BIZ und Ray Dalio warnen ‒ beide zu spät

Wäre es nicht die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, würden die Medien die Störenfriede aus Basel schon längst nicht mehr zu Wort kommen lassen. Nur gemeinsam mit Marc Faber, Nouriel Roubini und anderen würden sie gelegentlich als immer falsch liegende Crash-Propheten verlacht. So sind ihnen Aufmerksamkeit und Kritik sicher, zuletzt hatte sogar Martin Wolf eine ganze Kolumne darauf verwendet, um zu zeigen, dass die Unglücksboten aus Basel falsch liegen.

In ihrem neuesten Quartalsbericht befassen sich die Basler erneut mit den Folgen der globalen Überliquidität. Zunächst der Kommentar der FINANZ und WIRTSCHAFT:

• “‚Die Märkte sind nach wie vor abhängig von geldpolitischen Lockerungsmassnahmen‘, kommentiert Claudio Borio, Chefökonom der Basler Institution. Das zeigten die jüngsten Marktturbulenzen nach der Publikation positiver Beschäftigungszahlen in den USA, die vermuten liessen, dass es eher früher als später zu einer Leitzinserhöhung kommen werde. ‚Die Märkte können nicht liquide bleiben, wenn der Weg für einen geldpolitischen Kurswechsel über derart lange Zeit schmaler geworden ist. Darüber soll man sich keine Illusionen machen.‘”
• “Ende Februar waren langfristige Staatsschuldtitel im Wert von 2,4 Bio.$ weltweit negativ verzinst. 80% davon sind von Staaten der Eurozone aufgelegt worden. Staatliche Tresorerien hätten Tom Sawyers Taktik zu einer neuen Meisterschaft gebracht, schreibt Borio: Das Geheimnis bestehe darin, dass Toms Freunde den Zaun anstreichen und ihn für dieses Privileg noch bezahlen!”
• “Unter dem Strich haben die globalen Liquiditätsbedingungen die entsprechenden inländischen Bedingungen verstärkt. Die jüngsten Zahlen deuten aber darauf hin, dass der Finanzboom in einigen Schwellenländern ins Stocken geraten ist. Das Wachstum der Bankforderungen gegenüber China hat sich deutlich verlangsamt. Es betrug im dritten Quartal 2014 nur noch 3%. Die Interbankforderungen gehen sogar zurück. Borio: ‚Die mögliche Wende inländischer Finanzzyklen angesichts der Tatsache, dass die US-Dollarfinanzierungen knapper werden, muss genau beobachtet werden.‘”

→ FINANZ und WIRTSCHAFT: BIZ sorgt sich um globale Liquiditätslage, 18. März 2015

Der Telegraph kommentiert deutlich mahnender und warnt gar vor sozialen Unruhen:

• “Die Anleihenmärkte der Welt zeigen uns jeden Tag, dass die Grenzen des ‚undenkbaren‘ ziemlich elastisch sind”, meinte Claudio Borio, Leiter des Monetary and Economic Department der BIZ.
• Die BIZ warnt, dass die tiefen Zinsen, die schon zu riesigen Defiziten bei Pensionskassen und schrumpfenden Bankgewinnen geführt haben, zu Protesten der “einfachen Menschen” führen wird, deren Ersparnisse erodieren. ‒ bto: vor allem, wenn gleichzeitig die “Reichen” reicher werden dank deutlich steigender Vermögenspreise. Letztere konsumieren aber wenig. Die Armen haben derweil wenig davon.
• Borio: “In such a world, easing begets easing. If this unprecedented journey continues, technical, economic, legal and even political boundaries may well be tested.”

→ The Telegraph: Low rates will trigger civil unrest as central banks lose control, 18. März 2015

Die FT fokussiert auf den anderen Schwerpunkt der BIS. Eine Untersuchung zu den Folgen von Deflation. Schon in der Vergangenheit hat die BIZ festgestellt, dass Deflation eigentlich gut ist und die Erfahrung aus der großen Depression die Ausnahme und nicht die Regel darstellt. Diesen Gedanken vertieft sie nun:

• “Es ist irreführend, die potenziellen Kosten einer Deflation allein aus der Sicht der Weltwirtschaftskrise der 1930er-Jahre zu betrachten. Die Untersuchung historischer Daten ergibt wenig systematischen Zusammenhang zwischen einer Preisdeflation und dem Wirtschaftswachstum. Ausserdem gebe es kaum Hinweise darauf, dass Deflationen mit Schuldendeflationsspiralen verbunden gewesen wären, dass also sinkende Preise die reale Schuldenlast erhöhen, was wiederum die Wirtschaftstätigkeit bremst.”
• Die Analyse von 38 Volkswirtschaften über einen Zeitraum von mehr als 100 Jahren ergibt, dass die Wirtschaft in deflationären Zeiten im Durchschnitt um 3,2 Prozent gewachsen ist. In Inflationszeiten nur um 2,7 Prozent. ‒ bto: Allerdings muss man dabei zwischen den Geldsystemen unterscheiden. Bei Golddeckung ist Deflation normal. Generell ist Deflation die Folge von Produktivitätsverbesserungen und deshalb systemimmanent. Inflation ist bei ordentlichem Geldsystem nur temporär möglich (Angebotsschock) und wird über Deflation wieder korrigiert. In einer Phase des Schuldenbooms und vor allem bei Fiat-Geld kann es längere Inflationsphasen geben, die allerdings auch zu einem Ende kommen ‒ mit dann erheblichem deflationärem Druck).
• Die Konsumentenpreise haben folglich wenig Bedeutung für das zukünftige Wachstum. Anders steht es mit den Preisen für Vermögenswerte. Fallen diese, vor allem wenn es Immobilienpreise sind, so hat das sehr negative Folgen. ‒ bto: naja, keine Überraschung. Wenn man sich vorher hoch verschuldet, um Immobilien zu kaufen und diese Blase irgendwann platzt, steht man halt ohne Eigenkapital da und muss den Gürtel enger schnallen. Das ist also nichts anderes als hohe Schulden, worüber die BIZ da spricht.
• Schlechte Nachricht: Sechs Jahre großzügiger Geldpolitik (ich würde sagen 20+ Jahre) haben die Vermögenspreise sehr hoch getrieben. Schon unter normalen Umständen werden diese Assets kaum einen positiven Ertrag bringen. Sollten die Zinsen steigen, droht gar ein Einbruch. ‒ bto: deshalb auch die Freude am letzten Donnerstag über die Verschiebung der Erhöhung. Wobei: Wie soll das enden?

→ FT (Anmeldung erforderlich): Deflation and the price of money, 18. März 2015

Und für alle Freunde des Originals:

→ BIS Quarterly March 2015, 18. März 2015

Damit ist klar: Die Politik der Zentralbanken ist völlig falsch. Sie hat stattdessen die Fallhöhe der Vermögenspreise und damit die Gefahr einer erneuten Rezession erhöht. Jetzt könnte man meinen: Schluss damit. Am besten sofort. Das Problem ist aber, dass der Weg zurück versperrt ist. Zeitgleich mit der BIZ gab es einen weiteren Mahner. Nicht irgendwen, sondern Ray Dalio von Bridgewater, eine wahre Ikone der Hedgefonds-Manager. Die FT brachte es als Titelgeschichte: “Dalio warnt vor einem Einbruch wie 1937”, sollte die Fed die Zinsen wirklich erhöhen. Damals fielen die Aktien in Folge einer ‒ heute als verfrüht angesehenen Zinserhöhung ‒ um rund ein Drittel. Dalios Forderung: Die Fed soll einen Plan B vorlegen, was sie macht, sollte der Ausstieg aus der expansiven Geldpolitik misslingen. Vor allem die Wirkungen eines (noch) teureren US-Dollars auf die Schwellenländer machen ihm Sorgen.

→ FT (Anmeldung erforderlich): Dalio warns Fed of 1937-style rate risk, 17. März 2015

bto: Zusammengefasst ‒ die Notenbanken sind in immer luftigere Höhen geklettert und haben beim Aufstieg auch die eine oder andere Treppenstufe beschädigt. Jetzt wackelt der Turm bedenklich und sie wollen ‒ zumindest offiziell in den USA ‒ wieder etwas runter. Doch der Rückweg ist so gefährlich, dass der Absturz droht. Sie dürfen nicht zurück. Nur weitergehen macht es noch schlimmer. Der Plan B wird natürlich noch mehr Quantitative Easing sein …

Und auch hier gibt es ein Original:

→ Bridgewater Observations: tightening at the End of the Supercycle, 11. März 2015