Lender of last Resort“

      so viel Liquidität bereitstellen, wie sie will, um den monetären Transmissionsriemen am Laufen zu halten, vorausgesetzt

      a) sie nimmt nicht Sicherheiten unter Standard an für die Liquidität, mit der sie bei deren Kauf das Finanzsystem versorgt

      und

      b) sie finanziert nicht direkt die Staaten der Währungsunion

      Hier gibt es Grauzonen und im Zweifelsfall wird 5 gerade sein gelassen.

      Die wirkliche PROBLEMTATIK mit der Geldpolitik der EZB wurde m. A. n. wie von T. Mayer sehr gut dargelegt und von Herrn Dr. Stelter am anderen Thread verlinkt:

      http://www.faz.net/aktuell/wirtschaft/mayers-weltwirtschaft/mayers-weltwirtschaft-die-naechste-bankenkrise-14332670.html

      auch das sehr lesenswert:

      http://www.faz.net/aktuell/wirtschaft/wirtschaftspolitik/kommentar-das-dilemma-der-ezb-bankenaufsicht-14334353.html

      Es besteht ein Interessenkonflikt zwischen Geldpolitik (Liquiditätsversorgung der Wirtschaft) und Systemstabilität (hinreichende Gewinnsituation der Banken, die bei der betriebenen Geldpolitik nicht gegeben ist) – selbstverständlich unter einem Dach, damit maximale „Rettungsflexibilität“ gewährleistet ist.

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      • Johannes says:

        „Rettungsflexibilität“ gefällt mir auch, statt über „über Gesetz und Recht hinweg“.

        Die von Ihnen genannten „Leitplanken“ (Punkt a und b), die das Handeln der EZB begrenzen, werden der Form nach noch beachtet. Nur wie brauchbar in der Praxis sind diese Leitplanken, wenn die EZB z.B. die Anforderungen für Sicherheiten selbst festlegen kann und es auch tut. Mit den bekannten Folgen.

        Das Finanzsystem besteht in erster Linie aus Vertrauen. Im Kleinen bedeutet dies: bekomme ich für mein Bar- oder Giralgeld auch künftig noch Waren und Dienstleistungen. Im Großen bedeutet dies: vertrauen sich großen Banken wieder gegenseitig was am Zustand des Interbankenhandelns abzulesen wäre (habe leider nichts aktuelles dazu gefunden).

        Dieses Vertrauen wird gerade verspielt und hierzu leistet die „Rettungsflexibilität“ einen erheblichen beitrag.

      • Michael Stöcker says:

        Nein, es besteht kein Interessenkonflikt zwischen Geldpolitik und Systemstabilität. Der Konflikt besteht zwischen Fiskalpolitik und Finanzsystemstabilität sowie Leistungsbilanzungleichgewichten und der fehlerhaften Konstruktion des Eurosystems (zweistufig statt dreistufig). Hinzu kommt ein fehlerhaftes Verständnis über die Funktion des Zinses in einem Kreditgeldsystem. Zinserträge sind keinesfalls dazu da, monetäre Wünsche von Klein- und Großsparern zu befriedigen oder gar Dividendenexzesse parasitärer Bankaktionäre (Italien et al.). Zinserträge sind in aller erster Linie dazu da, das Kreditausfallrisiko abzudecken.

        Der geldpolitische Transmissionsmechanismus ist am ZLB ausgeleiert und läuft ins Leere (Pushing on a string).

        Zu Mayer: Der kriegt es einfach nicht auf die Reihe, wenn er mal wieder schreibt: „Sie entsteht, wenn der Bank Einlagen zufließen, die sie nicht gleich als Kredite weiterreichen kann und daher auf dem Geldmarkt parken muss.“

        Auf der Veranstaltung in Leipzig hatte er den Kreditvergabeprozess einer Geschäftsbank noch richtig beschrieben. Und nun schon wieder dieser Rückfall ins monetäre Mittelalter, damit das österreichische Märchen der bösen Niedrigzinspolitik der EZB erneut zum Besten geben werden kann. Auf Basis einer fehlerhaften Geld- und Zinstheorie können nur zufällig die richtigen Schlussfolgerungen gezogen werden. Da lob ich mir doch MDM: http://blog.derbund.ch/nevermindthemarkets/index.php/40068/freispruch-fuer-die-notenbanken/

        LG Michael Stöcker

    • mg says:

      oder … Ketchupinflation.

      Zunächst ein erneuter deflationärer Schock, damit einhergehend ein Unterbruch einiger wichtiger Lieferkette mit konsekutivem Preisanstieg des dann knappen Gutes.

      Öl- und Goldpreis korrelieren historisch sehr stark. Das hat in letzten paar Jahren nachgelassen. Man könnte also schlussfolgern, dass „sich“ entweder der Öl- oder der Goldpreis „irrt“.

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