White: Die Welt­finanz­märkte werden immer gefähr­licher

Morgen spreche ich mit William White. Er ist ein guter Bekannter auf bto-Seiten:

„William White: ‚Notenbanken können nicht zurück‘“

„Ultra Easy Monetary Policy and the Law of Unintended Consequences“

Monetarisierung: Rettung oder Desaster?

Bekannt wurde er als Chefvolkswirt der BIZ, der die Finanzkrise vorhersagte – als einsamer Mahner in der Wüste.

Umso mehr freue ich mich, ihn in der kommenden Ausgabe meines Podcasts als Gesprächspartner zu haben. Grund genug, seine Kernaussagen nochmals zu wiederholen. Hier aus dem Februar 2018:

Er warnt seit Jahren vor einer Wiederholung, doch dürfte es ihm gehen wir mir. So schrieb ein Leser mir vor Kurzem: “Dieses Jahr noch? Oder erst nächstes? Oder gar nicht? Langsam habe ich das Gefühl, dass Sie ein falscher Prophet sind! Sie auch?”

Nun denke ich, dass die Turbulenzen an den Märkten sicherlich ein Warnschuss sind, aber noch kein Beweis dafür, dass es wirklich zu der nächsten großen Krise kommt. Andererseits sprechen viele Indikatoren für eine erneute Krise.

William White zumindest bleibt so skeptisch wie ich: “All the market indicators right now look very similar to what we saw before the Lehman crisis, but the lesson has somehow been forgotten, said William White, the Swiss-based head of the OECD’s review board and ex-chief economist for the Bank for International Settlements.” Schauen wir uns die Argumentation an:

  • “Prof White said disturbing evidence of credit degradation is emerging almost daily. The latest horror is the revelation that distressed UK construction group Carilion quietly raised £112m through German Schuldschein bonds. South African retailer Steinhoff also tapped this obscure market, borrowing €730m. Schuldschein loans were once a feature of rock-solid lending to family Mittelstand companies in Germany. The transformation of this corner of the market into a form of high-risk shadow banking, apparently to evade scrutiny, shows how badly the lending system has been distorted by quantitative easing (QE) and negative interest rates.” bto: und dass die dümmsten Investoren in Deutschland sitzen. War doch auch beim letzten Mal so. Goldman machte sich lustig über die dummen deutschen Banker. Gemeint war bei Weitem nicht nur die IKB.
  • “Prof White said there is an intoxicating optimism at the top (…) Stress indicators were equally depressed in 2007 just before the storm broke. This time central banks are holding a particularly ferocious tiger by the tail. Global debt ratios have surged by a further 51 percentage points of GDP since the Lehman crisis, reaching a record 327pc (IIF data). Every part of the world economy is exhibiting some deformed pathology.” – bto: Der Optimismus ist nun etwas erschüttert, der VIX entsprechend angestiegen. Aber von hier bis zu normalen Verhältnissen ist es noch ein weiter Weg.
  • Should regulators really be congratulating themselves that the system is now safer? Nobody knows what is going to happen when they unwind QE. The markets had better be very careful because there are a lot of fracture points out there, he said.” bto: Das ist auch meine Sicht, wobei ich es eben nicht zeitlich bestimmen kann, wann es knallt. Diese Aussagen hat White getroffen, bevor es an den Märkten losging.
  • The edifice of inflated equity and asset markets is built on the premise that interest rates will remain pinned to the floor. The latest stability report by the US Treasury’s Office of Financial Research (OFR) warned that  a 100 basis point rate rise would slash $1.2 trillion of value from the Barclays US Aggregate Bond Index, with further losses once junk bonds, fixed-rate mortgages, and derivatives are included. It said losses could dwarf the bond massacre that bankrupted Orange County California in 1994  and detonated Mexico’s Tequila Crisis.”  bto: Gerade deshalb dürfen die Zinsen ja auch nicht steigen! Dies dürfte auch der Grund sein, weshalb es schon bei 2,7 Prozent im zehnjährigen Treasury losging.
  • Credit in dollars beyond US jurisdiction has risen fivefold in 15 years to over $10 trillion. This is a very big number. As soon as the world gets into trouble, a lot of people are going to have trouble servicing that dollar debt, said Prof White. The offshore dollar funding markets would dry up, triggering a liquidity squeeze. Borrowers would suffer the double shock of a rising dollar, and rising rates.” – bto: Angesichts der Schwäche des US-Dollars ist das natürlich zurzeit eine sehr fernliegende Befürchtung. Allerdings könnte es im Zuge eines Margin Calls sehr schnell zu einem Run auf den Dollar kommen, weil Schuldner sich den Dollar beschaffen müssen, um ihren Verpflichtungen nachzukommen.
  • The OFR report makes unsettling reading. The cyclically adjusted price-to-earnings ratio of the S&P 500 is at its 97th percentile relative to the last 130 years, it said. Margin debt on Wall Street has risen to an all-time high, as has the share of risky bonds with minimal protection. So-called ‘covenant-lite’ contracts are now running at 51pc of all issuance. The top decile of macro hedge funds has raised leverage to 15 times, accounting for $800bn in gross assets.” bto: Es ist eine einseitige Wette mit einem Sicherheitsnetz der Notenbanken. Oder doch nicht? Auf jeden Fall erklärt es die hohe Sensitivität der Märkte auf den kleinen Zinsanstieg. 
  • One worry is what will happen to risk parity funds when the inflation cycle turns. RBI Capital warned in its investor letter that these funds could lead to a liquidity crash. Deutsche Bank has advised clients to take out June 2018 ‘put’ options on the S&P 500 – a hedge against a market slide – arguing that the rally looks stretched and that risk parity funds will amplify any correction.” – bto: Die Empfehlung war gut.
  • “The great disinflation of the last three decades was essentially a global supply shock. The opening-up of China and the fall of the Berlin Wall added 800 million workers to the traded economy and labour pool, depressing wages and unleashing a tsunami of cheap goods. The Amazon effect of digital technology capped price rises. The demographics of the baby boom era played its part by boosting the global savings glut.” – bto: Das sind die bekannten und einleuchtenden Gründe für den nachhaltigen Rückgang der Inflation. Die Frage ist, ob das so bleibt bzw. ob es wirklich möglich ist, in einem solchen Umfeld Inflation zu erzeugen.
  • Central banks intervened asymmetrically (…) one result was to keep insolvent zombiecompanies alive (…).” – bto: die bekanntlich ihrerseits zu einem deflationären Druck beitragen.
  •  “Everything could now go into reverse: the baby boomers are gone; China’s working age population is falling; and zombie companies are going to be forced out of business at last as borrowing costs rise, White said.” bto: So könnte es sein, würde aber wiederum zu einem deflationären Kollaps führen. Deshalb denke ich eher, sie werden versuchen, das System noch mal eine Runde weiter zu bekommen.
  • While higher inflation is needed in one sense to right the global ship –  since it lifts nominal GDP faster, and whittles down the debt stock the obvious danger is that the shock of higher rates will hit first. Debt dynamics could spin out of control. Japan and Italy are in the firing line. The US has more margin but is being cavalier with fiscal expansion a l’outrance and no reform of its entitlement programmes.” –  bto: weshalb dann die Notenbanken das Geld noch billiger machen. Problem gelöst?
  • Central banks are now caught in a debt trap. They cannot keep holding rates near zero as global inflation pressures build because that will lead to an even more perilous financial bubble, but they cannot easily raise rates either because it risks blowing up the system. It is franky scary, he said.” bto: Ach was, wie mein Kritiker schrieb, es kann doch noch Jahrzehnte gut gehen (??). Im Ernst, wir haben nicht mehr viel Puffer und die Turbulenzen an den Börsen sind ein ernstes Warnsignal – auch im Corona-Jahr 2020.
  • Fazit White:We are running out of ammunition. I am afraid that at some point this is going to be resolved with a lot of debt defaults. And what did we do with the demographic dividend? We wasted it, he said.” bto: Und dann könnten wir einen sozialen Sturm bekommen.

The Telegraph: “World finance now more dangerous than in 2008, warns central bank guru”, 22. Januar 2018