Minus 63 Prozent an der US-Börse?

Mehrfach habe ich mich an dieser Stelle mit der Bewertung an den Märkten auseinandergesetzt und dabei auch die Arbeiten von John Hussman erwähnt.

Garantie für maue Renditen

Heute tue ich dies erneut. Immer wieder ist zu lesen, dass es auch noch weiterhin bergauf gehen kann an der US-Börse. Die Zinsen bleiben tief, das ist Wachstum langsam und die politischen Risiken sind ohnehin nicht so relevant für die Börse. Da die US-Börse, ob wir es nun mögen oder nicht, weiterhin bestimmend bleibt für die Weltmärkte, lohnt es sich aber, auch auf die kritischen Stimmen zu hören:

  • Nothing in history leads me to expect that current extremes will end in something other than profound disappointment for investors. In my view, the S&P 500 will likely complete the current cycle at an index level that has only 3-digits. Indeed, a market decline of -63 % would presently be required to take the most historically reliable valuation measures we identify to the same norms that they have revisited or breached during the completion of nearly every market cycle in history.“ bto: Naja, ein Rückgang um 63 Prozent sagt nun auch nicht jeder voraus. Sonst nur Albert Edwards.
  • „(…) any investor familiar with discounted cash flow valuation should recognize that if interest rates are lower because expected growth is also lower, the prospective return on the investment falls without any need for a valuation premium.“ bto: Das ist ein ganz wichtiger Punkt. Tiefere Zinsen rechtfertigen deshalb keine höheren Aktienkurse, da die Zinsen auch das künftige Ertragswachstum widerspiegeln. Da könnte man natürlich sagen, wenn wir erfolgreiche finanzielle Repression haben, könnten die Zinsen unter der Wachstumsrate liegen und doch höhere Kurse rechtfertigen. Dann aber nur für wenige Jahre.
  • „With regard to future economic growth prospects, the fact is that demographic factors constrain likely U.S. labor force growth to just 0.3 % annually in the coming years, while U.S. productivity growth has declined from 2% annually in the post-war period, to 1 % annually over the past decade, and just 0.6 % annually over the past 5 years. Add 0.3 % and 0.6 %, and the baseline expectation for U.S. economic growth in the coming years is just 0.9 % annually, assuming that the unemployment rate does not rise at all from the current level of 4.3 %.“ bto: was zur säkularen Stagnation/Eiszeit hervorragend passt.
  • „At present, however, we observe not only the most obscene level of valuation in history aside from the single week of the March 24, 2000 market peak; not only the most extreme median valuations across individual S&P 500 component stocks in history; not only the most extreme overvalued, overbought, overbullish syndromes we define; but also interest rates that are off the zero-bound, and a key feature that has historically been the hinge between overvalued markets that continue higher and overvalued markets that collapse: widening divergences in internal market action across a broad range of stocks and security types, signaling growing risk-aversion among investors, at valuation levels that provide no cushion against severe losses.“ bto: Man könnte auch sagen: Blase.
  • „(…) internal dispersion is becoming apparent in measures that are increasingly obvious. For example, a growing proportion of individual stocks falling below their respective 200-day moving averages; widening divergences in leadership (as measured by the proportion of individual issues setting both new highs and new lows); widening dispersion across industry groups and sectors, for example, transportation versus industrial stocks, small-cap stocks versus large-cap stocks; and fresh divergences in the behavior of credit-sensitive junk debt versus debt securities of higher quality. All of this dispersion suggests that risk-aversion is rising, no longer subtly. Across history, this sort of shift in investor preferences, coupled with extreme overvalued, overbought, overbullish conditions, has been the hallmark of major peaks and subsequent market collapses.“ bto: Und es gibt auch gute Gründe für diese Vorsicht.
  • „A few graphs will update the present situation. The chart below shows the percentage of U.S. stocks above their respective 200-day moving averages, along with the S&P 500 Index.“

Quelle: John Hussman

  • „Last week, both new highs and new lows on the NYSE exceeded 7 % of total issues traded. Over the past three decades, I’ve periodically described this kind of internal dispersion as a negative consideration for the market (h/t Norm Fosback), particularly when it is joined by lopsided bullish sentiment and negative market internals across our own measures. While we don’t view this divergent leadership as necessary or sufficient for either a market peak or severe subsequent losses, it’s notable that the same set of features also emerged near the 1973, 1987, 2000 and 2007 peaks.“ bto: Ich denke auch, dass es mit dem Timing schwer ist. Sicher ist jedoch, dass man auf heutigem Preisniveau nur geringe künftige Renditen einfährt.
  • „In my view, rich valuations are not at all justified by low interest rates. Rather, to the extent that low interest rates persist, it is likely to be because of failing U.S. economic growth. If one understands how assets are priced, that is a combination that justifies no valuation premium at all. Yet even if economic growth was to accelerate to historically-normal levels, and interest rates were held 3 % below their own historical norms for a full decade, only a premium of 30 % (10 years x 3 %) could be justified. Instead, the most reliable valuation measures we identify are about 170 % above (2.70 times) their historical norms.“ bto: Das ist der Punkt von oben. Man könnte eine Prämie ableiten, aber eben nicht in dem Maße, wie sie an der Börse sichtbar ist.
  • A market loss of [1/2.70-1 =] -63 % over the completion of this cycle would be a rather run-of-the-mill outcome from these valuations. All of our key measures of expected market return/risk prospects are unfavorable here. Market conditions will change, and as they do, the prospective market return/risk profile will change as well. Examine all of your investment exposures, and ensure that they are consistent with your actual investment horizon and tolerance for risk.“ bto: klare Ansage. In Deutschland sind wir deutlich günstiger, aber auch oberhalb der langjährigen Mittelwerte.

Hussman: „Broadening Internal Dispersion“, 14. August 2017

Kommentare (11) HINWEIS: DIE KOMMENTARE MEINER LESERINNEN UND LESER WIDERSPIEGELN NICHT ZWANGSLÄUFIG DIE MEINUNG VON BTO.
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    NW sagte:

    John Hussman’s Kommentar in der Folgewoche ist auch extrem instruktiv („Imaginary Growth Assumptions and the Steep Adjustment Ahead“).

    https://www.hussmanfunds.com/wmc/wmc170821.htm

    Hussman zeigt hier neben der GDP-Entwicklung die historisch einmalige Überbewertung des S&P 500 in Dezilen auf (median price/Revenue ratios). Im Jahr 2000 stand lediglich das zehnte und höchste Dezil höher als heute, während aktuell die übrigen 9 Dezile höher stehen als im Jahr 2000. Zusätzlich haben Husmann, Stelter und andere mehr darauf hingewiesen, dass gleichzeitig die Verschuldungsquoten der US-Unternehmen aktuell Rekordstände aufweisen. Debt-fueled buybacks (Haupttreiber des Aktienmarktes in den letzten Jahren) sind zudem bei den meisten Unternehmen nicht mehr möglich – weil die Verschuldungskapazitäten inzwischen erschöpft sind. Janet Yellen, will you please take over and rescue Wall Street (as long as the markets believe you)?

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    Daniel Winter sagte:

    Dazu muss man wissen, dass Hussman in den letzten 10 Jahren eine Rendite von -55% eingefahren hat. Ja, Sie haben richtig gelesen. Der Mann hat die Hälfte seiner Investments verbrannt, weil er gegen den Markt gewettet hat. Nun sehnt er seit Jahren einen Crash herbei, damit er endlich „Recht behält“. Hier ein Chart des Hussman Funds: https://finance.yahoo.com/quote/hsgfx

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      Frank Präuner sagte:

      Eine Grundregel des Investment besagt: Man sollte nie gegen den Markt wetten! So manche Crash-Propheten haben sich daran die Hände verbrannt! Auch Dr. Marc Faber, als er 1998 den Markt über Jahre geshortet hat, bis er mit dem Platzen der Techblase Recht bekommen hat. Er selbst (daher schätze ich den Mann) sagte: Das war die dümmste Strategie, die ich je in meinem Leben umgesetzt habe, weil Kunden und er selbst eine Menge Geld verloren haben!

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      NW sagte:

      Das ist korrekt. Und unerfreulich.

      Mr. Hussman hat vor 3-4 Jahren aufgrund der schlechten Performance sein Framework überprüft und geändert. Er achtet seit ca. 2014 nicht mehr nur auf die Bewertungslevel (so verkürzt gesagt sein alter Ansatz) sondern zusätzlich auf den“risk-on/risk-off“ behavioural Aspekt der Märtke, gemessen über conformity bzw. dispersion verschiedener market internals. Er ist hier extrem selbstkritisch und stellt das Versagen seines alten Models gefühlt in jedem 2. weekly comment heraus.

      Ob das neue Framework besser funktioniert? Die nächsten Jahre werden es zeigen…

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        Frank Präuner sagte:

        @ NW
        oder man macht es wie Herr Dr. Stelter ausgeführt hat und diversifiziert schön in Aktien, Immobilien, Gold, Anleihen und Cash!
        Eine Abwandlung dieser Methode wäre die regelbasierte MOAR-Strategie(Anlage in Aktien: Dogs of the world, Anleihen, Gold und Platin), die nachweislich seit über 30 Jahre hervorragend funktioniert. Dabei stressfrei und prognosefrei ist! Erfinder dieser regelbasierten Strategie ist Michael O`Higgins. Die Strategie wurde auch wissenschaftlich durch die New Yorker Universität bestätigt:https://www.researchgate.netpublication260018560_Do_Dogs_of_the_World_Bark_or_Bite_Evidence_from_Single-Country_ETFs.

        Zudem kann ich bestätigen, daß die Strategie einwandfrei funktioniert, auch als Deutscher Anleger und total easy und langweilig ist!

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        NW sagte:

        @Frank Präuner: Strategische Asset Allokation über verschiedene Asset-Klassen hinweg – selbstverständlich 100% Zustimmung selbstverständlich.

        Mein Kommentar bzgl. Hr. Hussman bezog sich a) lediglich auf die Asset-Klasse Aktien und wollte ich b) zudem nur den neuen Ansatz von Hr. Hussmann erläutern, ohne ihn zu werten.

        Welche strategische Asset Allokation (Zielgewichtung verschiedener Asset-Klassen) zyklusübergreifend bzw. zum gegenwärtigen Zeitpunkt die mittel-/langfristig die sinnvollste ist, und wie man anschließend innerhalb der einzelnen Asset-Klassen agieren sollte: Hierzu gehen die Meinungen sowohl in der Forschung als auch in der Praxis immer noch recht weit auseinander. Zudem spielt stets die individuelle Fähigkeit, mit Volatilität zu leben sowie die individuelle Lebenssituation mit hinein.

        Klar ist, dass im Bereich Aktien nur die wenigsten aktiv gemanagten Fonds nach Kosten in den letzten Jahren in der Lage waren, kontinuierlich Indexprodukte zu schlagen.

        Meine persönliche Meinung: Wer es mit ETFs über 3-5+ Jahre aufnehmen und aktives Stock Picking betreiben möchte, sollte dies lieber hauptberuflich tun in einem konzentrierten Portfolio von max. 10-15 Unternehmen, die man richtig gut verstanden hat.

        „Armchair investing“ in der Freizeit funktioniert jedenfalls nicht.

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        Horst sagte:

        Diversifizierung in Aktien, Immobilien, Gold, Anleihen und Cash – Zitat in Anlehnung an Hr. Präuner.

        Und dennoch, jeden Tag ein ähnlicher Tenor auf dieser Homepage! Schulden, Crash, Monetarisierung etc. etc.

        Und man fragt, warum, wann etc. – bei dieser Anlagestrategie? Grotesk.

  3. Avatar
    SB sagte:

    „bto: klare Ansage. In Deutschland sind wir deutlich günstiger aber auch oberhalb der langjährigen Mittelwerte.“ – Zumindest bisher hat aber gegolten: Wenn die Wall Street hustet, bekommt der Rest der Welt eine Grippe.

    Börsen-Crashs – Abstände: 1973 bis 1987: 14 Jahre, 1987 bis 2000: 13 Jahre, 2000 bis 2007: 7 Jahre. Selbst wenn man die längeren Aufwärtsphasen als Anhaltspunkt für den nächsten Crash annimmt, kommen wir der Sache mit großen Schritten näher. Irgendwann verlieren die Manipulationen der Zentralbanken einfach ihre Wirkung bzw. schlagen diese in ihrer Wirkung ins Gegenteil um. Schaun mer mal…

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