„Will Italy Spell the End of the Euro?“

France and Germany will be very flexible in their response to Italian demands, irrespective of the official rhetoric from Berlin and Paris.

Politicians and financial markets remained surprisingly relaxed after the recent Italian election. Their expectation was that the newly elected parties would act like all Italian parties before and forget about the promises they had made before the election.

And, just in case they would not, that the most important Italian in Europe, ECB president Mario Draghi would somehow make sure everything stayed calm by buying up even more Italian bonds.

However, the new Italian government is blowing the top off the illusionary hope, nurtured by politicians in Brussels and Berlin, to overcome the eurozone crisis by doing more of the same.

Sticking to their program – at the core lower taxes, a basic income for everyone and the abolishment of the past pension reform – will lead to much higher deficits for Italy.

Whatever one thinks of this program, the effort to overcome the eurozone crisis by solving the problem of too much debt with yet more debt has now been unmasked as a fairy tale. The flood of money provided by the ECB in recent years has suppressed the symptoms, but not removed the causes.

It is well known what should have been done

Like it or not, the eurozone needs an orderly process to overcome the burden of too much debt (public and private) and the diverging competitiveness of its members.

The latter requires a restructuring of the membership, which either means that Germany and some other northern countries exit or some of the less competitive countries in the south leave.

But before such a restructuring can take place, the real debt burden has to be reduced. There are not many options. The best way would be an orderly debt restructuring, undertaken in a joint effort by debtor and creditor countries.

In this case, the debt overhang of the public and private sector in the eurozone – estimated in the range of three trillion euros – would be pooled and paid back over a long period of time.

Both creditors and debtors would contribute and the ECB could support this process by buying up part of the debt. The concept has been well-known for nearly ten years.

But this option requires political leaders to admit to the public that the euro was a political project that lacked a proper economic foundation (which is what caused big losses for all countries involved).

Germany played for time

Mrs. Merkel did not show the leadership. She preferred to play for time, banking on the ECB and hoping for a miracle to occur. It did not happen. To this day, there is a persistent denial of the unwelcome reality that the euro is not in Germany’s best interest.

Rather, it is a subsidy for our export-oriented industrieswhich we finance ourselves by giving credit to our international customers, even though most of the latter will never be in a position to pay this credit back. This scheme is about to backfire now.

As much as German leaders will want to deny it, Italy’s new government is correct in insisting on the notion that austerity policies do not fix the problem of over-indebtedness, but rather make it worse. They also do not address the issue of diverging competitiveness.

The policy of Germany with regard to the euro crisis of the past 10 years can only be described as a total failure, amplifying the costs for both: The debtor countries and the main creditor country, Germany.

Had Mrs. Merkel opted for an orderly debt restructuring, she would today be seen as the leader who rescued Europe. Because she did not do so, she will go down in history as the politician who has brought the European project to the brink of collapse by blocking a constructive solution to the eurozone crisis, as well as by unilaterally shifting to a policy of open borders.

Germany can be blackmailed

If Mrs. Merkel wants to keep the illusion of the euro as beneficial for Germany and her image as successful manager of the eurozone, she has to do “whatever it costs” to prevent Italy from leaving the euro.

This will be difficult, as over time more and more power has shifted to the debtors within the eurozone. Underneath the calm created by the ECB, we could see a flight of capital from the southern states into other countries, notably Germany.

The most visible sign of this capital flight, which was encouraged and supported by the ECB’s bond buying program are the so-called Target 2 receivables of the German Bundesbank.

They have exploded to close to 1 trillion euros, which is equal to more than 12,000 euros on a per capita basis in credit given by Germany interest free, without amortization and without any collateral. Given the events in Italy, it is fair to expect a significant jump in this number in the coming month.

Italy is the main debtor under the scheme, with nearly 450 billion euros. In theory, any country leaving the euro would have to settle its Target 2 liabilities first. In practice, it is clear that Italy would never be able to do so. Bankrupt means bankrupt.

A parallel currency

This puts Italy in a very strong position. The new Italian government knows this and acts accordingly. It has taken on the key lesson from the failure of Greece’s Syriza government. You cannot just threaten an exit from the euro, you actually need to prepare for it. Hence Italy’s preparations for a parallel currency.

The so-called Mini-BoTs (non-interest bearing Treasury bills) would be secured by tax revenues, are denominated in euros, but printed only in Italy and are a parallel currency. (BoT is the Italian abbreviation for treasury bill and mini reflects the small denomination).

Once you have a parallel currency in place, it just takes one decree to switch to a new currency for the whole country. Even without doing this, it is conceivable just over time that the Mini-BoTs would become the currency used in day-to-day life in Italy.

This poses a significant political threat to the euro as it would demonstrate that the common currency is by no means “irreversible,” as claimed by its defenders among the politicians.

Indeed, markets would expect other countries to follow — and rightly so. Given those ominous prospects, France and Germany will be very flexible in their response to Italian demands, irrespective of the official rhetoric from Berlin and Paris.

Cancel the debt held by the ECB

This is where another idea of the new Italian government might come into play. A first version of the coalition agreement asked for a partial debt cancellation by the ECB.

This idea is not as crazy as it sounds. For some years, there has been a serious discussion going on among economists as to whether a debt cancellation by the central banks could be a solution to the over-indebted world economy.

Adair Turner, former head of the Financial Services Authority in the UK, is the most prominent supporter. In his view, central banks should just buy up significant parts of the outstanding debt and then simply cancel it. As central banks never can become insolvent – they just “print” the money – this would be a miraculous way to get rid of the debt.

Critics of such a maneuver fear a loss of trust in the value of money and the emergence of Weimar-type inflation. However, the scheme’s supporters argue that, as long it is a one-off measure, there should be no negative impact.

Japan may provide the relevant policy example that such an approach could work. The Bank of Japan is currently holding more than 50% of Japan’s debt and will soon own above 70%. Observers expect a debt cancellation in the coming years.

Implementing such an approach in Europe is more difficult, as it involves several countries and implies a redistribution of wealth between countries. Naturally, countries with higher debt levels will benefit the most.

Although it seems unimaginable to many outside observers of the German political and economic scene, it is fair to assume that German politicians would ultimately be prepared to accept such a solution, in spite of all their public statements.

Conclusion

Like it or not, the new Italian government is in a much stronger position than many observers and politicians in Germany are willing to accept. Already back in 2012, a Bank of America analysis showed that from the vantage point of game theory the most probable result is a successful blackmailing of Germany by Italy, followed by an exit of Italy from the euro.

However this unfolds, the end game seems very near. Irrespective of how this plays out, there can be no doubt that the illusion of having resolved the eurozone crisis is vanishing rapidly.

→ theglobalist.com: „Will Italy Spell the End of the Euro?“, 22. Mai 2018

17 Kommentare
  1. michael sagte:

    ich bin kein Ökonom; möchte aber folgende Vorschläge zur Diskusion stellen.

    D könnte sich von der schwarzen Null verabschieden und ebenso verfahren wie Italien:
    -Massive Steuersenkungen
    -Einrichtung eines Staatsfonds durch Aktienkäufe auf Punp. Einbringung des Aktienvermögens ltlw. in die Rentenkasse.
    -Erhöhung der Investitionen (Infrastruktur, Gesundheitswesen, Bildung etc. etc.).

    Ich weiß nicht welche Interessen Frau Merkel verfolgt. Wenn es die Interessen Deutschkands wären (wovon ich nicht ausgehe), sollte sie in diese Richtig denken …

    Antworten
      • Wolfgang Selig sagte:

        @Herrn Dr. Stelter: Bezüglich der Realisierungschancen hätte ich Ihnen bis zur Italienwahl zugestimmt. Aber jetzt? Wenn Deutschland nicht das erste große EU-Land mit diesem Weg ist, sondern Italien mit seiner Parallelwährung in der europäischen und vor allem deutschen Öffentlichkeit durchkommt, traut sich denke ich auch die GroKo. Die Haushaltspolitiker sind erfahrungsgemäß in allen Parteien in der Minderheit. Und zumindest in SPD und Teilen der CDU pfeifen etliche auf die schwarze Null, wenn für ihren Wahlkreis bzw. ihr Ressort etwas rausspringt. Die Unterstützung von Grünen und Linkspartei wäre sicher. Das Gemecker der AFD auch, weswegen dann sogar die FDP umfallen könnte, um sich von der AFD schnell abzugrenzen.

      • Dietmar Tischer sagte:

        @ Wolfgang Selig

        Ich bin bei diesem Thema auf der Seite von Dr. Stelter.

        Man wird sich zwar etwas von der schwarzen Null verabschieden (müssen), weil mittelfristig die Zinsen für die Neuverschuldung steigen, die Zuschüsse zu den Sozialkosten zunehmen (Pflegekosten!) und man um höhere Integrationskosten, Mehrausgaben für die Bundeswehr und Verteidigung und anderes nicht herumkommt.

        Ob und in welchem Umfang man die Investitionen erhöhen kann und will, wenn angefangen in USA ein weltweiter Steuerdumping-Wettbewerb stattfindet, steht in den Sternen.

        Man wird angesichts dieses Szenarios steigender Staatsausgaben die Steuern nicht MASSIV senken können. Das führte uns auf den Weg Italiens – und dafür gibt es keine Mehrheit in Deutschland.

        An Aktienkäufe auf Pump durch den deutschen Staat zu glauben, halte ich nach Lage der Dinge für abenteuerlich – bei der Aktienkultur die wir in Deutschland haben, ist das aussichtslos. Der Staat „spekuliert“ an der Börse statt Kitas zu bauen oder Mietbeihilfen zu gewähren? Das wäre ein Selbstmordprogramm für jede Partei.

        Und bitte nicht die Lobbyisten vergessen, denen damit die Butter vom Brot genommen wird.

        Kurzum: Wunschdenken, aussichtslos.

        Die Haushaltpolitiker sind in der Tat in allen Parteien in der Minderheit.

        Sie sind aber zumindest bei CDU/CSU und FDP eine starke, relativ einflussreiche Minderheit.

    • Veking sagte:

      @Herrn Selig:
      Die Abkehr von der „schwarzen 0“ wäre ja nur sinnvoll, würde das Geld investiert werden (z.B. Infrastruktur, Bildung etc.).
      Die SPD möchte von der „schwarzen 0“ abweichen, um lediglich zu konsumieren. Also kurzfristige Beruhigung von Wählerschichten, nur damit es in ein paar Jahren dann noch schlechter aussieht, wenn das Geld für die üblichen Transferleistungen wieder knapper wird.

      Antworten
      • Wolfgang Selig sagte:

        @Hr. Tischer & Veking: Ich will Ihnen beiden da kurz- und mittelfristig gar nicht widersprechen; langfristig bin ich mir nicht so sicher. Sowohl die Lobbyistenmacht als auch die Konsumneigung der SPD sind aktuell denke ich völlig unstrittig. Ich denke nur, dass das erste außerordentliche wirtschaftliche Ereignis in Westdeutschland seit 1948 (egal ob margin call, Italexit oder was auch immer in dieser Größenordnung) in Deutschland Bewegungen frei setzen wird, die noch keiner vorhersehen kann.

        Was passiert denn mit dem deutschen Wahlverhalten, wenn sich die Staatsschuldenstreichung durch die EZB für Italien als Dauerinstrument der Südländer etabliert? Es ist kaum zu erwarten, dass den Trick nicht Politiker in allen möglichen Euroländern gut finden werden. Das kann eine Spirale in Gang setzen, bei der selbst der dümmste Wähler die Bedeutung von Sachwerten am eigenen Leib erkennen wird. Und wie sich das Wahlverhalten und die öffentliche Meinung dann entwickeln, wird spannend.

      • Thomas sagte:

        Grundsätzlich ist vermutlich ohnehin sinnvoller, wenn die vermögenden Bürger in Sachwerte investieren und über Steuern ein Teil der Rendite umverteilt wird, anstatt den bzw. konkreter unseren Staat das machen zu lassen. Die Bürger haben „skin in the game“, das Risiko ist auf viele Schultern und damit Strategien verteilt anstelle einer einzelnen staatlichen Strategie, die dann noch politisch beeinflusst werden dürfte. Investieren ist schon so schwierig genug, auch ohne noch Rücksicht auf Befindlichkeiten und durch Käufe und Verkäufe entstehende Botschaften nehmen zu müssen. Eine linke Regierung würde zudem vermutlich bevorzugt fallende Aktien mit negativem P/E kaufen, um den Unternehmen zu helfen. Und bei einer teilgrünen Regierung wäre Deutschland bald Mehrheitsaktionär bei Tesla.

        Ach, lieber doch nicht. (Ich hatte die Idee ja auch schon mal gehabt.)

        Statt Aktien könnte der Staat aber eine Wohnung für jeden Bundesbürger, der noch keine besitzt, auf Pump kaufen und überschreiben. Das würde besser zur deutschen Mentalität passen und wäre zudem supergerecht.

        Ist jetzt nur, aber immerhin halb-ernst gemeint.

        >Das Gemecker der AFD auch, weswegen dann sogar die FDP umfallen könnte, um sich von der AFD schnell abzugrenzen.

        Der war gut :)

  2. Azius sagte:

    Podiumsdiskussion Petersburger Internationales Wirtschaftsforum – eine Chance auch für die EU

    Ich empfehle unbedingt sich diese heutige Podiumsdiskussion in St. Petersburg anzuschauen,
    mit Putin, Macron (Frankreich), Lagarde (IWF), Abé (Japan) und Wang Qishan (China)
    https://www.youtube.com/watch?v=GmlvtCHeRNw

    Transparente Geopolitik mit Zielstellung einer multilateralen Weltordnung.
    USA massiv in Kritik ohne Bösartigkeiten.

    Putin sehr offensiv, zu den wirtschaftlichen Reformen, den sich Russland stellen mus!

    Macron äußert sich zur Zukunft der EU:
    Marcon will die EU zur Souveränität führen und neu ausrichten.
    Die Beziehungen zu Russland neu und vertrauensvoll gestalten.
    NATO ist der Störenfried zwischen EU und Russland!
    Frankreich kann sich selbst verteidigen.
    Macron sehr staatsmännisch und strategisch, positioniert sich als EU-Führer.
    Äußert sich auch zu seinen ergebnislosen Gesprächen mit Trump

    Abé und Wang mit klaren Positionen zu offenen Handel.
    Analog Lagarde, kritisch zu Trump.

    Lagarde sehr kritisch zur Verschuldung des Westens!!!!!

    Die Fragen die gestellt wurden, waren alle sehr konkret!!!!
    Die Antworten kompetent.

    Wenn die Ideen, die hier besprochen wurden, eine Umsetzung finden, dann hat die EU wieder eine Chance und der offene Welthandel mit Frieden.

    Das Spief hat mehr Substanz als ein G7-Treffen oder Davos.

    Antworten
  3. Dietmar Tischer sagte:

    >Adair Turner, former head of the Financial Services Authority in the UK, is the most prominent supporter. In his view, central banks should just buy up significant parts of the outstanding debt and then simply cancel it. As central banks never can become insolvent – they just “print” the money – this would be a miraculous way to get rid of the debt.>

    Ich schätze Adair Turner al einen der klügsten Köpfe unter den öffentlich einflussreichen Ökonomen.

    Hier ist er aber auf dem Holzweg und zwar ganz gewaltig.

    Wenn das geschieht, wird es IMMER WIEDER geschehen.

    Warum?

    Weil es der BEQUEMERE Weg ist, als immer wieder SCHMERZHAFTE Anpassungen von der Bevölkerung fordern zu müssen.

    Hat A. Turner eine TRAGFÄHIGE Begründung dafür, dass es nicht immer wieder geschieht?

    Ich habe noch keine von ihm gehört und kenne auch keine.

    Einen „miraculus way“ gibt es nicht in der Realität.

    In der hat ALLES einen Preis – und manchmal auch einen verdammt hohen.

    Meine Schlussfolgerung:

    Ja, die italienische Regierung wird, möglicherweise mit dieser oder jener Unterstützung versuchen, auf die deutsche Druck auszuüben und Zugeständnisse zu erlangen.

    Das mag gelingen, in einem gewissen Maß, vermutlich erhöhter Risikoübernahme.

    Es wird aber nicht reichen, die mit den Wahlprogrammen bei den Italienern geweckten Erwartungen zu erfüllen.

    Die italienische Regierung wird daher die Eurozone destabilisierende Maßnahmen wie etwa Einführung einer „Parallelwährung“ ergreifen.

    ODER:

    Der Spuk dieser Regierung ist bald vorbei, weil die zwei sowieso nicht zusammenpassenden Parteien die Regierung platzen lassen. Das dürfte auch die stille Hoffnung in Berlin und anderswo sein. Es ist keine abwegige.

    Was dann kommt, ist die nächste Stufe des Dramas.

    Ich sage Drama, weil sich bis dahin NICHTS gebessert hat in Italien und danach nichts bessern wird.

    ¬¬¬¬¬¬

    Antworten
  4. Veking sagte:

    Wie funktioniert denn die Parallelwährung? Sie muß zum einen Vertrauen schaffen (also z.B. die Begleichung von Steuerschulden) und zum anderen zum Konsum oder zur Investition anregen (auf eine bestimmte Region begrenzt und mit kurzer Verfallszeit durch negative Zinsen oder Entwertung zu einem Stichtag). Wären das nicht Mittel, die auch der EZB im Rahmen einer Krise zur Verfügung stehen – also deutlich negative Zinsen? Der Unterschied wäre nur, daß der in der neuen Parallelwährung geführte Haushalt noch nicht vom Schuldendienst belastet ist?
    Wenn eine Parallelwährung kommt und auch innerhalb des Landes funktioniert, führt das dann nicht dazu, daß die Italiener ihre Euros schnell außerhalb des Landes loswerden wollen und damit die Vermögenswerte (insbesondere Aktien) noch weiter treiben?

    Antworten
  5. Davide sagte:

    I google translated your comments and it is quite interesting to see what people coming from an EU state that repeatedly did not respect EU treaties think (wanna we talk about Germany surplus?).
    The fact is Germany created this nightmare (Euro) thinking about its own convenience (for instance Italy were a direct competitor of Germany in some strategic industry) and now it stuck with a time bomb it created in its own hands.
    Maybe someone should take a look to the before/after Euro situation:
    https://www.bancaditalia.it/pubblicazioni/relazione-annuale/2011/rel11_totale.pdf (page 49 and 50).
    Easy to remember just what is in your convenience to remember…
    Sincerely

    Antworten
  6. SB sagte:

    Lesenswert die Sichtweise von Herrn Vartian zur italienischen „Parallelwährung“ mit Blick auf Euro und seinem Vorläufer ECU: https://www.goldseiten.de/artikel/377394–Defla-X–Vom-Golde-und-den-Buoni-Ordinari-del-Tesoro.html

    Sein Fazit: „Der Idealweg ist natürlich, ECU und Nationalwährungen wieder einführen. Die Italienische Idee mit der Hintertüre ist aber zumindest die richtige Richtung ganz im Gegensatz zu den katastrophalen Reformideen aus dem derzeitigen Paris. Aber mißbrauchsfähig ist die Italienische Idee natürlich und gehörte gestaltet.“

    Antworten

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