Starke Ansage: „Die US-Börse müsste sich halbieren“

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Regelmäßig verweise ich an dieser Stelle auf die hervorragende Arbeit der Analysten des US Assetmanagers GMO.

→ „Quantifying the Fed’s Impact on the S&P 500“ – erheblich

→ Staatsschulden – wirklich so schlecht?

→ Kritischer Blick auf die USA

→ Maue Renditen mit allen Assets – im besten Fall

→ „Der Aktienmarkt ist abscheulich teuer“

→ A CAPE Crusader – A Defence Against the Dark Arts

→ Eiszeit an den Kapitalmärkten

Auch heute Morgen war die Renditeprognose von GMO ein Teil der zusammenfassenden Übersicht zur Bewertung der US-Börse. Ergänzend ein Interview mit James Montier, Mitglied des Asset-Allocation-Teams von GMO bei FINANZ und WIRTSCHAFT:

  • Die Finanzmärkte haben das bestmögliche Szenario eingepreist – allerdings ohne Evidenz, dass Donald Trump auch nur eines seiner Versprechen erfüllen kann.“ – bto: was entsprechendes Enttäuschungspotenzial bietet.
  • Die amerikanische Börse befindet sich in einer Blase. Gemäß unserer Definition ist das der Fall, wenn der S&P 500 mehr als zwei Standardabweichungen über seinem fairen Wert notiert.“ – bto: Und das ist, wie heute Morgen gesehen, nicht der einzige Indikator.
  • Aktien notieren heute auf dem dritthöchsten Bewertungsniveau ihrer Geschichte. Einzig 1929 und 1999 waren sie teurer. Man hört nicht viele Leute sagen, man solle kaufen, weil die heutige Situation vergleichbar sei mit 1929 oder 1999.“ – bto: Eben, weil es dann noch einen richtigen Blow-off geben kann.
  • Ein Einwand lautet, dass keine Euphorie herrscht. Anders als etwa während der Technologieblase ist beispielsweise kein massiver Anstieg von Publikumsöffnungen (bto: gemeint sind Börsengänge, unglückliche Übersetzung) zu beobachten. Wir hören auch nicht, dass es diesmal wirklich anders ist.“ Dennoch ist es laut Montier eine Blase, denn, „weil die Leute nicht aus rationalen Überlegungen Aktien kaufen und dabei niedrige künftige Renditen erwarten. Ich denke, sie kaufen, weil sie sich gute Renditen erhoffen. Und wenn sich diese nicht einstellen, wird es wohl zu einer Korrektur oder einem Crash kommen, da die Marktteilnehmer enttäuscht sein werden.“ – bto: Die Frage ist nur, wie lange es dauert, bis es soweit ist.
  • Um die heutigen Preise zu rechtfertigen, müssten die Gewinne über die kommende Dekade jedes Jahr 6 % steigen. Das entspricht dem Dreifachen des normalen Wachstums. Für mich klingt das extrem optimistisch.“ – bto: und das im Umfeld der Eiszeit, wo die Gewinnquoten ohnehin schon auf Rekordniveau sind.
  • Um den fairen Wert zu erreichen, müsste sich die US-Börse halbieren. Dann läge die Bewertung auch mit normalisierten Margen auf dem langjährigen Mittel.“ – bto: Das ist doch mal ein Wort.
  • Die letzte Phase ist jeweils die schwierigste. Value-Anleger sind dazu verdammt, zu früh zu sein: Sie kaufen zu früh, und sie steigen vorzeitig aus. Das liegt in der Natur der Sache. Es ist durchaus möglich, dass wir uns in einer vergleichbaren Phase wie 1996 befinden, als die Börsen ebenfalls teuer erschienen und dennoch weitere drei Jahre in die Höhe kletterten. Auf kurze Sicht ist die Bewertung ein schlechter Ratgeber, auf lange Sicht aber ein äußerst verlässlicher.“ – bto: Glauben wir, wir können vor den anderen aussteigen?
  • Von meiner Warte aus gibt es keine Anlageklasse, die günstig ist, weil die Notenbanken mit ihrer expansiven Geldpolitik die Preise in die Höhe getrieben haben. Sie sagten den Anlegern: Gehet hin und spekuliert! Und haben damit die dritte Blase binnen zwanzig Jahren aufgeblasen.“ – bto: Dann kann man nur zustimmen.
  • Die Fiskalpolitik kam nie als Lösung in Betracht, weshalb alle von der Geldpolitik verlangten, dass sie die Last trägt. Das funktioniert aber nicht, kann es bei der Geldpolitik doch nur darum gehen, Vermögenswerte von einer Partei zur anderen zu transferieren – von Schuldnern zu Gläubigern, oder umgekehrt. Somit wird es nie eine Geldpolitik geben, die das Wachstum ankurbelt.“ – bto: was natürlich eine harte Aussage ist.
  • Wie soll sich der Investor positionieren, wenn alle Anlageklassen teuer sind? Es gibt vier Möglichkeiten – nicht alle sind gleich sinnvoll. Man kann das Portfolio in der attraktivsten Anlageklasse konzentrieren. Wir nennen es das Kamikaze-Portfolio, weil es vollständig aus Value-Titeln aus Schwellenländern besteht, die wenigstens einen gewissen Ertrag versprechen. Bei einem sehr langen Zeithorizont – ich spreche von 20 bis 25 Jahren – ist das wohl eine vernünftige Strategie.“ – bto: Schwellenländer sind billig, aber ebenfalls nicht risikoarm.
  • Man kann das Problem umgehen, indem man in alternative Anlagen wie Hedge Funds und Private Equity. Nur glaube ich nicht, dass viele wirklich unkorrelierte Ertragsquellen existieren. Die meisten dieser sogenannten Alternativanlagen sind nur eine andere Art, traditionelle Risiken einzugehen. Dagegen ist nichts einzuwenden, wenn Alternative günstig sind. Das ist derzeit aber kaum der Fall.“ – bto: weshalb es eigentlich keine Alternative ist!
  • Anleger können mit Fremdkapital oder Derivaten eine Hebelwirkung erzielen – so wie beim Konzept der Risikoparität. Das funktioniert, solange die Zinsen niedrig bleiben und die Börsen nicht zu stark schwanken. Steigen die Zinsen oder brechen die Märkte ein, wird die Verschuldung zu einem Problem.“ – bto: weshalb ich davon immer abrate.
  • Bleibt noch die vierte Möglichkeit. Geduld und viel Cash. Liquidität hat einen hohen Optionswert, da man nach Turbulenzen günstig einsteigen kann.“ – bto: Das entspricht voll meiner Philosophie, wie auch in meiner Kolumne bei der WiWo vor einigen Wochen geschrieben.

→ FINANZ und WIRTSCHAFT: „Die US-Börse müsste sich halbieren“, 4. April 2017

3 Antworten
  1. Wolfgang Selig says:

    James Montier via bto: „Von meiner Warte aus gibt es keine Anlageklasse, die günstig ist, weil die Notenbanken mit ihrer expansiven Geldpolitik die Preise in die Höhe getrieben haben.“
    Hier würde ich bei Immobilien, Aktien und v.a. Anleihen zustimmen. Bei Gold aber nicht, wobei man Gold natürlich in seiner Eigenschaft als Währung auch als Cash definieren könnte, was aber aus dem Text nicht hervorgeht. Dann würde der Schlusssatz von Hr. Montier wieder passen: „Bleibt noch die vierte Möglichkeit. Geduld und viel Cash. Liquidität hat einen hohen Optionswert, da man nach Turbulenzen günstig einsteigen kann.“

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  2. MFK says:

    Man wundert sich ja schon, was da so am Anlagemarkt verbreitet wird.

    Ist eine Aktie mit einem KGV von 25 bei einem risikolosen Basiszins von (i) Null teuer oder billig, was ist mit der gleichen Aktie bei einem risikolosen Basiszins von (ii) 10%?

    Weiterhin unterstellen wir einmal, dass diese Aktie ein Gewinnwachstum von 6% p.a. über die nächsten 10 Jahre aufweist, wobei ich mich frage, wer so etwas prognostizieren kann. Ist sie dann im Fall von (i) teuer?

    Als Kleinanleger sollte man sich zudem vergegenwärtigen, dass man mit Leuten konkurriert die (i) gehebelt und (ii) mit OPM (other people money) hantieren. Beides erhöht das Risiko für den Kleinanleger enorm.

    Geldanlage ist ein Prozess, das heiß er vollzieht sich nicht an einem Tag, Woche, Monat. Ist man einmal voll investiert, muss man nur noch nachjustieren. Im Moment heißt das Anleihequote gering, Aktienquote abbauen, Cash aufbauen. Rohstoffe (einschließlich EM) aufbauen.

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  3. Matthias says:

    Den Vergleich mit 1929 oder 1999 halte ich für unpassend denn zu diesen Zeiten herrschte weder eine Nullzinsphase noch pumpten die Zentralbanken monatlich Zig-Milliarden in den Markt.

    Ich finde daher schon, dass es heute völlig anders ist!

    Und so lange das Kapital keine anderen Anlagemöglichkeiten findet und weiterhin so stark in den Markt gepumpt wird, wird sich an den steigenden Kursen nichts ändern, egal wie unsinnig die Überbewertungen auch sein mögen.

    Und da die Zentralbanker wissen, dass ein jetziges „Platzen der Blase“ in den absoluten Untergang führen könnte, werden sie an ihren Anleihekäufen festhalten, sie sogar noch ausweiten, und weiterhin massiv Geld in den Markt pumpen.

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