Jetzt kommen die wahren Dienstmädchen

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Dieser Beitrag erschien bei WirtschaftsWoche Online:

Der Kreditzyklus nähert sich dem (vorläufigen) Ende. Den Schlusspunkt dürfte eine Welle an Fusionen und Übernahmen setzen, die alle Rekorde bricht. Danach geht es dann bergab.

Schon vor dem Gründerkrach von 1873 sollen unter den Spekulanten Hausknechte und Dienstmädchen gewesen sein. 1929 stiegen die Profis aus, als Börsenneulinge zugriffen und Schuhputzer begannen, Aktientipps zu geben. Auch im Jahre 2000 entdeckten zunehmend Hausfrauen, Studenten und Schüler den Aktienmarkt. Der Einstieg von Laien ist immer ein Zeichen für das bevorstehende Ende des Bullenmarktes.

Bemüht man diesen Indikator heute, so kann Entwarnung gegeben werden. Die Privatanleger ziehen sich aus den Märkten sogar eher zurück. In den USA sank zuletzt der Anteil der Mittel in Aktienfonds zugunsten von Anleihenfonds. Zwar dürfte, wie an dieser Stelle schon diskutiert, der zunehmende Anteil an börsennotierten Indexfonds in der Zukunft crashverstärkend wirken, jedoch, die Stimmung unter den Privatanlegern ist nicht euphorisch. Mit dazu beigetragen haben, dürfte die Korrektur der letzten Wochen, ausgelöst durch Koreakonflikt und Autoschock.

Unternehmen sind die wahren Dienstmädchen

Dennoch ist es für eine Entwarnung zu früh. Eine andere Käufergruppe hat in den letzten Jahrzehnten die Dienstmädchen als Käufer am Top abgelöst: die Unternehmen. Nicht nur kaufen sie besonders gern eigene Aktien zurück, wenn sie am teuersten sind, nein, sie kaufen auch am liebsten Wettbewerber auf, wenn deren Aktien schon lange gestiegen sind. In der Tat zeigt ein Blick auf die Deal-Aktivität und die Entwicklung der Börsen eine deutliche Korrelation. Kurz vor den Tops ereignen sich die meisten Transaktionen. So war es 1999, so war es 2007 und so wird es auch 2017 sein.

Die Gründe dafür sind vielfältig: Wenn die Börsen hoch notieren, sind die Unternehmensgewinne gut, die Wachstumsaussichten prächtig und das Zutrauen in die Zukunft beträchtlich. Da ist es als Manager viel einfacher, Aufsichtsrat und Aktionäre von einer Übernahme zu überzeugen, als zu Zeiten der Krise. Wie die Privatanleger sind Unternehmen zwangsläufig prozyklisch. Sie sind die Dienstmädchen unserer Zeit.

Schon lange sind Unternehmen die Hauptkäufergruppe von Aktien in den USA. Mit dem Rückkauf der eigenen Aktien – vor allem auf Kredit – wollen sie den Gewinn pro Aktie und damit den Aktienkurs steigern. Studien weisen nach, dass dieses Vorgehen keinen nachhaltigen Effekt hat und vereinzelte Fälle wie IBM zeigen, wie man auf diese Weise einstmalige Industrieikonen abwirtschaftet. Doch erst eine Welle an Firmenübernahmen könnte das Ende der heutigen Aufwärtsentwicklung einläuten.

Steigende Zinsen zwingen zum Handeln

Ein wesentlicher Treiber für eine Zunahme der Akquisitionsaktivitäten dürfte der vor der Sommerpause diskutierte fundamentale Wandel in fast allen Industrien sein. Eine der wenigen Antworten auf diese Existenzbedrohung ist der Zusammenschluss zu immer größeren Einheiten im Bestreben, Kosten zu senken und um höhere Preissetzungsmacht zu erlangen. Das wird immer bestritten, ist jedoch dank zu lasch agierenden Kartellbehörden faktisch der Fall: Man will Zeit gewinnen – im verzweifelten Versuch, das eigene Geschäft doch noch in die neue Welt zu retten.

In den Schubladen der großen Konzerne liegen die „Wunschlisten“ schon lange bereit. Jedes Unternehmen muss verschiedene Konsolidierungsszenarien in der eigenen Branche durchspielen und überlegen, welche Rolle es selbst innehaben will. Häufig muss gekauft werden, nur um dem Wettbewerb zuvorzukommen. Und nur selten gibt es ein Zeitfenster, in dem alles passt: die eigene Finanzkraft, die eigene Bewertung an der Börse relativ zum Übernahmeziel und nicht zuletzt die Finanzierungsmöglichkeiten.

Die Notenbanken haben mit ihrer Politik des äußerst günstigen Geldes in den vergangenen Jahren einen deutlichen Anreiz für Aktienrückkäufe und Übernahmen gegeben. Ohne die tatkräftige Hilfe der EZB wäre der schon lange gehegte Wunsch des Bayer-Managements nach Monsanto zu greifen, ein Traum geblieben.

Doch genau dieser Treiber für Übernahmen droht in den kommenden Monaten wegzufallen. Die Fed scheint es trotz einer sich abzeichnenden Abkühlung der US-Wirtschaft ernst zu meinen mit weiteren Zinserhöhungen. Die EZB stößt an die selbst auferlegten Grenzen für weitere Stimulierungsmaßnahmen und auch in China ist das Kreditwachstum abnehmend. Damit sinken der „Kreditimpuls“ und die positive Wirkung auf Realwirtschaften und Märkte.

Steigende Zinsen verteuern Übernahmen deutlich. Besser also, noch schnell die Deals durchziehen, die vielleicht in wenigen Monaten nicht mehr finanzierbar sind. Die Erwartung steigender Zinsen war auch bei den letzten Booms von Fusionen und Übernahmen einer der Treiber. Dass die Märkte in den letzten Wochen korrigiert haben, dürfte ein weiteres Argument sein, mit dem Berater und Banker die Unternehmen davon überzeugen, jetzt zuzuschlagen.

Letztes Hurra!

Gut möglich also, dass wir vor einigen spannenden Börsenwochen stehen, die durchaus neue Rekordstände selbst an schon teuren Märkten wie der Wall Street bringen können. Getrieben wird dieser Prozess von Unternehmen, die mit der Übernahme von Wettbewerbern darauf hoffen, die eigene Position zu verbessern, „koste es, was es wolle“. Hauptbranchen bleiben Pharma (fehlende eigene Produktentwicklung wird durch Akquisitionen kompensiert, Beispiel Pfizer), Telekom (klassischer Markt für maximal drei Spieler, deshalb auch die Diskussionen um Sprint in den USA), die chemische Industrie (anhaltender Konsolidierungsdruck), Konsumgüter (Konsolidierung eine der letzten Möglichkeiten, Wachstum zu generieren) und der Technologiesektor.

Aus Investorensicht ist dies kurzfristig erfreulich. Die Märkte steigen und wenn man gezielt auf potenzielle Übernahmekandidaten setzt – bzw. spezialisierte Fonds kauft – winken schöne Einmalgewinne. Behalten sollte man die Aktien der kaufenden Unternehmen auf keinen Fall. Ihnen droht im Zuge der unweigerlich bevorstehenden Korrektur an der Börse – ich bin hier keinesfalls optimistischer geworden über die Sommerpause – der größte Einbruch. Erinnert sei an die Übernahme von Time Warner durch AOL im Januar 2000.

Auf jeden Fall wäre die Dienstmädchenhausse der Unternehmen das letzte Hurra für einen Bullenmarkt, der sich seinem Ende nähert. Eine gute Gelegenheit, um Risiken zu reduzieren und das Portfolio wetterfest zu machen. Irre ich mich, und der Rückgang bei den Aktienrückkäufen in den USA ist auch ein Vorzeichen für eine Abnahme der Übernahmetätigkeit in den nächsten Wochen, dürfte es das mit dem Bullenmarkt gewesen sein.

→ WiWo.de: „Ein letztes Hurra zum Ende des Bullenmarktes“, 17. August 20167

6 Antworten
  1. Dietmar Tischer says:

    >Der Kreditzyklus nähert sich dem (vorläufigen) Ende.>

    Ende ist Ende, ein vorläufiges gibt es nicht.

    Insofern:

    Ob die Fusionen ein „letztes Hurra!“ sind, bleibt abzuwarten.

    Richtig ist m. A. n. aber schon:

    Der Kauf eigener Aktien und viele Firmenübernahmen, zumindest in der Vergangenheit auch deutscher Unternehmen in USA – Daimler/Chrysler als unrühmlicher Höhepunkt –, sind starke Indikatoren dafür, dass die Unternehmensführungen glauben, im Renditewettbewerb FINANZTECHNISCH und nicht mehr REALWIRTSCHAFTLICH durch organisches Wachstum bestehen zu können.

    Es ist ein weiterer Baustein in der Verschuldungsarie soweit diese „Geschäftstätigkeit“ über Kredit erfolgt.

    Wenn nicht in irgendeiner Ecke eine unvorhergesehene Kettenreaktion entsteht, dann sind es – wie immer wieder darauf verwiesen – nachhaltig steigende Zinsen, die den Crash auslösen werden.

    Kein hohes Wirtschaftswachstum, keine Inflation, keine nachhaltig steigenden Zinsen:

    Also kein Crash?

    Abwarten, die Unbekannte sind die Notenbanken.

    Die Eiszeit kann sich ganz schnell zu Tauwetter mit einer ASSET-SCHMELZE wandeln.

    Kanada/Toronto muss nicht schon morgen überall stattfinden, aber es zeigt, wie schnell es gehen kann, wenn die Notenbank auch nur eine „falsche“ Entscheidung trifft.

    Antworten
  2. Ralph Klages says:

    „Steigende Zinsen verteuern Übernahmen deutlich“ Korrekt. Aber wer sagt, dass die Zinsen steigen? Der, der dran glaubt…… Die Zinsen bleiben wie sie sind, zumindest im Euroraum! Anders geht gar nicht: Die Schuldenstaaten würden sonst kollabieren, Euro wäre Geschichte, das will die Politik nicht. Also Zinsen unten lassen, und ruhig den Euro zum Dollar wieder schwächen => durch weitere Schulden. Genau das machen die anderen Weltwährungen schließlich auch. Steigende Zinsen stören da nur. LG

    Antworten
  3. Dietmar Tischer says:

    Hier eine Stimme, die nicht nur einflussreich, sondern auch mit fundierten Analysen zu überzeugen weiß.

    Lesenswert:

    https://www.project-syndicate.org/commentary/lost-lessons-of-the-financial-crisis-by-mohamed-a–el-erian-2017-08

    Daraus:

    >Because policymakers were initially captivated by cyclical thinking, they did not regard the financial crisis as a secular or epochal event. The result was that they purposely designed their policy responses to be “timely, targeted, and temporary.” Eventually, it became clear that the problem required a much broader, longer-term structural solution.>

    Das kann man so sehen.

    Ich denke nur an Steinbrück, der den Immobilien-Crash in USA als unbedeutend für uns abgetan hatte. Heute ist klar, dass wir strukturelle Lösungen brauchen, um eine erneute Finanzkrise zu verhindern.

    Der Autor weiter:

    >But by that time, the political window of opportunity for bold actions had essentially closed.>

    Das ist richtig.

    M. A. n. ist aber falsch, damit zu unterstellen, dass es die Gelegenheit für mutige Maßnahmen gegeben habe.

    In Krisenzeiten und noch danach MUSS die Politik die Dinge konsolidieren und die Menschen in Sicherheit versetzen.

    Sie kann ihnen in dieser Lage nicht strukturelle Reformen abfordern.

    Diese und die dafür notwendigen mutigen, harten Maßnahmen können nur in „guten“ Zeiten durchgeführt werden.

    Könnten, werden aber nicht – das ist das eigentliche Drama der Politik.

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  4. Michael says:

    Die zentrale Frage ist, wie tief die Märkte fallen bis die Zentralbanken weitere Massnahmen ergreifen (Bargeldrestriktion, negative Zinsen, …). Diese Massnahmen würden Aktien dann evtl. Wieder attraktiv machen?

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  5. Ralf Richter says:

    So lang die Zentralbanken billiges Geld unter die Leute/ Firmen/ Länder bringt, bleibt das System recht stabil. Allein die Banken und am Ende die Sparer haben ein Problem damit.
    Für mich ergibt sich erst dann eine neue Situation, wenn die Sparer, also z. Bsp. viele Deutsche, auch zu Schuldnern werden. Es kann nur Schuldner geben, wenn es auch Sparer gibt. Und die Zentralbanken werden nicht Geld for free bis ans Ende unserer Tage drucken.
    D. h. das System würde kippen.

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    • Dietmar Tischer says:

      Es ist ja richtig, dass es nur Schuldner gibt, wen es Gläubiger gibt (besser als „Sparer“).

      Das ist in dem BESTEHENDEN Geldsystem so.

      Wenn es aber Geld „for free“ gäbe, würde sich damit die Schuldner/Gläubiger-Bedingung AUFLÖSEN – weil wir Geld ANDERS schaffen würden (Helikoptergeld).

      Die Frage ist nun:

      Was genau soll „for free“ heißen jenseits des Verschuldungsproblems?

      Es muss nicht notwendigerweise UNBEGRENZTE Geldschöpfung heißen.

      Es kann allerdings sein, dass es DE FACTO auf das hinausläuft.

      In dieser Thematik liegt die Problematik.

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