„Wer jetzt noch Aktien kauft, spielt das Spiel des Narren“

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James Montier von GMO ist ein interessanter Kopf. So hat er vor einiger Zeit eine Analyse zur (positiven) Wirkung von Staatsschulden vorgelegt, die ich ausführlich besprochen habe:

Staatsschulden – wirklich so schlecht?

Seine Kollegen von GMO sind auch immer lesenswert, so hier zuletzt:

Die (kommende?) Blase bleibt ein Thema

Heute äußert sich Montier in einem Beitrag für die NZZ. Die Highlights:

  • Niemand hat eine Ahnung, was an den Märkten in den nächsten zwölf Monaten geschehen wird. Jeder, der etwas anderes behauptet, ist entweder ein Lügner oder ein Narr.“ bto: was niemand daran hindert, Prognosen zu machen.
  • „Man sollte aufgeben, herauszufinden, was in den nächsten zwölf Monaten passieren wird. Es ist unmöglich. (…)  Stattdessen sollte man darüber nachdenken, worauf es wirklich ankommt – nämlich auf die langfristigen Renditen.“ bto: und diese Ansicht vertrete ich auch.
  • „Die Rendite einer Investition in einen Aktienindex kann immer in vier Elemente zerlegt werden: in die Veränderungen der Bewertung, die Veränderungen der Profitabilität, in Gewinnwachstum und Ausschüttungen. Historisch gesehen haben Gewinnwachstum und Ausschüttungen die langfristige Rendite für Investoren erzeugt, aber kurzfristig waren die Verschiebungen in Bewertung und Profitabilität für die gesamte Volatilität verantwortlich.“ bto: Hier bezieht sich Montier auf eine sehr gute Studie von GMO, die ich bei bto auch besprach. → Magere Aussichten für die US-Börse
  • „(…) die Bewertungen sehen für fast jede Anlageklasse grässlich aus. Nehmen wir das schlimmste Beispiel, die US-Börse. Der S&P-500-Index besitzt ein zyklisch angepasstes Kurs-Gewinn-Verhältnis (Shiller PE) von über 30. Die einzigen Male in der Geschichte, in denen höhere Bewertungen beobachtet wurden, waren 1929 und 1999. Merkwürdigerweise rät niemand, US-Aktien zu kaufen, weil es heute genauso ist wie 1929 oder 1999.“ bto: wenn man von den Melt-up-Überlegungen absieht.
  • „Nun werden einige vermuten, dass niedrige Zinsen dieses teure Niveau rechtfertigen. Jedoch müsste man einige ziemlich extreme Dinge glauben, damit dies möglich würde. Zum Beispiel müsste man überzeugt sein, dass das Wirtschaftswachstum vom Zinsniveau unbeeinflusst ist, was mir seltsam erscheint. Der Hauptgrund, warum die Zinssätze niedrig sind, liegt darin, dass das Wachstum niedrig ist. Selbst wenn man daran glaubt, dass hier kein Zusammenhang besteht, müsste man immer noch davon ausgehen, dass die Zinsen für die nächsten 100 Jahre unglaublich niedrig bleiben würden.“ bto: wie wir gesehen haben, gab es schon sieben ähnliche Phasen tiefer Zinsen, die alle geendet sind.

Quelle: NZZ

  • „(…) es [ist] offensichtlich, dass Obligationen in der heutigen Ausgangslage kein überzeugendes Investment darstellen. Nehmen wir die zehnjährige US-Staatsanleihe mit einer nominalen Rendite von rund 2,5%, subtrahieren die wahrscheinlichste Inflationserwartung über das nächste Jahrzehnt – sagen wir 2,5% pro Jahr –, und Sie werden wahrscheinlich mit einer grossen fetten Null in realen Werten belohnt.“ bto: allerdings ohne Ausfallrisiko.
  • „Vor diesem Hintergrund könnte man meinen, die Anleger agierten vorsichtig, seien vielleicht sogar ein wenig nervös. Aber die Märkte scheinen zum jetzigen Zeitpunkt von Selbstzufriedenheit beherrscht zu sein. Nach Angaben der Minneapolis Federal Reserve impliziert der Optionsmarkt eine Wahrscheinlichkeit von weniger als 10%, dass die US-Aktienkurse in den nächsten zwölf Monaten 25% oder mehr fallen werden. Ich habe keine Ahnung, wie wahrscheinlich ein solches Ereignis ist, angesichts des drittteuersten US-Marktes in der Geschichte scheint mir weniger als 10% aber sehr niedrig.“ bto: So viel zu dem immer wieder gebrachten Argument, es würde die Euphorie fehlen!

 Fazit Montier: „Unterschätze niemals den Wert des Nichtstuns, oder anders gesagt: Wenn es nichts zu tun gibt, tue nichts. Aktien zu kaufen, ist heute im Wesentlichen das Spiel des Narren, der hofft, einen noch grösseren Narren zu finden, der sie ihm zu einem noch höheren Preis abkauft. Dies ist ein riskantes Spiel, das normalerweise nicht gut endet.“ bto: alles klar.

NZZ: „Wer jetzt noch Aktien kauft, spielt das Spiel des Narren“, 11. Januar 2018

19 Kommentare
  1. Carsten Pabst says:

    Sehr geehrter Herr Stelter,
    interessant finde ich die Meinung von Peter Huber, seines Zeichens Fondmanager bei Starcapital, somit wohl nicht ganz uneigennützig für die Aktie trommelnd. Aber nachweislich in der Vergangenheit oftmals mit der richtigen Einschätzung zu den Märkten. Ich kann seiner Sichtweise genauso viel abgewinnen wie Ihrer. Werde aber weiterhin mit einem Teil meines Geldes wie ein Narr zur Musik tanzen und denn anderen Teil als Cash für die Zeit der Stille auf dem Tagesgeldkonto anlegen.
    Hier das in meinen Augen interessante Video:
    https://youtu.be/CQqyh7N6oIc
    Insbesondere die Grafik ab Minute 12:10 finde ich bemerkenswert und habe ich in dieser Form noch nicht gesehen. Regt zum Nachdenken an.
    Freundliche Grüße
    Carsten Pabst

    Antworten
    • Jacques says:

      Wir können uns doch alle auf eine unumstrittene Wahrheit des Aktienmarktes einigen: der Anlagehorizont als entscheidender Faktor.
      Wer sein Geld in den nächsten Jahren braucht sollte vorsichtig sein.
      Wer auf 10-20 Jahressicht investiert muss sich überhaupt keine Sorgen machen.
      Es gibt immer attraktive Gelegenheiten zum Investieren am Aktienmarkt!
      Wenn eine große Korrektur ansteht: So what? Halten und nachkaufen! Bärenmärkte haben nie lange Bestand…

      Antworten
      • boom & bust says:

        Das kann man so verallgemeinernd nicht stehen lassen. Als extremes Gegenbeispiel dazu:

        Der griechische Aktienmarkt notiert heute weit unter seinen in den Jahren 2000 und 2007 erreichten Höchstständen, weil die griechische Wirtschaft zusammengebrochen ist UND (!) es in dem Index inzwischen keine Unternehmen mehr gibt, die international tätig sind, um so vom wirtschaftlichen wachstum der Welt international zu profitieren:

        https://www.querschuesse.de/wp-content/uploads/2012/05/1a62.jpg

        Das ist nämlich auch der Unterschied zwischen jemand, der hier sein Geld als Unternehmer oder Angestellter in der nur noch mäßig wachsenden Realwirtschaft verdient und einem Aktionär beteiligt an Unternehmen, die international tätig sind und vom starken wirtschaftlichen Wachstum der Welt profitieren. Zusätzlich befeuert in der westlichen Welt durch die Markt- und Preisverzerrung der Null- und Niedrigzinsen.

      • boom & bust says:

        Ich vergaß noch:

        Vor ungefähr 2 Jahren wurde beim Athex 20 eine 0 dazugefügt, um ihn nicht so armselig aussehen zu lassen.

        Weil es international kaum Börsenindizes gibt, die nur drei Stellen aufweisen.

        Wenn der Athex 20 heute bei 2.200 Punkten steht, so sind das im alten Indexsystem dieser Grafik 220 Punkte:

        https://www.querschuesse.de/wp-content/uploads/2012/05/1a62.jpg

        Beispielsweise hat der nationale Colaabfüller Coca-Cola Hellenic Botteling heute seinen Sitz in der Schweiz und Börsennotierung im britischen FTSE 100 – Index.

        https://de.wikipedia.org/wiki/Coca-Cola_HBC

        https://coca-colahellenic.com/

        So wie während der Griechenlandkrise viele Unternehmen ihren Sitz ins Ausland verlegt haben, um der Konfiszierung ihres griechischen Vermögens zuvorzukommen.

    • troodon says:

      Das ist doch genau das Thema, über das hier schon an verschiedenen Stellen diskutiert wurde. Steigen die Zinsen wieder auf historische Durchschnittswerte oder nicht ? Je nachdem, welche Meinung man dazu hat, kommt man zu komplett unterschiedlichen Erwartungen bzgl. der zukünftigen Entwicklung der Aktienmärkte.
      Der DAX Performance Index wird langfristig definitiv weiter steigen. Alleine aufgrund von Dividenden und nominalem Wirtschaftswachstum. Die Frage, die sich Anleger eben „nur“ stellen, kommt demnächst ein größerer Einbruch. Dieser wäre aber in einem Fiat-Geldsystem wieder eine Kaufchance.
      Und „langfristig definitiv weiter steigen“ könnte bei überraschend stark steigenden Zinsen eben auch leider einen sehr langfristigen Zeithorizont bedingen…

      Antworten
      • Carsten Pabst says:

        Hallo troodon,
        das ist die große Frage. Werden die Zinsen überraschend stark steigen und der Anleger kann nach einer evtl. Korrektur günstig in Aktien einsteigen oder wird der Markt uns den Gefallen doch nicht tun und wir reden jahrelang vom anstehenden Crash. Aber diese Frage muss jeder Anleger für sich selbst entscheiden. Das Forum ist auf jedenfalls bestens geeignet um unterschiedliche Sichtweisen in seine Finanzplanung einzubeziehen. Und das ist gut so, macht sehr viel Spaß und dieses Forum zu einem der Besten, das ich kenne.
        Freundliche Grüße
        Carsten Pabst

    • Dietmar Tischer says:

      Huber argumentiert gegen Prognosegläubigkeit.

      Das ist in Ordnung.

      Meine Argumentation basiert dagegen auf der der Einschätzung FUNDAMENTALER realwirtschaftlicher Veränderungen.

      Interessant seine Meinung:

      Normalzinsniveau von 6% in der Vergangenheit, d. h. gerechtfertigte P/E 16-17, Paradigmenwechsel zu einem Normalzinsniveau von 3% und einer gerechtfertigten P/E-Bewertung von über 30.

      Wir seien Meilen davon entfernt und daher sei langfristig ein hohes Aktienniveau zu erwarten.

      Dem kann ich einiges abgewinnen, denn ich glaube auch nicht, dass auf absehbare Zeit, sagen wir innerhalb des nächsten Jahrzehnts, wieder ein Normalzinsniveau von 6% erreicht wird. Ich kenne auch niemanden, der davon überzeugt ist.

      Aber:

      Viele Unbekannte werden dabei ausgeblendet, u. a. wie sich die politische Situation in der Eurozone entwickelt, wie sich die soziale Situation angesichts der demografischen Entwicklung darstellen wird, ob Ansprüche durch verschuldungsgetriebene Transfers befriedigt werden müssen, ob und welchem Maß nicht doch die monetäre Staatsfinanzierung bestimmend wird u. a. mehr. Auch die tiefgreifende technologische Entwicklung ist eine Unbekannte, die erhebliche Effekte haben wird.

      Insoweit gilt auch für Huber:

      Er greift sich EINE an sich sehr PLAUSIBLE Entwicklung, um DEFINITIVE Aussagen zu tätigen.

      Das ist die übliche Masche dieser Branche, d. h. man blendet unsichere Entwicklungen aus.

      Kann und muss man auch, aber wenn es so VIELE unsichere Entwicklungen gibt, sind derartige Aussagen schwache Aussagen.

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  2. Dietmar Tischer says:

    >„Nun werden einige vermuten, dass niedrige Zinsen dieses teure Niveau ‚rechtfertigen‘. Jedoch müsste man einige ziemlich extreme Dinge glauben, damit dies möglich würde. Zum Beispiel müsste man überzeugt sein, dass das Wirtschaftswachstum vom Zinsniveau unbeeinflusst ist, was mir seltsam erscheint. Der Hauptgrund, warum die Zinssätze niedrig sind, liegt darin, dass das Wachstum niedrig ist.>

    Der letzte Satz ist der Schlüsselsatz für die Zinsen am langen Ende.

    Doch man muss weiterdenken:

    Extrem niedrige Zinsen und QE der Notenbanken haben nicht nur das Desaster einer globalen Deflation und zugleich ein stärkeres Wachstum verhindert nach einer Deflation, weil sie u. a. Zombie-Unternehmen am Leben erhalten haben; sie haben AUCH Wachstum ermöglicht wie wir sehen – kein grandioses für alternde Gesellschaft, aber für einige immerhin ein ordentliches.

    Es rückt stärker in den Blickpunkt der Anleger und damit auch die Erwartung inflationärer Tendenzen, was sich insbesondere in den gestiegenen Renditen der US-Bonds am langen Ende zeigt, weil es hier zu Wachstum bei nahezu Vollbeschäftigung kommt.

    Vollbeschäftigung ist die kritische Variable, denn bei Vollbeschäftigung genügt auch ein schwaches Wachstum wie immer noch in USA, um die Inflation steigen zu lassen.

    Sie rückt stärker in den Blickpunkt der Anleger, was sich insbesondere in den gestiegenen Renditen der US-Bonds am langen Ende zeigt.

    Das wird ALLES andere überspielen und die Bewertungen der Aktienmärkte normalisieren und zwar UNABHÄNGIG davon, was auch immer längerfristig „normal“ heißt bei welcher Gewinnentwicklung und welchem Zinsniveau.

    Kurzum, es ist m. A. n. die realwirtschaftlich bedingte RELATIVE Veränderung der Inflationserwartungen und des Zinsniveaus, nicht die langfristige Tendenz, die hinsichtlich gegebener Marktbewertungen größere Korrekturen auslösen wird.

    Antworten
  3. Microsoft Windows 1.0 says:

    Ein KGV von 30 heißt, 30 Jahresgewinne ergeben den Aktienpreis.

    Wer heute 30 Jahre zurückblickt sieht, daß fast alle (!) heutigen Kapitalisierungsschwergewichte – speziell aus dem Internetbereich – damals noch nicht einmal in Ansätzen existierten.

    Entsprechend wird es in den kommenden 30 Jahren ebenfalls heute noch völlig unbekannte Unternehmen geben, die dann das Kapitalmarktgeschehen dominieren werden.

    Diese Erfolgsgeschichten zu finden und als (Erst-)Investor daran teilzuhaben wird profitabler sein, als heute nach einem langjährigen Boom für etablierte Unternehmen ein KGV von 30 zu bezahlen, wobei klar ist, daß sich nach der nächsten, größeren Krise (erneut) ein KGV von 10 einstellt wie zuletzt von 2010 bis 2012:

    http://financials.morningstar.com/valuation/price-ratio.html?t=MSFT&region=usa&culture=en-US

    Antworten
    • Carsten Pabst says:

      Hallo @Microsoft Windows 1.0
      „Entsprechend wird es in den kommenden 30 Jahren ebenfalls heute noch völlig unbekannte Unternehmen geben, die dann das Kapitalmarktgeschehen dominieren werden.“
      Dies ist natürlich vollkommen richtig. Nur wage ich zu bezweifeln, das ICH in der Lage bin, bei der Vielzahl von disruptiven Firmen die jetzt und in Zukunft auf den Markt drängen, die evtl. Gewinner der nächsten Jahre in Ihrem Anfangsstadium auszumachen. Da man nur kaufen sollte, was man versteht, werde ich als Handwerksmeister nicht in der Lage sein Firmen aus den Bereichen Genom- Editierung, Biotechnologie, Virtual Reality und AI, um nur ein paar Zukunftsfelder zu nennen, richtig zu bewerten oder einzuschätzen. Ich freue mich aber für jeden, der auf diesen Gebieten heute die Gewinner von morgen findet. Diese Anleger mag es durchaus geben. Mir bleibt dann nur weiterhin finanzielle Disziplin, der sture Aktiensparplan, Investitionen in unsere Tochter (Klavierunterricht, Sprachreisen, Urlaub) und ein Cashpolster für den Nachkauf beim anstehenden Crash. Wann immer er auch kommen mag.
      Freundliche Grüße
      Carsten Pabst

      Antworten
  4. ZIRP says:

    Der Aufschwung nach der Finanz- und Wirtschaftskrise 2009 ist in der Realwirtschaft speziell in Europa nicht so kräftig, wie es einen die weit in eine Überbewertung hinein gestiegenen Aktienpreise glauben machen wollen.

    Anstatt zu fabulieren, ob eine Bewertung mit einem KGV von 30 angesichts des niederen Zinsniveaus gerechtfertigt sein könnte, würde ich als Maßstab für eine zukünftige Bewertung nach einer Krise das Niveau von 2010 bis 20111 heranziehen, erkennbar beispielsweise an den 10 – Jahres – Vergleichen von Morningstar.

    Und da ist überall bedeutend Luft nach unten. Zu der zukünftig krisenbedingt niederen Bewertung wird der Gewinn auch nicht den heutigen Spitzengewinnen entsprechen, sondern entsprechend reduziert. Unabhängig davon, daß sich der wirtschaftsfördernde Effekt eines sinkenden Zinsniveaus wie ab 2008 heute gar nicht mehr wiederholen ließe.

    Beispiel Volkswagen AG, die die Spitzengewinne der Jahre 2011 bis 2014 nicht mehr wiederholen konnte, aber heute relativ zu damals trotzdem viel höher bewertet ist:

    http://financials.morningstar.com/ratios/r.html?t=VLKAY

    http://financials.morningstar.com/valuation/price-ratio.html?t=VLKAY&region=usa&culture=en-US

    Antworten
    • Dietmar Tischer says:

      >Anstatt zu fabulieren, ob eine Bewertung mit einem KGV von 30 angesichts des niederen Zinsniveaus gerechtfertigt sein könnte, würde ich als Maßstab für eine zukünftige Bewertung nach einer Krise das Niveau von 2010 bis 20111 heranziehen, erkennbar beispielsweise an den 10 – Jahres – Vergleichen von Morningstar.>

      Das ist ein Ansatz, der allerdings dazu führen kann, dass Sie NICHT investiert sind.

      Ich meine nicht den Moment des Crashs, wo alles anderes ist, sondern die zukünftigen Bewertungen.

      Zu Huber:

      Wenn Huber von einem KGV von 30 spricht, d. h. ein Zinsniveau von 3% als langjährig normal annimmt, dann vergisst er die Gewinne – oder?

      Ist es nicht so, dass bei einem derartigen Zinsniveau auch die Renditen in dieser Region liegen oder eben mit einem Risikoaufschlag wie üblich angemessen höher?

      Huber würde sagen (können):

      Ja, es ist schon richtig, dass dies so ist – für einen Wirtschaftsraum.

      Aber, so Huber weiter, wer sagt denn, dass Sie nicht in einer Wachstumsregion wie China investieren können, um dort von den hohen Renditen zu profitieren?

      Vielleicht haben die Chinesen etwas dagegen, aber Sie als Anleger können nichts dagegen haben (Rechtssicherheit, etc. akzeptabel).

      Und das ist der wirklich bedeutende Hintergrund der Aktienmärkte-/Renditediskussion:

      Das Gravitationszentrum der Weltwirtschaft migriert von den reifen Volkswirtschaften des Westens und Japans nach Südostasien und später möglicherweise woanders hin.

      Unser Problem ist nicht die Entwicklung vorzugeben, sondern die Anpassung zu schaffen.

      Antworten
      • ZIRP says:

        Vom jetztigen Bewertungsniveau der Aktienmärkte westlichen Welt eine weitere Verdoppelung oder mehr zu schaffen ist schwierig, da das geringe wirtschaftlichen Wachstum der börsennotierten Unternehmen übermäßig prämiert wird.

        Während man ungefähr um den Scheitelpunkt einer wirtschaftlichen Krise die durchschnittliche Rendite vieler Jahre in kurzer Zeit erzielen kann.

        Diesem Umstand macht eine Neu- oder Erstinvestition heute riskant.

        Manchmal ist es auch gut, wenn man den gleichen Weg mehrmals geht wie von 2003 bis 2007 und 2009 bis heute.

        Krisen und entsprechende Unterbewertungen mit nachfolgenden Haussen gibt es übrigens fast jährlich:

        2011: Europa
        2012: Japan
        2013: Indien
        2014: China
        2015: Rußland
        2016: Brasilien, Österreich

  5. Carsten Pabst says:

    @Microsoft Windows 1.0

    Für den Normalanleger ist es völlig ausreichend, heute in guten Zeiten allmählich sichere Liquidität aufzubauen, um diese in einer zukünftigen Krise in ETF´s auf mittlere und Wachstumsunternehmen (Nasdaq, M-Dax, Tec-Dax, etc) zu investieren.

    Was verstehen Sie unter sicherer Liquidität? Anleihen, Euro, Pfund, Dollar, Edelmetalle…?
    Sie können mit Ihrem, wie auch immer aussehendem Cashpolster, genauso falsch liegen, wie ich mit meinen Aktiensparplänen ausgewählter Aktien oder sonstigen Assets. Ich kann mich noch gut an den Brexit erinnern, wie bei meiner Bank das Handeln von Wertpapieren an diesem Vormittag nicht möglich war. Wer sagt mir, das ich im Falle des evtl. großen Crashes mein Cashpolster in irgendein anderes Asset tauschen kann. Bankfeiertage gab es schon öfters. Und die können sehr lange anhalten, vielleicht ist Ihr Cashpolster bis dahin wertlos. Oder legen sie die Hand für Papierwährungen ins Feuer? Die sind schon öfters abgeraucht in der Finanzgeschichte.
    Egal wie wir uns aufstellen, wir unterliegen immer der in diesem Artikel genannten Geld- Illusion:
    http://www.3sat.de/page/?source=/scobel/152914/index.html
    Somit ist die mentale Vorbereitung auf einen evtl. Crash des Finanzsystems, Flexibilität und eine sehr gute berufliche Ausbildung, Gesundheit und Streuung des Vermögens buchstäblich Gold wert. Letzteres könnte auch nicht schlecht sein, obwohl wir uns da auch wieder einer Illusion hingeben: Der Illusion, ein Stück rares Metall in andere Wirtschaftsgüter tauschen zu können.Goldverbote gab es auch schon in der Finanzgeschichte.
    Freundliche Grüße
    Carsten Pabst

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  6. Klaus Samer says:

    Im Intelligent Investor in der von Zweig überarbeiteten Fassung, wurde dem Durchschnittsanleger geraten sich nicht für schlauer als den Markt zu halten und entsprechend in breit streuende Fonds zu investieren. Aufteilung zwischen Renten und Indexfonds nach persönlichem Temperament.

    Buffett hat ja bekanntlich seinen Nachkommen angeraten in einen z.B. Vanguard S&P 500 Fond zu investieren und in einer neueren Veröffentlichung dazu 10% in einen Rentenfond.

    Wer mag kann ja restliches Geld in ausgewählte Aktien stecken. Peter Lynch hat dazu ja so einiges geschrieben.

    Wenn Konto-oder Bargeld horten könnte wäre das meiste davon wahrscheinlich, bei dem derzeitigen Wechselkurs, in CHF: Die SNB geniesst ja derzeit die Verschnaufpause die ihr der Aufschwung im Euroraum beschert, lange dürfte diese nicht dauern.

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