„The Normalization Delusion“

Tweet about this on TwitterShare on FacebookShare on Google+Share on LinkedInEmail this to someone

Adair Turner ist Lesern von bto bekannt. Er hat in seinem Buch Debt and the Devil eine konsistente Analyse der Krise vorgelegt. Konsistent im doppelten Sinne in sich, aber auch zu den Überlegungen an dieser Stelle. Hier diskutiert er die verfehlten Hoffnungen auf eine Normalisierung:

  • „Many economic commentators now focus on prospects for exit‘ from nearly a decade of ultra-loose monetary policy, with central banks reducing their balance sheets to normal‘ levels and gradually raising interest rates. But we are far from a return to pre-crisis normality.“ bto: Das würde ich ganz genauso sehen! Wir haben nur verschleppt, nicht gelöst.
  • „(…) advanced economies still face too-low inflation and only moderate growth, and recovery will continue to rely on fiscal stimulus, underpinned if necessary by debt monetization.“ bto: Das ist seine entscheidende These, wie wir wissen. Und vermutlich ist es auch der einzige gangbare Weg.
  • „Since 2007, per capita GDP in the eurozone, Japan, and the United States are up just 0.3%, 4.4%, and 5%, respectively.(…) Despite central banks’ massive stimulus efforts, nominal GDP from 2007-16 grew 2.8% per year in the US, 1.5% in the eurozone, and just 0.2% in Japan, making it impossible to achieve moderate growth plus annual inflation in line with 2% targets.“ bto: Das zeigt aber auch die Wirkung der Demografie! Japan: 4,4 Prozent pro Kopf, 0,2 Prozent insgesamt.
  • „Labor-market developments are key, with wage growth remaining stubbornly low even as unemployment falls to normal‘ pre-crisis levels. Japan is the most extreme case: with a shrinking labor force, minimal immigration, and a 2.8% unemployment rate, all standard models predict accelerating wage growth. But (…) growth in compensation remains sluggish: in June, total wages grew just 0.4%. In the US, too, each new batch of monthly data indicates strong employment growth and surprisingly low wage growth.“ bto: weil wir es eben doch mit einem zunehmend globalen Markt zu tun haben und die absehbare Automatisierungswelle ebenfalls dazu beitragen wird.
  • „Nominal demand, meanwhile, is still being held back by an overhang of unresolved debt. Between 1950 and 2007, advanced economies’ private debt grew from 50% to 170% of GDP. Since 2008, debt has shifted from private to public sectors, with large fiscal deficits both an inevitable consequence of post-crisis recession and essential to maintain adequate demand. In addition, the global economy has been kept going by China’s enormous leverage increase, with the debt-to-GDP ratio up from around 140% in 2008 to 250% today. Worldwide, total public and private debt has reached a record high, up from 180% of global GDP in 2007 to 220% in March 2017. As a result, interest rates cannot return to pre-crisis levels without risking a new recession.“ bto: Wir hängen wie Junkies am Tropf der Schulden.
  • „Facing this debt overhang, loose monetary policy alone was bound to be ineffective and, beyond some point, potentially harmful and counterproductive. Neither investment nor consumption responds strongly to ever-lower interest rates when debt burdens are high. Very low interest rates, meanwhile, generate asset-price increases, which benefit the already wealthy and reduce the income of less wealthy bank depositors, who in some circumstances might cut consumption more than deeply indebted borrowers increase it.“ bto: genau unser heutiges Problem.
  • „(…) loose monetary policy (…) work(s) (…) only if, it facilitates fiscal expansion by keeping government borrowing costs low. Nominal GDP in the US has grown faster than in the eurozone since 2007, because the US ran deficits averaging 7.2% of GDP versus the eurozone’s 3.5%. Global growth today is crucially underpinned by China’s 3.7%-of-GDP fiscal deficit, up from 0.9% in 2014. Japan’s continued growth is assured only by large fiscal deficits stretching well into the 2020s; the Bank of Japan, which now holds government bonds equivalent to about 75% of GDP, will hold some of them forever, permanently monetizing accumulated fiscal debts. bto: Und wir werden dem Vorbild folgen!
  • „Because ever-looser monetary policy alone is decreasingly effective beyond some point, it can be partly reversed with little danger to nominal demand; and slightly higher interest rates would temper, even if only mildly, the inegalitarian impact of the current policy mix.“ bto: Damit wächst aber das Risiko politischer Unfälle!
  • „I doubt that the US federal funds rate will exceed 2.5% in 2020, while Japanese and eurozone rates will rise only marginally, probably remaining well below 1%. Inflation is more likely to undershoot than to exceed 2% targets. Moderate growth at best will be insufficient to offset the impact of the lost decade of 2007-17.“ bto: Damit dürfte er wohl recht behalten.

→ Project Syndicate: „The Normalization Delusion“, 4. September 2017

9 Antworten
  1. Michael Stöcker says:

    Turners Analyse ist in der Tat konsistent. Das Problem bei seinem Vorschlag ist allerdings die europäische Rechtslage. Es gibt aber weitere Gründe, warum wir nicht den indirekten Weg über den Staatshaushalt gehen sollten, sondern den direkten Weg über eine Bürgerfinanzierung: https://zinsfehler.com/2016/09/25/ein-geldpolitisches-manifest-fuer-europa/. Die Befürworter eines BGE werden zwar nicht zufrieden sein, aber das ist auch nicht die Zielstellung eines zentralbankfinanzierten Bürgergelds. Zudem sollten wir neue Instrumente auch eher wohl dosiert einführen und einige Jahre Erfahrung sammeln, bevor wir die Dosis erhöhen.

    LG Michael Stöcker

    Antworten
  2. Dietmar Tischer says:

    Stimmt, Turner legt eine stimmige Analyse vor.

    Aber auch eine, die ich für FALSCH halte, weil sie von einer falschen PRÄMISSE ausgeht (soweit der Beitrag die Position von Turner korrekt, d. h. nichts ausschließend darlegt):

    STIMULIERUNG der Nachfrage als Basis für ein zwar langsames, aber doch nachhaltiges Wachstum. Das Instrument dafür ist die Fiskalpolitik:

    „(…) advanced economies still face too-low inflation and only moderate growth, and recovery will continue to rely on fiscal stimulus…>

    Finanzierung erfolgt über die Monetisierung der Staatschulden, weil die Märkte bei der schon erreichten hohen Verschuldung da nicht mitmachen würden bzw. hohe Risikoaufläge verlangen würden:

    > … underpinned if necessary by debt monetization.“>

    Meine Einwände:

    Genau gelesen heißt “rely on fiscal stimulus” gerade einmal „auf die Fiskalpolitik angewiesen sein“, sich „auf sie verlassen (müssen)“.

    Das mag reichen und auch erforderlich sein, um eine sich verschärfende Krise zu vermeiden, ist jedoch überhaupt keine Garantie für eine ERHOLUNG im Sinne nachhaltigen Wachstums.

    Die FEHLALLOKATION dauerhaft zunehmender Nachfrage durch den Staat gefährdet – potenziell jedenfalls – die Innovationsfähigkeit der Gesellschaft.

    Konkretes Beispiel:

    Der Staat finanziert eine bessere Pflege in dem er immer mehr Pflegekräfte einstellt und die immer besser bezahlt. Das mag nach Lage der Dinge wünschenswert sein, aber diese Menschen fehlen dort, wo die Wertschöpfung entsteht, die den materiellen Wohlstand sichert.

    Kurz gesagt, die Wachstumsperspektive muss BREITER angelegt werden.

    Dazu kein Geringerer als Mark Carney, Governor der BoE:

    http://www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/speeches/2016/speech946.pdf
    Daraus:

    >I will focus on three priorities …

    First, economists must clearly acknowledge the challenges we face, including the realities of uneven gains from trade and technology.

    Second, we must grow our economy by rebalancing the mix of monetary policy, fiscal policy and structural reforms.

    Third, we need to move towards more inclusive growth where everyone has a stake in globalisation.>

    Fiskalpolitik und Umverteilung – nicht für Alimentierung, sondern die Abgehängten einschließendes Wachstum gehören dazu.

    Aber eben auch STRUKTURREFORMEN, die mit Fiskalpolitik und Umverteilung nun einmal nicht herzustellen sind.

    REBALANCING ist der Schlüssel, nicht Monetisierung.

    Antworten
    • Michael Stöcker says:

      „Finanzierung erfolgt über die Monetisierung der Staatschulden, weil die Märkte bei der schon erreichten hohen Verschuldung da nicht mitmachen würden bzw. hohe Risikoaufläge verlangen würden:“

      Die Risikoaufschläge werden weniger durch die Höhe der Staatsschulden determiniert, sondern vielmehr durch die Unsicherheiten über den Fortbestand des Euro. Selbst 100-jährige gehen weg wie warme Semmeln; und das nicht nur in Österreich. Monetisierung erzeugt/bewahrt Liquidität, hat aber kaum Einfluss auf den langfristigen Realzins: https://www.fuw.ch/article/die-zinsen-werden-tief-bleiben/

      „Die FEHLALLOKATION dauerhaft zunehmender Nachfrage durch den Staat gefährdet – potenziell jedenfalls – die Innovationsfähigkeit der Gesellschaft.“

      Von daher ja statt monetärer Staatsfinanzierung monetäre Bürgerfinanzierung.

      „REBALANCING ist der Schlüssel, nicht Monetisierung.“

      Kein Rebalancing ohne Monetisierung; es sei denn, um den Preis der Demokratie.

      LG Michael Stöcker

      Antworten
      • Dietmar Tischer says:

        >Die Risikoaufschläge werden weniger durch die Höhe der Staatsschulden determiniert, sondern vielmehr durch die Unsicherheiten über den Fortbestand des Euro>

        Und woher kommen die Unsicherheiten über den Fortbestand des Euro?

        Nicht nur, aber VOR ALLEM durch die Höhe der Staatsschulden UND – damit verbunden – die wackligen Banken, die zu viele der potenziell gefährdeten Staatsanleihen besitzen.

        Hier am Beispiel Italiens, wie die EZB die Banken die Staatschulden abnehmen muss, was die Märkte nur zu sehr viel höheren Kosten und – Folge – Insolvenzen produzierende ABSCHREIBUNGEN des Bestandes bei den Banken tun würden:

        http://investmentwatchblog.com/whats-keeping-italys-government-debt-from-blowing-up/

        >Von daher ja statt monetärer Staatsfinanzierung monetäre Bürgerfinanzierung.>

        Lag mir auch auf der Zunge, aber dann habe ich mir gesagt:

        Lass ihn den Punkt machen, es ist ja auch seiner.

        >Kein Rebalancing ohne Monetisierung; es sei denn, um den Preis der Demokratie.>

        Einverstanden.

        Aber die REALITÄT ist doch:

        TROTZ Monetisierung – Anleihenkäufe der EZB ist zwar noch nicht das volle Programm, aber immerhin – ist nicht hinreichend restrukturiert worden und den Preis dafür wird vermutlich die Demokratie zu bezahlen haben.

        Daher ist der Schlüssel nicht die Monetisierung (wie hier bei Turner), sondern Rebalancing INKLUSIVE Monetisierung und Restrukturierung (wie bei Carney).

  3. Wolfgang Selig says:

    bto: „Damit wächst aber das Risiko politischer Unfälle!“
    Und hier sehe ich das größte Risiko, größer noch als die Eiszeit selbst. Wenn mal genügend Politikern endgültig klar geworden ist, dass es ohne einen politischen Unfall keinen Beginn einer Lösung gibt, weil keiner der anlasslose Sündenbock für die Bereinigung jahrzehntelanger Fehler sein will, wächst die Neigung zu außenpolitischen (und evtl. auch innenpolitischen) Abenteuern. Dann kann man die Schuldenbereinigung auf die außerordentlichen Umstände schieben. Leider hat die Geschichte gezeigt, dass hierfür auch gerne militärische Gedankenspiele in Erwägung gezogen werden. Ich hoffe, dass es anders kommt, bin aber angesichts der Äußerungen von Hr. Trump nicht gerade optimistisch.

    Antworten
    • Dietmar Tischer says:

      >Wenn mal genügend Politikern endgültig klar geworden ist, dass es ohne einen politischen Unfall keinen Beginn einer Lösung gibt, weil keiner der anlasslose Sündenbock für die Bereinigung jahrzehntelanger Fehler sein will, wächst die Neigung zu außenpolitischen (und evtl. auch innenpolitischen) Abenteuern.>

      Die Neigung zu Abenteuern wächst nicht, weil Politikern ENDGÜLTIG klar geworden ist, dass…

      Anders:

      Wenn genügend Menschen keine Perspektiven für Besserung sehen bei den etablierten Politikern, kommen diejenigen an die Macht, die das Blaue vom Himmel herunter versprechen (Trump als Prototyp für andere, die auf dem Weg sind) und ABENTEUER eingehen MÜSSEN, um ihre Versprechen ihren Wählern gegenüber als GLAUBWÜRDIG vertreten zu können.

      Die URSACHE für „Abenteuer“ ist nicht die Einsicht der Politiker, sondern das Verlangen aus der Bevölkerung.

      Antworten
      • SB says:

        „Anders: Wenn genügend Menschen keine Perspektiven für Besserung sehen bei den etablierten Politikern, kommen diejenigen an die Macht, die das Blaue vom Himmel herunter versprechen…“

        Diejenigen, die das Blaue vom Himmel herunter versprechen, sind doch schon seit Jahrzehnten an der Macht. Gerade wurden sie mit 87 Prozent der abgegebenen Wählerstimmen wiedergewählt. DIESE Politiker sind die Ursache für die Missstände und DIESE Politiker sind dafür in Haftung zu nehmen. DIESE Politiker (Obama) haben ca. 27.000 Bomben in ihrer Amtszeit abschmeißen lassen und wurden von Merkel & Co. dabei tatkräftig unterstützt. Und das sind nicht die ABENTEUER, die sie eingehen MÜSSEN, um Wahlversprechen einzuhalten, sondern um den WAHREN MÄCHTIGEN zu gehorchen.

        Oder ist das alles Friede, Freude, Sonnenschein, was Obama, Merkel & Co. in ihren Amtszeiten alles angestellt haben???

        Damit will ich nicht Trump verteidigen – wir werden sehen, was da noch kommt. Aber ihn und seinesgleichen als diejenigen hinzustellen, die Abenteuer eingehen müssen, um dem Wähler das Blaue vom Himmel bereitstellen zu können, ist doch wohl weit verfehlt.

      • Dietmar Tischer says:

        @ SB

        Ich will keine Dauerdiskussion zu diesem Thema führen, wundere mich aber immer wieder, wie wenig Politik hier am Blog verstanden wird.

        Nur so viel:

        >Diejenigen, die das Blaue vom Himmel herunter versprechen, sind doch schon seit Jahrzehnten an der Macht. Gerade wurden sie mit 87 Prozent der abgegebenen Wählerstimmen wiedergewählt.>

        Obama, Merkel & Co. haben NICHT das Blaue vom Himmel herunter versprochen, etwa, dass es in Pittsburgh wieder die Jobs für Stahlarbeiter geben werde, die dort schon lange verloren gegangen oder eben in Gelsenkirchen und Bochum diejenigen, die dort über die Jahrzehnte verschwunden sind.

        Hätten Sie das versprochen gehabt, würden sie – auch und insbesondere DARAN gemessen – (hier: Deutschland) nicht 83% der Wählerstimmen bekommen haben.

        Sie haben freilich nicht alle ERWARTUNGEN erfüllen können.

        Deshalb haben sie „nur“ 83% bekommen (Rest: AfD und die Parteien, die nicht im Bundestag vertreten sind)

        Damit muss es jetzt aber genug sein.

Hinterlassen Sie einen Kommentar

Wollen Sie an der Diskussion teilnehmen?
Feel free to contribute!

Schreibe einen Kommentar

Deine E-Mail-Adresse wird nicht veröffentlicht. Erforderliche Felder sind mit * markiert.

Bitte das Captcha ausfüllen * Time limit is exhausted. Please reload CAPTCHA.