„Im Sommer crasht es noch nicht“

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Dieser Kommentar erschien bei WirtschaftsWoche Online:

Die Korrektur an der Nasdaq in den letzten Tagen war ein eindeutiges Warnsignal. Die bisherigen Lieblinge der Börse, Facebook, Apple, Amazon, Microsoft und Google, die für fast 50 Prozent des Kurszuwachses seit Jahresanfang stehen, haben an Glanz verloren. Ist es nur eine Unterbrechung im langfristigen Aufwärtstrend oder müssen wir uns auf deutliche Turbulenzen im Herbst einstellen?

Gewichtige Mahner

Gründe für einen Crash an den Börsen gibt es wirklich genug. Die Bewertungen sind weit vorangelaufen und nähern sich bereits früheren Höchstständen, denen starke Einbrüche folgten. Auch werden die warnenden Stimmen immer lauter:

  • Der frühere „Bondkönig“ Bill Gross rät Investoren, Chips vom Tisch zu nehmen und das Geld sicher zwischenzuparken.
  • Der heutige „Bondkönig“ Jeff Grundlach warnt vor der überbordenden Spekulation auf anhaltend tiefe Volatilität an den Märkten und rät Spekulanten ebenfalls, die Liquidität deutlich zu erhöhen.
  • Der Rohstoffspekulant Rogers rechnet mit „größten ökonomischen Problemen“ und einem Kollaps, den viele Unternehmen und vielleicht sogar Staaten nicht überleben würden.
  • Ray Dalio, Gründer des wohl bekanntesten und erfolgreichsten Hedge Funds Bridgewater, äußert sich ähnlich und warnt die Investoren ebenfalls vor drastischen Verlusten.
  • Die FINANCIAL TIMES spekuliert über den bevorstehenden „Minsky Moment“, ab dem es zu einer Flucht aus den Kapitalmärkten kommt. An anderer Stelle warnt die führende Finanzzeitung der Welt vor einem Einbruch an den Märkten von historischem Ausmaß.
  • Die Société Générale betont die Risiken aus dem zunehmenden Anteil sogenannter „passiver Investments“, die zu einem prozyklischen Verhalten der Investoren führt. Damit würde sich jeder Abschwung überproportional verstärken, was wir auch schon in der letzten Woche an den Märkten beobachtet haben.
  • Die Bank of Amerika sprach schon vor Wochen von einem „Ikarus Trade“, den nur noch jene mitmachen sollten, die sich der Risiken bewusst wären.
  • Value Investoren beklagen schon seit Langem, dass die Märkte so überbewertet sind, dass sich keine attraktiven Investitionsmöglichkeiten finden lassen.
  • Sie sind nicht alleine. Eine Rekordzahl von Investoren gab in der jüngsten Befragung durch die Bank of America an, „die Börsen für deutlich überbewertet“ zu halten.

All dies sehen Optimisten als Zeichen dafür, dass die Hausse an den Märkten noch lange weitergehen kann. Schließlich sei es typisch für steigende Börsen, dass diese eine Mauer der Angst erklimmen müssen. Je größer die Skepsis, desto größer das Potenzial für weitere Kursgewinne, so die Logik.

Treibstoff wird knapp

Dabei drohen ernsthafte Gefahren: Den Märkten könnte der Treibstoff ausgehen. Seit 2009 hängt die Weltwirtschaft am Tropf des billigen Geldes der Zentralbanken. Solange das Zinsniveau in den USA, gemessen an den zehnjährigen US Staatsanleihen, unterhalb von drei Prozent bleibt, verkraften die Märkte nach Auffassung der Experten einen Zinsanstieg. Noch sind wir trotz der Zinserhöhung der FED von diesem Niveau weit genug entfernt. Es kann also einige Monate so weitergehen. Andererseits gibt es einen bedenklichen Rückgang des weltweiten Kreditimpulses. Darunter versteht man die Veränderung der Wachstumsrate (also die 2. Ableitung). Nach Berechnungen der UBS ist die Wachstumsrate der weltweiten Kreditvergaben jüngst so stark eingebrochen wie zuletzt vor der Finanzkrise 2008.

Da das Kreditwachstum in den letzten Jahren immer mehr zunahm, um dennoch weniger realwirtschaftlichen Effekt zu erzielen, droht nun ein weltwirtschaftlicher „Margin Call“ (Zur Definition siehe hier). Es sinkt nicht nur die realwirtschaftliche Nachfrage, sondern auch die Nachfrage nach Finanzassets und Immobilien.

Die drastische Kehrtwende am kanadischen Immobilienmarkt mag hier ein deutliches Warnsignal sein. Noch vor wenigen Wochen galten Wohnungen und Häuser in Toronto als krisensicheres Investment, dass nur im Preis steigen konnte. Seither hat der Markt komplett gedreht. Standen früher die Käufer Schlange, gibt es jetzt ein Überangebot im Markt. Steigt der Wert aller Immobilien in einer Region, wenn eine Immobilie zu einem höheren Preis verkauft wird, so sinkt auch der Wert aller Immobilien, sobald der Kaufpreis für nur eine Immobilie sinkt. Platzt die Blase, trifft das nicht nur die Kreditnehmer, sondern vor allem das Bankensystem, welches über Nacht insolvent wird. So wie die Banken Europas während der Euro- und Finanzkrise.

Am bedrohlichsten ist die Lage in China. Das Land hat über Jahre auf einen schuldenfinanzierten Investitionsboom gesetzt, um die Wirtschaft anzukurbeln. In der Folge befindet sich die Privatverschuldung auf westlichem Niveau. Zwar kann der Staat mit geringer eigener Verschuldung rettend einspringen und faule Schulden auf die eigenen Bücher nehmen, dennoch geht das nie ohne erhebliche realwirtschaftliche Turbulenzen vonstatten. Aus Angst vor den Folgen steht die chinesische Führung auf der Bremse, was zu einem entsprechend geringeren Kreditwachstum führt.

Die andere Region mit rückläufigem Kreditwachstum sind die USA. Aller vordergründigen Euphorie nach der Wahl Donald Trumps zum Trotz (zumindest an den Börsen), deutet dies auf eine Abschwächung der US-Wirtschaft hin. Gut möglich, dass die Fed erneut in einen Abschwung hinein die Zinsen erhöht.

Damit haben wir trotz anhaltendem Kreditwachstum in Europa eine Situation, in der die globale Zusatzliquidität langsamer wächst, während das System auf immer höhere Dosen angewiesen ist. Da ist es nur eine Frage der Zeit, bis es an den Assetmärkten zu Korrekturen kommt. Im Sommer dürfte das jedoch nicht der Fall sein, solange es nicht zu einem unerwarteten Ereignis kommt. Zu viele Akteure sind im Urlaub oder agieren auf Sparflamme. Im Herbst kann dies anders sein. Mark Twain hat zwar richtig festgestellt, dass der „Oktober einer der besonders gefährlichen Monate ist, um mit Wertpapieren zu spekulieren. Die anderen sind Juli, Januar, September, April, November, Mai, März, Juni, Dezember, August und Februar.“

Dennoch dürfte der Oktober nicht zu Unrecht seinen schlechten Ruf haben, schon gar nicht im Lichte einer rückläufigen Zufuhr an frischem Geld.

→ WiWo.de: „Im Sommer crasht es noch nicht“, 22. Juni 2017

7 Kommentare
    • Horst says:

      Sie verweisen auf die zahlreichen Nebenschauplätze, auf denen kleinere Scharmützel ausgelebt werden? Unter einem wissenschaftlichen „Crash“ verstehe ich anderes…

      Ich weiß, dass ich nichts weiß. So zumindest mein Fazit. Von welchen Interessen jeder einzelne Teilnehmer an dieser Diskussion „gesteuert“ wird, entzieht sich meiner Kenntnis, wäre es aber zielführend zur Einordnung der Kommentare diese zu kennen.

      Antworten
    • Dietmar Tischer says:

      Es ist ja verständlich, dass Sie sich in Szene setzen wollen als Teilnehmer einer Diskussion bei der es um den sogenannten Geldmultiplikator geht bzw. das Verhalten von Geschäftsbanken bei der Kreditgewährung.

      Mag jeder selbst entscheiden, welche Figur Sie dabei abgeben.

      Das ist aber HIER eindeutig nicht das Thema.

      Und das Thema ist hier auch nicht, sich an der sogenannten Neoklassik der Ökonomie abzuarbeiten.

      Das Thema ist vielmehr, ob und wann es einen Crash gibt.

      Ich halte eine Diskussion über das Wann eher für müßig.

      Sie ist m. A. n. nicht schlüssig zu führen.

      Zum OB würde ich gern einmal eine Stimme hören, die anhand eines nachvollziehbaren Mechanismus darlegte, dass es KEINEN Crash geben wird.

      Da ich noch keine derartige Stimme gehört habe, gehe ich anhand des dargelegten Verschuldungsmechanismus und der Tatsache, dass er WEITER betrieben wird, von einen Crash aus, d. h. davon, dass es eine plötzlich eintretende, schnell um sich greifende und weitreichende Entwertung von Forderungen der Gläubiger sowie von Realvermögen geben wird.

      Das URSÄCHLICH nichts, aber überhaupt nichts mit dem Geldmultiplikator zu tun oder der sogenannten Neoklassik etc., sondern damit:

      Es wurde im zweistufigen Bankensystem aufgrund dessen Funktionalität über die Schuldgeldschöpfung aus dem „Nichts“ oder auch nicht aus dem „Nichts“ – Auffassungen, die allenfalls funktionale Teilausschnitte beleuchten, aber ursächlich NICHTS erklären –KONTINUIERLICH Nachfrage geschaffen, die nicht im Einklang mit der Angebotsseite steht.

      Wie im anderen Thread nachzulesen unter

      https://think-beyondtheobvious.com/stelters-lektuere/zur-bedeutung-des-kreditimpulses/

      ist dies u. a. dadurch BELEGT:

      >while in the 1982 episode, it took 3 credit units to grow GDP by 1 unit, by 2009 this rate had grown to 6 to 1.>

      Dieses Ungleichgewicht kann nicht beseitigt werden durch einen Mechanismus, der auf NOCH MEHR Verschuldung beruht.
      An dieser Auffassung kann m. A. n. KEINE Diskussion vorbeikommen.

      WAS ist zu TUN, wenn das SO ist?

      Das ist das Thema, darum geht es an diesem Blog.

      Antworten
      • Michael Stöcker says:

        „Das Thema ist vielmehr, ob und wann es einen Crash gibt.“

        Und Sie meinen, dass dies möglich sei ohne eine korrekte Vorstellung über das Thema Geld und Kredit? Richtig ist selbstverständlich, dass ein richtiges Verständnis allein nicht hinreichend ist für die Beantwortung Ihrer Frage.

        „Ich halte eine Diskussion über das Wann eher für müßig.“

        Ich auch; Stichwort Rudi Dornbusch.

        „Zum OB würde ich gern einmal eine Stimme hören, die anhand eines nachvollziehbaren Mechanismus darlegte, dass es KEINEN Crash geben wird.“

        „WAS ist zu TUN, wenn das SO ist?“

        Damit es nicht zum Crash kommt, müssen mehrere Bedingungen erfüllt werden. Ganz vorne auch der Hitliste steht ein Abbau der LB-Ungleichgewichte (wie, dass hat Peter Spahn erläutert: http://www.oekonomenstimme.org/artikel/2017/06/hurra–ein-europaeisches-finanzministerium/; keiner sollte sich durch die Headline abschrecken lassen, da er exakt dagegen argumentiert), direkt gefolgt von nationaler fiskalischer Redistribution, einem Abschied von der schwarzen Null sowie meiner allseits bekannten Hauptforderung.

        Ohne massive fiskalische Redistribution wird das Zinsniveau auf unbestimmte Zeit um die Nullgrenze pendeln. Bei Panikattacken werden die Assets temporär ans Bilanzkreuz der EZB genagelt. Temporär kann im Falle von GR auch 100 Jahre bedeuten.

        „Es wurde im zweistufigen Bankensystem aufgrund dessen Funktionalität über die Schuldgeldschöpfung aus dem „Nichts“ oder auch nicht aus dem „Nichts“ – Auffassungen, die allenfalls funktionale Teilausschnitte beleuchten, aber ursächlich NICHTS erklären –KONTINUIERLICH Nachfrage geschaffen, die nicht im Einklang mit der Angebotsseite steht.“

        Das ist meines Erachtens so nicht richtig bzw. unvollständig. WOFÜR wurde Nachfrage geschaffen? WO fehlte das Angebot? Was die Finanzialisierung sämtlicher Assetklassen anbelangt: d’accord. Was die Realwirtschaft anbelangt: klarer Widerspruch. Insbesondere die asymmetrische Kreditexpansion hat sowohl zu zu hoher Nachfrage im Süden und zugleich zu zu niedriger Nachfrage in den LB-Überschussländern des Nordens geführt. Und laut HWS ist die Ursache hierfür darin zu finden, dass die deutschen Ersparnisse nach GR geflossen sind und diese Gelder dann „verliehen“ wurden. Das ist pure Neoklassik, Herr Tischer, die das Wesen des Bankkredits völlig fehlinterpretiert. Mit einer simplizistischen Korn- und/oder Kartoffelökonomie kann man vielleicht noch statische Stammesgesellschaften adäquat beschreiben, aber hochentwickelte dynamische Wachstumsgesellschaften sind ohne den Bankkredit schlichtweg nicht erklärbar.

        Solange diese zentralen Punkte nicht verstanden wurden, werden wir uns von Krise zu Krise weiterhangeln und der nächste große Crash kommt mit sehr sehr hoher Sicherheit.

        LG Michael Stöcker

  1. Dietmar Tischer says:

    @ Michael Stöcker

    Ich weiß nicht, warum es so schwierig ist, mich zu verstehen.

    Aber gut, ich versuche es noch einmal.

    >„Das Thema ist vielmehr, ob und wann es einen Crash gibt.“

    Und Sie meinen, dass dies möglich sei ohne eine korrekte Vorstellung über das Thema Geld und Kredit?>

    Wie kommen Sie darauf, habe ich das irgendwo behauptet?

    Ich habe (implizit) behauptet, dass die Fragen, die Sie und andere unter dem angegebenen Link diskutieren IRRELVANT dafür sind, dass es eine hohe Verschuldung, die schneller als die Wertschöpfung gewachsen ist, mit der FOLGE gibt, dass ein Crash als Möglichkeit angesehen wird.

    Die hohe Verschuldung ist ein Fakt, EGAL wie man z. B. den sogenannten Geldmultiplikator versteht. Sie können noch 100 Jahre darüber diskutieren und ändern damit an diesem FAKT nicht einen Deut.

    Sie halten Sie mir vor:
    >… hochentwickelte dynamische Wachstumsgesellschaften sind ohne den Bankkredit schlichtweg nicht erklärbar.>

    Ich frage mich, was das soll, wenn ich gesagt habe:

    >„Es wurde im zweistufigen Bankensystem aufgrund dessen Funktionalität über die Schuldgeldschöpfung …
    KONTINUIERLICH Nachfrage geschaffen, die nicht im Einklang mit der Angebotsseite steht.“>

    Sie fragen:

    >WOFÜR wurde Nachfrage geschaffen? WO fehlte das Angebot?>

    Die Fragen zeigen, dass Sie mich nicht verstanden haben.

    Ich habe nicht behauptet, dass irgendwo etwas FEHLE beim Angebot, sondern ich habe gesagt:

    Die durch Verschuldung geschaffene Nachfrage steht nicht im EINKLANG mit der Angebotsseite.

    Das ist etwas anderes.

    Was ich meine:

    Die durch Verschuldung geschaffene Nachfrage, die insbesondere auf der Geldpolitik der Notenbanken seit den 90er Jahren im Rahmen der „great moderation“ basiert, hat u. a. dazu geführt, dass die Angebotsseite produktiver wurde und vor allem auch die Kapazitäten ausgeweitet hat.

    Ausgangspunkt für diese Entwicklung:

    Das Angebot war größer als durch Nachfrage – vor allem aufgrund von Globalisierungs- und Sättigungseffekten beeinträchtigt – absorbiert werden konnte. DESHALB wurde die Nachfrage erhöht – durch Schuldenwachstum, wie sonst in unserem Geldsystem. Und natürlich auch durch Deregulierung, um die FINANANZIERUNGSKOSTEN von Nachfrage durch mehr Wettbewerb im Finanzsektor zu senken. So jedenfalls war das Kalkül. Die Nebeneffekte hat niemand von den Entscheidern gesehen oder sehen wollen.

    Der REALWIRTSCHAFTLICH tiefere Grund für diese Lösung war:

    Keine politisch-soziale Instabilität durch strukturell nachhaltig hohe Arbeitslosigkeit, die unweigerlich eingetreten wäre, wenn die Angebotsseite ihre Produkte nicht mehr mit hinreichender Auslastung ihrer Kapazitäten losgeworden wäre.

    Kurzum:

    Keine nicht beherrschbaren Verwerfungen auf der Angebotsseite.

    Sie können mir jetzt entgegenhalten:

    Wieso hat die Angebotsseite ihre Kapazitäten AUSGEWEITET?

    Ist das nicht dumm, wenn die Nachfrage schwach ist und nur künstlich, d. h. durch steigende Verschuldung einigermaßen aufrechterhalten werden kann?

    Im Aggregat betrachtet ist das natürlich dumm.

    Aus Sicht der Unternehmen ist die Kapazitätsausweitung NOTWENDIG, um durch Skaleneffekte, d. h. SENKUNG der Stückkosten, im Renditewettbewerb bestehen zu können. Das gilt für praktisch alle Sektoren der Wirtschaft, insbesondere auch bei Handel und Logistik erkennbar.

    Nach WKII wurden bei HOHER Nachfrage die Kapazitäten ausgeweitet, um im Renditewettbewerb bestehen zu können. Bei stagnierender oder abnehmender Nachfrage werden sie ebenfalls ausgeweitet, aber mit einem ganz ANDEREN Effekt:

    Mit der Ausweitung der Kapazitäten und des Angebots WÄCHST die Kluft zu dem, was Nachfrage absorbieren will und kann.

    DAHER der verzweifelte Versuch, durch weiteren VERSCHULDUNGSAUFBAU mit der Nachfrage dem Angebot hinterherzulaufen, um zum einen den steigenden Absatz zu sichern und zum anderen Insolvenzen in großem Ausmaß zu verhindern. Beides zur Sicherung von Arbeitsplätzen – das DOGMA, das nur zu verständlich ist.

    Das ist m. A. n. der BASIS-MECHANISMUS, der die Entwicklung der letzten Jahrzehnte bis heute richtig erklärt. Megatrends wie Demografie mit Alterssparen, Digitalisierung, zahme Gewerkschaften etc. muss man natürlich einbauen, wenn man detaillierter sein will.

    Die Effekte kann man übrigens bis ins Politische erweitern:

    Ich glaube, dass die sozialdemokratischen Parteien NICHT mehr die politische Kraft sind, die den zentralen Anspruch der abhängig Beschäftigten erfüllen kann – Sicherung der Arbeitsplätze. Das können die anderen Parteien auch nicht. Aber von denen erwartet es auch niemand so sehr wie von der Sozialdemokratie. Daher der Niedergang linker Parteien.

    Was hat das mit Korn- und Kartoffelökonomie zu tun, mit HWS oder Neoklassik?

    Nichts, überhaupt nichts.

    Sie diskutieren an meiner These vorbei.

    Noch einige Bemerkungen dazu:

    Wenn ich damit richtig liege, kann fiskalische Redistribution – wenn sie im erforderlichen Ausmaß überhaupt durchsetzbar ist – nichts ändern. Denn sie würde nur die Nachfrage erhöhen, aber nicht den dargelegten MECHANISMUS verändern, der Nachfrage und Angebot weiterhin auseinandertreiben würde.

    Ein Abbau unserer Leistungsbilanzüberschüsse könnte bedeuten:

    Entweder Rückgang der Exporte und/oder Zunahme der Importe und/oder Steigerung der Binnennachfrage.

    Steigerung der Binnennachfrage ist möglich und erforderlich (Infrastruktur, Bildungssystem) reicht aber m. A. n. nicht aus, um Leistungsbilanzüberschüssen erheblich abzubauen. Gleiches gilt für die Zunahme der Importe.

    Nur eine nachhaltige, deutliche Rückführung der Exporte würde die Leistungsbilanzüberschüsse abbauen.

    Dies hieße aber:

    Dauerhafte Arbeitslosigkeit in politisch-sozial nicht akzeptablem Ausmaß mit der Folge von Destabilisierung. Das ist gerade das, was die Politik verhindern will und auch muss.

    Kurzum:

    Wirtschaftspolitik welcher Art auch immer hilft im Schuldgeldsystem nicht, aus dem Mechanismus REALWIRTSCHAFTLICHER Nichtentsprechung von Nachfrage- und Angebotsstrukturen auszubrechen.

    Was ihn VERÄNDERN würde, wären Helikoptergeld und finanzielle Repression (Abschaffung von Bargeld).

    Veränderung heißt aber noch lange nicht LÖSUNG.

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