White: Die Welt­finanz­märkte werden immer gefähr­licher

Morgen spreche ich mit William White. Er ist ein guter Bekannter auf bto-Seiten:

„William White: ‚Notenbanken können nicht zurück‘“

„Ultra Easy Monetary Policy and the Law of Unintended Consequences“

Monetarisierung: Rettung oder Desaster?

Bekannt wurde er als Chefvolkswirt der BIZ, der die Finanzkrise vorhersagte – als einsamer Mahner in der Wüste.

Umso mehr freue ich mich, ihn in der kommenden Ausgabe meines Podcasts als Gesprächspartner zu haben. Grund genug, seine Kernaussagen nochmals zu wiederholen. Hier aus dem Februar 2018:

Er warnt seit Jahren vor einer Wiederholung, doch dürfte es ihm gehen wir mir. So schrieb ein Leser mir vor Kurzem: „Dieses Jahr noch? Oder erst nächstes? Oder gar nicht? Langsam habe ich das Gefühl, dass Sie ein falscher Prophet sind! Sie auch?“

Nun denke ich, dass die Turbulenzen an den Märkten sicherlich ein Warnschuss sind, aber noch kein Beweis dafür, dass es wirklich zu der nächsten großen Krise kommt. Andererseits sprechen viele Indikatoren für eine erneute Krise.

William White zumindest bleibt so skeptisch wie ich: „All the market indicators right now look very similar to what we saw before the Lehman crisis, but the lesson has somehow been forgotten, said William White, the Swiss-based head of the OECD’s review board and ex-chief economist for the Bank for International Settlements.“ Schauen wir uns die Argumentation an:

  • „Prof White said disturbing evidence of credit degradation is emerging almost daily. The latest horror is the revelation that distressed UK construction group Carilion quietly raised £112m through German Schuldschein bonds. South African retailer Steinhoff also tapped this obscure market, borrowing €730m. Schuldschein loans were once a feature of rock-solid lending to family Mittelstand companies in Germany. The transformation of this corner of the market into a form of high-risk shadow banking, apparently to evade scrutiny, shows how badly the lending system has been distorted by quantitative easing (QE) and negative interest rates.“ bto: und dass die dümmsten Investoren in Deutschland sitzen. War doch auch beim letzten Mal so. Goldman machte sich lustig über die dummen deutschen Banker. Gemeint war bei Weitem nicht nur die IKB.
  • „Prof White said there is an intoxicating optimism at the top (…) Stress indicators were equally depressed in 2007 just before the storm broke. This time central banks are holding a particularly ferocious tiger by the tail. Global debt ratios have surged by a further 51 percentage points of GDP since the Lehman crisis, reaching a record 327pc (IIF data). Every part of the world economy is exhibiting some deformed pathology.“ – bto: Der Optimismus ist nun etwas erschüttert, der VIX entsprechend angestiegen. Aber von hier bis zu normalen Verhältnissen ist es noch ein weiter Weg.
  • Should regulators really be congratulating themselves that the system is now safer? Nobody knows what is going to happen when they unwind QE. The markets had better be very careful because there are a lot of fracture points out there, he said.“ bto: Das ist auch meine Sicht, wobei ich es eben nicht zeitlich bestimmen kann, wann es knallt. Diese Aussagen hat White getroffen, bevor es an den Märkten losging.
  • The edifice of inflated equity and asset markets is built on the premise that interest rates will remain pinned to the floor. The latest stability report by the US Treasury’s Office of Financial Research (OFR) warned that  a 100 basis point rate rise would slash $1.2 trillion of value from the Barclays US Aggregate Bond Index, with further losses once junk bonds, fixed-rate mortgages, and derivatives are included. It said losses could dwarf the bond massacre that bankrupted Orange County California in 1994  and detonated Mexico’s Tequila Crisis.“  bto: Gerade deshalb dürfen die Zinsen ja auch nicht steigen! Dies dürfte auch der Grund sein, weshalb es schon bei 2,7 Prozent im zehnjährigen Treasury losging.
  • Credit in dollars beyond US jurisdiction has risen fivefold in 15 years to over $10 trillion. This is a very big number. As soon as the world gets into trouble, a lot of people are going to have trouble servicing that dollar debt, said Prof White. The offshore dollar funding markets would dry up, triggering a liquidity squeeze. Borrowers would suffer the double shock of a rising dollar, and rising rates.“ – bto: Angesichts der Schwäche des US-Dollars ist das natürlich zurzeit eine sehr fernliegende Befürchtung. Allerdings könnte es im Zuge eines Margin Calls sehr schnell zu einem Run auf den Dollar kommen, weil Schuldner sich den Dollar beschaffen müssen, um ihren Verpflichtungen nachzukommen.
  • The OFR report makes unsettling reading. The cyclically adjusted price-to-earnings ratio of the S&P 500 is at its 97th percentile relative to the last 130 years, it said. Margin debt on Wall Street has risen to an all-time high, as has the share of risky bonds with minimal protection. So-called ‘covenant-lite’ contracts are now running at 51pc of all issuance. The top decile of macro hedge funds has raised leverage to 15 times, accounting for $800bn in gross assets.“ bto: Es ist eine einseitige Wette mit einem Sicherheitsnetz der Notenbanken. Oder doch nicht? Auf jeden Fall erklärt es die hohe Sensitivität der Märkte auf den kleinen Zinsanstieg. 
  • One worry is what will happen to risk parity funds when the inflation cycle turns. RBI Capital warned in its investor letter that these funds could lead to a liquidity crash. Deutsche Bank has advised clients to take out June 2018 ‘put’ options on the S&P 500 – a hedge against a market slide – arguing that the rally looks stretched and that risk parity funds will amplify any correction.“ – bto: Die Empfehlung war gut.
  • „The great disinflation of the last three decades was essentially a global supply shock. The opening-up of China and the fall of the Berlin Wall added 800 million workers to the traded economy and labour pool, depressing wages and unleashing a tsunami of cheap goods. The Amazon effect of digital technology capped price rises. The demographics of the baby boom era played its part by boosting the global savings glut.“ – bto: Das sind die bekannten und einleuchtenden Gründe für den nachhaltigen Rückgang der Inflation. Die Frage ist, ob das so bleibt bzw. ob es wirklich möglich ist, in einem solchen Umfeld Inflation zu erzeugen.
  • Central banks intervened asymmetrically (…) one result was to keep insolvent zombiecompanies alive (…).“ – bto: die bekanntlich ihrerseits zu einem deflationären Druck beitragen.
  •  „Everything could now go into reverse: the baby boomers are gone; China’s working age population is falling; and zombie companies are going to be forced out of business at last as borrowing costs rise, White said.“ bto: So könnte es sein, würde aber wiederum zu einem deflationären Kollaps führen. Deshalb denke ich eher, sie werden versuchen, das System noch mal eine Runde weiter zu bekommen.
  • While higher inflation is needed in one sense to right the global ship –  since it lifts nominal GDP faster, and whittles down the debt stock the obvious danger is that the shock of higher rates will hit first. Debt dynamics could spin out of control. Japan and Italy are in the firing line. The US has more margin but is being cavalier with fiscal expansion a l’outrance and no reform of its entitlement programmes.“ –  bto: weshalb dann die Notenbanken das Geld noch billiger machen. Problem gelöst?
  • Central banks are now caught in a debt trap. They cannot keep holding rates near zero as global inflation pressures build because that will lead to an even more perilous financial bubble, but they cannot easily raise rates either because it risks blowing up the system. It is franky scary, he said.“ bto: Ach was, wie mein Kritiker schrieb, es kann doch noch Jahrzehnte gut gehen (??). Im Ernst, wir haben nicht mehr viel Puffer und die Turbulenzen an den Börsen sind ein ernstes Warnsignal – auch im Corona-Jahr 2020.
  • Fazit White:We are running out of ammunition. I am afraid that at some point this is going to be resolved with a lot of debt defaults. And what did we do with the demographic dividend? We wasted it, he said.“ bto: Und dann könnten wir einen sozialen Sturm bekommen.

The Telegraph: „World finance now more dangerous than in 2008, warns central bank guru“, 22. Januar 2018

Kommentare (9) HINWEIS: DIE KOMMENTARE MEINER LESERINNEN UND LESER WIDERSPIEGELN NICHT ZWANGSLÄUFIG DIE MEINUNG VON BTO.
  1. Avatar
    markus sagte:

    Treffend dazu aktuell auf zerohedge:

    https://www.zerohedge.com/economics/fed-floundering-punishing-young-poor-retired

    „Die Frage ist, ob das so bleibt bzw. ob es wirklich möglich ist, in einem solchen Umfeld Inflation zu erzeugen.“

    Ich denke, die (Normal-Güter-)Inflation wird kommen. Allein schon wegen der Weltdemographie bzw. dem Verhältnis 15-65 Jahre zu Rest , die zwar noch am steigen aber in den produktiven Zentren der Welt am sinken ist. In Japan konnte man das länger durchhalten, weil es das erste Land war und andere Länder kompensiert haben. Das bricht nun langsam weg.

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    • Avatar
      Johann Schwarting sagte:

      @ markus

      Dazu

      „Die Frage ist, ob das so bleibt bzw. ob es wirklich möglich ist, in einem solchen Umfeld Inflation zu erzeugen.“

      hat Paul C. Martin uns seine ausführlichen Betrachtungen mitgeteilt.

      Im maßgeblichen Palgrave kommt der Begriff ‚Deflation‘ überhaupt nicht vor und zu ‚Inflation‘ steht da nur, dass die Geschichte neben Perioden steigender Preise auch zwischengesprenkelte Phasen fallender Preise kenne.

      – Zum Diamantenen Thronjubiläum Queen Victorias 1897 war niemand anwesend, der sich noch an ansteigende Preise erinnern konnte. Das 19. Jh. kannte nach dem Napoleonischen Kriegen nur ein gesamthaft sinkendes Preisniveau, was damals als ’normal‘ empfunden wurde.

      – Die Preise in Babylon waren 1650 BC wieder so hoch wie 1800 BC, obwohl sie sich 1700 BC gegenüber 1750 BC verdreieinhalbfacht hatten.

      – Die Preise für Gerste und Öl in Griechenland lagen 350 BC wieder so hoch wie ca. 300 BC, obwohl sie sich zwischendurch ca. verfünffacht hatten.

      – So waren die Preise in Augsburg 1660 exakt wieder so hoch wie sie 1600 gewesen waren, obwohl sie sich zwischenzeitlich bis zu versechsfacht hatten.

      – Die Preise in England waren 1825 wieder auf dem Niveau von 1770/75.

      Langfristig herrschen in der ökonomischen Geschichte immer Deflationen vor.

      Quelle: https://archiv1.dasgelbeforum.net/index.php?id=57813

      Die jetzt steigenden Geldsummen aus den massiven Verschuldungssummen und Haftungsübernahmen der Staaten dienen zuvörderst dazu, die Refinanzierung des bisherigen weltweiten Geflechts der Finanzierungen termingerecht mithilfe der global tätigen Beraternetzwerke zu ermöglichen, damit das System nicht sofort implodiert. Die Staaten werden alternativlos mit Billionen € und $ gegensteuern, um eine deflationäre Deflation zu verhindern. Nur ein Bruchteil dieser Summen erreicht die Basis der Ökonomie zwecks Schaffung von ’new credits‘, die systemisch zwingend notwendig sind.

      Es gibt keinen Zusammenhang zwischen Geld und Preisen. Inflation wird immer angetrieben von zusätzlichen Netto-Neu-Verschuldungssummen. Das Preisniveau wird nur beeinflusst, wenn zusätzliche Kredite gewährt, also Schulden gemacht werden.

      „Es geht in der Weltwirtschaftsgeschichte ausschließlich um Fälligkeiten – und alle Fälligkeiten von morgen sind heute (!!!) schon bekannt. … Keine Inflation ohne vorangegangene Verschuldung, keine Deflation ohne vorangegangene Inflation. Keine manische Hausse ohne vorangegangene Disinflation, kein Crash ohne vorherigen manischen Exzess, usw. usw.“

      Quelle: https://archiv.dasgelbeforum.net/ewf2000/forum_entry.php?id=34609

      Die unendlichen Diskussionen um Corona dienen dazu, die zukünftig heftigen Korrekturen, wirtschaftlichen Abbrüchen und gesellschaftlichen Verwerfungen zu dissimulieren.

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        markus sagte:

        Dann sagen wir es mal anders:
        Ich denke, dass der Anteil, des Lohns, der für lebensnotwendige Güter aufzuwenden ist, steigen wird. Und ich hoffe, dass der Anteil für Wohnzwecke sinken wird.

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        Johann Schwarting sagte:

        @ markus

        Das

        „Ich denke, dass der Anteil des Lohns, der für lebensnotwendige Güter aufzuwenden ist, steigen wird.“

        gilt für die umfassende Subsistenzsicherung – die alles ist, was materiell und sozial zum alltäglichen Überleben benötigt wird: Nahrung, Kleidung, eine Behausung sowie Fürsorge und Geselligkeit – bis weit in den Mittelstand hinein, weil der Unterschied zwischen Arm und Reich aus systemisch-debitischen Gründen immer größer werden muss.

        Abgesehen von Scheidemünzen entsteht alles Bar(Geld) aus Kredittiteln (Schuldtitel), die Zentralbanken im Rahmen ihrer wohldefinierten geldpolitischen Operationen von zugangsberechtigten Geschäftsbanken ankaufen. Damit sind Löhne und Gehälter nur aufgrund von Krediten vorstellbar, die den Unternehmen gewährt wurden – entweder von neu vergebenen oder von bereits existierenden Krediten.

        Da wir bis in die Mitte der achtziger Jahre des letzten Jahrhunderts hohe Inflationsraten hatten, gilt jetzt Joseph Clément Juglar’s (1819 – 1905) Erkenntnis: „Keine Depression ohne vorangegangene Prosperität, keine Inflation ohne nachfolgende Deflation“ aus meinem Beitrag in ‚faz fazit‘ am 15. Mai 2020 um 07:08 Uhr.

        Da jede Inflation kreditgetrieben ist und Kredite Anschlusskredite brauchen, stellt sich das Problem ausreichender Geldsummen aus diesen „new credits“, um den kapitalistischen Kettenbrief (‚Kredit auf Kredit‘) nicht reißen zu lassen. Vor allem in Phasen der Überschuldung fließt die Liquidität der Unternehmungen in die Bedienung und Tilgung ihrer Schulden und nicht in die Erhöhung der Löhne und Gehälter. Sobald die Geldsummen dieser „new credits“ nicht ausreichen, die bestehenden Schulden, die die Inflation ja verursacht haben, termingerecht zu bedienen, kommt es zu „deflationären“ Erscheinungen (Rabatte, sinkende Umsätze usw.) Ohne Arbeitslosenunterstützung und „Reformen“ (Hartz 4) würden Löhne und Gehälter sofort schlagartig fallen.

        Natürlich können in technisch fortgeschrittenen Firmen mit hoher Innovationskraft, die ja auch vorfinanziert werden muss, und auch in den Dienstleistungssektor im Umfeld der Aktien-, Immobilien- und Vermögenmärkte, die ja wegen der gegenwärtigen Politik der Zentralbanken inflationiert werden, um die Beleihungsfähigkeit zusätzlich zwingend notwendig wachsender Kreditsummen im debitistischen Kettenbrief zu gewährleisten, höhere Gehälter gezahlt werden. Trotzdem bleibt der Deflation in den letzten Jahrzehnten die vorherrschende Erscheinung.

        Quelle: https://blogs.faz.net/fazit/2020/06/09/warum-die-loehne-nicht-steigen-11456/#comment-8721

  2. Avatar
    jobi sagte:

    Die größte Creditbubble aller Zeiten wird enden wie alle vor ihr in der Geschichte.

    Die offene Frage ist, welches Ereignis den Minsky-Moment auslösen wird.

    Mein Favorit: die von White erwähnten „$10 trillion credit beyond US jurisdiction“ in Kombination mit einer Trendumkehr beim US-Dollar.

    Bis dahin gilt es, diszipliert zu bleiben und den Optionswert zu erkennen, der im Halten von Cash liegt.

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    Michael Bodenheimer sagte:

    Sehr gute Analyse des Ist-Zustandes, aber wo bleibt der Plan, wie wir als Gewinner aus dieser Situation herauskommen?

    .z.B.
    – Rückholung der Goldreserven der Bundesbank aus den USA
    – Einführung eines Staatsfonds am Beispiel der Schweizer SNB oder Norwegen Pensionsfonds
    – sofortige Auflösung der Taget II Salden
    – Austritt Deutschlands aus dem Euro und der europäischen Union
    – Rückkehr zu einer soliden Währung
    – Bildungs und Technologieoffensive
    – schonungslose Nennung der Verantwortlichen und Prüfung inwieweit gegen diese rechtlich vorgegangen werden kann

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    • Avatar
      foxxly sagte:

      @ weico 11:09
      genau, das ist der kern/knackpunkt:
      es liegt an den führungskräften/ staatslenkern. sie müssen diese rahmenbedingungen setzen (das volk in der demokratie ist hierzu viel langsam und unwissend etc.), dass eine leistungsgesellschaft nicht verloren geht, möglichst keine ausbeutung herrscht und ein gewisses maß an humanität gegeben ist.
      ein volk ist niemals in der lage ihre machthaber, rechtzeitig vor falscher entwicklung zu bremsen oder sogar dies zu verhindern. deshalb ist es angewiesen, dass ihre gewählten vertreter, „das richtige tun“!. das volk kann/wird, wenn überhaupt nur zu spät reagieren.

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  4. Avatar
    foxxly sagte:

    offensichtlich sind die kapitalismus-freunde genauso ideologisiert, wie anderseits die sozialisten.
    oder wer erkennt, dass dieses kreditgeldsystem letztlich zu einen neuen sozialismus führt?
    ich dachte immer, dass die kapitalisten keinen sozialismus wollen. da muss ich mich geirrt haben?

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