Anleihen: Keine Blase, sondern das beste Investment für die Eiszeit?

Heute Morgen hatte ich die Blasenargumentation von John Authers. Aussage: Alle Indikatoren sprechen dafür, dass wir uns in einer Blase befinden. Bedeutet nicht, dass diese bald platzen muss, zeigt aber die Gefahr.

Nun, einige Tage nachdem der Kommentar von Authers erschien, kam Albert Edwards, der Begründer der Eiszeit-Theorie, mit einem neuen Kommentar auf den Markt, der dazu führte, dass Authers nun schreibt: „Bubble? What bubble?“ Also doch keine Blase, weil Edwards die besseren Argumente hat?

  • „Edwards is one of the most famous equity bears on the planet, (…) But he is also a very persistent bond bull, and in this he has been right. This week he attacked the notion that bonds are in a bubble. To start off, he suggests that the move in yields is no more than would be expected given sagging global PMIs.“ – bto: In der Tat gibt es eine schöne Korrelation zwischen den Zinsen und dem PMI-Index. Andererseits könnte man meinen, es gibt eine natürliche Grenze bei den Zinsen nach unten (und beim PMI deutlich später). Vor allem zeigt das nur den „risikofreien“ Zins. Zeitgleich müssten eigentlich die Zinsen für Unternehmensanleihen – gerade auch schlechterer Bonität – steigen und Aktien fallen. Das passiert aber – noch – nicht.

Quelle: SocGen, Bloomberg

  • „(…) this implies that Treasury yields should track global growth, (…) Amplifying his argument, Albert suggests that yields should be low because even some of the economic data that appear to show strength are in fact beginning to flash warning signs. The latest U.S. non-farm payrolls data came as a reassurance, but he homed in on the length of the work week. When companies see the need to cut back, they often start by trying to cut back the number of hours worked, before resorting to more painful measures. That logic implies that we should regard the recent decline in hours worked as a signal of trouble ahead.“ – bto: Da muss selbst ich sagen, dass die Zahl recht volatil ist und es in der Vergangenheit mehrere Momente gab, in denen es trotz eines solchen Rückganges zu keiner Rezession kam. Insofern scheint der Zinsrückgang nicht so begründet.

Quelle: SocGen, Bloomberg

  • „Edwards’ long-term thesis is called the “Ice Age.” He believes that interest rates will grind lower as the world economy runs out of puff, with each low in the cycle lower than the previous one – all very similar to Japan. There, this entailed a steady drop in bond yields (which has happened in the west), and a stricken equity market (which has absolutely not happened). But by his argument, we merely need to wait for the next recession for the denouement. This is a classic Ice Age chart, which he produced this week.“ – bto: Kann man wirklich sagen, die Aussage zum Aktienmarkt war falsch? Der Euro-STOXX notiert unter dem Niveau von 2009. Der DAX-Index (und zwar der richtige, ohne die Annahme der steuerfreien Reinvestition der Dividenden) notiert ebenfalls deutlich unter dem Niveau von Anfang der 2000er-Jahre. Die Ausnahme sind die USA, die ja auch noch eine Krise von ihrer eigenen Eiszeit entfernt sind. Wenn die eintritt, enttäuschen dortige Aktien auch – schon allein wegen der heftigen Bewertung, die die Wall Street hat. Damit muss man sagen, dass Edwards überwiegend richtig lag.

Quelle: SocGen, Bloomberg

  • „This is how he explains his chart: The last few cycles have seen a sequence of lower lows and highs for nominal quantities (along with bond yield and Fed Funds). I have used a 4-year moving average and have added where I think we may be heading in the next downturn and rebound – and more importantly where I think the market is now thinking where we are heading. That is why this is not a bond bubble. It is the next phase of The Ice Age. And it is here.“ – bto: was die These ist, dass die USA eben nur eine Krise von der Eiszeit entfernt sind. Kommt es dazu, ist übrigens auch klar, was mit uns passiert. Deutschland stürzt aber so klar in eine Rezession, die das soziale Gefüge durcheinanderbringt, dass mir jetzt schon graut.
  • „He adds one final defense against the charge of the bubble, which is from technical analysis. There has been a steady downward trend in 10-year Treasury yields ever since Paul Volcker vanquished inflation in the early 1980s. That trend appeared to break last year, but yields are now back within their trading range. Meanwhile, the patterns for German bunds is just as strong – and even the current negative yields leaves the market comfortably within its long-term trading range.“ – bto: Man könnte auch sagen, es ist das Abbild der Wachstumserwartungen für Deutschland. Man beachte den Einbruch Ende der 1990er-Jahre. Könnte es sein, dass der Markt die negativen Folgen des Euro auf Deutschland und die anderen Mitgliedsländer bereits vorweggenommen hat?

Was Authers zu seinem Fazit führt: „If Japanification is the fate of the western world, then something like the Edwards Ice Age thesis is going to come true. And that, in turn, would imply that this isn’t a bubble that can be burst.“ – bto: Nur wissen wir, dass die Amerikaner und letztlich wohl auch die EZB dann die Helikopter steigen lassen und dann kommt die Flucht aus diesen Papieren und die Spreads gehen nach oben. Alles andere wäre nur mit einer Put-Option der Notenbanken denkbar. Unlimitiert, alles.

Kommentare (8) HINWEIS: DIE KOMMENTARE MEINER LESERINNEN UND LESER WIDERSPIEGELN NICHT ZWANGSLÄUFIG DIE MEINUNG VON BTO.
  1. Avatar
    Dietmar Tischer sagte:

    Edwards betrachtet der Abhandlung nach nur amerikanische und deutsche Staatsanleihen.

    Die Verzinsung beider ist dem Trend nach die letzten Jahrzehnte gefallen, die der deutschen ist bereits negativ.

    1. Frage:

    Blase oder keine Blase?

    Hier beantwortet mit:

    Kein Blase, weil im Trendkanal.

    2. Frage:

    Wie sind die Kurvenverläufe zu deuten, d. h. was sagen sie über die Realität?

    >bto: Man könnte auch sagen, es ist das Abbild der Wachstumserwartungen für Deutschland. Man beachte den Einbruch Ende der 1990er-Jahre. Könnte es sein, dass der Markt die negativen Folgen des Euro auf Deutschland und die anderen Mitgliedsländer bereits vorweggenommen hat?>

    Ich finde, dass dies eine merkwürdige, nicht nachvollziehbare Erklärung ist.

    Einmal angenommen, dass die Wachstumserwartungen tatsächlich negativ wären für Deutschland, also abnehmendes positives oder negatives Wachstum nach Einschätzung der Anleger zu erwarten ist.

    Impliziert diese Erwartungen, dass Anleger eine NEGATIVE Verzinsung akzeptieren MÜSSEN?

    Nein, ein Müssen impliziert das nicht, denn es gibt für sie Anlagealternativen, die eine zumindest nicht negative Verzinsung (Gold, Cash) und sogar positive Verzinsung (Immobilien) aufweisen – bis auf weiteres jedenfalls.

    3. Frage:

    Wenn die Erklärung von Dr. Stelter nicht trägt, was ist dann die Erklärung für negative Zinsen bzw. einen offensichtlich stabilen Anleihemarkt zumindest für Bundesanleihen?

    Meine Erklärung:

    In einer Welt, in der die Verschuldung mehr wächst als die Wirtschaft, also als die Wertschöpfung, wird die Gläubigerposition zunehmend PREKÄRER, weil Schulden immer weniger durch Sachwerte unterlegt sind. Dass der nominale Wert der Sachwerte steigt, widerspricht dem nicht.

    Bei derart wachsendem RISIKO für Vermögen, wird Sicherheit ein immer wertvolleres Gut.

    Wer bietet die höchste Sicherheit?

    Es sind die wirtschaftlich stärksten Staaten, die Eigentum achten.

    Nach Einschätzung der Anleger sind das an erster Stelle die USA und danach Japan und Deutschland (unter den großen; Luxemburg wird der negativen Verzinsung seiner Staatsanleihen nach als noch sicherer angesehen, ist jedoch nur regulativ, nicht aber wirtschaftlich stark).

    Der Preis für die Sicherheit, die Deutschland bietet, sind negative Zinsen für seine Staatsanleihen.

    Es geht hier um Relativität, den Vergleich zwischen Staaten.

    Hier ein Überblick, der u. a. auch USA und Japan einschließt:

    https://de.statista.com/statistik/daten/studie/77722/umfrage/rendite-von-zehnjaehrigen-staatsanleihen-nach-europaeischen-laendern/

    Die Rendite für 10jährige Staatsanleihen von UK, nicht enthalten, liegt z. Z. bei ca. 0,5%.

    Bei Zerfall der Eurozone würde auch Deutschlands Wirtschaft gewaltig einknicken, aber ihre Stärke, d. h. das Potenzial zur Wertschöpfung, hätte sie noch. Sie müsste sich nur umorientieren und mehr in Regionen außerhalb Europas exportieren (tendenziell zwar richtig, aber sehr vereinfachend gesagt).

    Wenn diese Erklärung richtig ist, muss sie auch beinhalten, warum die Staatsanleihen der USA, gleichfalls ein sicherer Hafen, nicht negativ verzinst werden.

    Erklärung dafür:

    Die USA müssen nicht wegen des extremen Volumens des Haushalts, sondern auch wegen des enormen Haushaltsdefizits von ca. 7% ihre Staatsanleihen so attraktiv verzinsen, dass die Finanzierung sichergestellt ist.

    Das ist bezogen auf die Nachfrage eine Alleinstellung. Sie begründet die Sondersituation bei der Verzinsung der Staatsanleihen, d. h. die Reaktion des Angebots.

    Die Finanzierung ist im Augenblick nur mit positiven Zinse zu leisten.

    Es ist nicht ausgeschlossen, dass dies zukünftig auch mit negativen Zinsen erfolgen kann.

    Offen bleiben kann, bis zu welchen Verlusten – und Negativverzinsung ist nun einmal Verlust – die Anleger das mitmachen.

    Wenn sie es nicht mehr mitmachen, ist ein Run auf Bargeld und Gold zu erwarten.

    Vermutlich schon vorher, aber spätesten dann übernehmen die Notenbanken die Staatsfinanzierung …

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  2. Avatar
    Stefan Bohle sagte:

    Fakt ist einmal: Zentralbanken und Regierungen unterminieren den Wert des Geldes und davon wird jedes Geldprodukt, also auch jede Anleihe, bedroht. Im Falle einer Währungsreform liegt der Wert der Anleihen dann endgültig nur noch in den Händen der Politik und dürfte im Zweifel gegen Null gehen. Dieses dauerhafte Risiko ist bei jeder Anleiheinvestition zu berücksichtigen.

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    • Avatar
      Dietmar Tischer sagte:

      @ Stefan Bohle

      Sie haben Recht.

      Aber es ist noch ein – langer? – Weg bis dahin.

      Irgendwann werden sich die Staaten nicht mehr mit Anleihen, die die Ersparnisbildung von privaten Haushalten zugrunde liegt, finanzieren können, wenn das Gesamtsystem immer instabiler wird, d. h. die Sicherheit selbst der besten Staatsanleihen mit immer höheren Negativzinsen erkauft werden muss.

      Wenn dann mit Macht und ungebrochen die monetäre Staatsfinanzierung einsetzt, muss man auch aus diesen Staatsanleihen raus sein.

      Bis dahin gibt es nicht nur weit verbreitete bei Anleihen (Unternehmensanleihen, Anleihen wirtschaftlich schwacher Staaten) viel Unsicherheit, aber keine Blase und keinen Crash bei DIESEN Staatsanleihen.

      Ab dann platzt diese Blase und wir laufen früher oder später unentrinnbar auf einen Crash zu.

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