Hat Flassbeck recht, dass Staatsschulden egal sind?

Heute Morgen habe ich Flassbeck zitiert, der in Staatsschulden überhaupt kein Problem sieht. Deshalb an dieser Stelle ein Beitrag zu diesem Thema, zum ersten Mal bei bto im Februar 2016 erschienen.

Ein Leser hat mich auf ein interessantes Paper von James Montier von GMO hingewiesen. Darin hinterfragt er die allgemeinen Annahmen zu den Folgen von Staatsschulden und verwirft diese als Mythen. Mythen sind demzufolge, dass

  • Regierungen wie private Haushalte wirtschaften müssen,
  • die direkte Finanzierung von Staaten durch die Notenbanken inflationär wirkt,
  • hohe Staatsschulden zu höheren Zinsen führen,
  • man nicht ewig Schulden machen kann,
  • Schulden zu einer Belastung der künftigen Generationen führen.

Ich denke, er hat recht, wenn er dies als Mythen bezeichnet, weil es immer auf die Rahmenbedingungen ankommt. Ganz eindeutig gehöre ich allerdings in das Lager derer, die denken, dass man nicht ewig Schulden machen kann. Montier sieht dies anders, wobei er dies nur für jene Staaten anders sieht, die über eine eigene Notenbank verfügen.

Schauen wir uns seine Argumentation der Reihe nach an.

  1. Staaten müssen so wirtschaften wie private Haushalte

Hier kommt Montier zunächst mit der – immer wiederholenswerten – Grundgleichung, wonach die Summe der Ersparnisse einer Volkswirtschaft per Definition null sein muss: Nettoersparnis des Privatsektors (S-I) plus Nettoersparnis des Staates (G-T) entspricht dem Exportüberschuss (X-M), der nichts anderes ist als der Nettokapitalexport. Wenn also Länder sowohl im Privatsektor netto sparen, wie auch beim Staat, müssen sie per Definition einen Außenhandelsüberschuss haben und Kapital exportieren. Genau, so wie wir in Deutschland! Je schwärzer die Null beim Staat, desto mehr müssen wir als Außenhandelsüberschuss generieren und damit es klappt, immer mehr Kredite vergeben!

Für die USA zeigt Montier diese Darstellung:

US Sectoral Balances

Probleme gab es übrigens immer, nachdem der Privatsektor zu viele Schulden gemacht hat, nicht als es der Staat machte. Private in den USA und aus dem Ausland (unter anderem wir!) gaben nur zu bereitwillig Kredit, mit dem die Amerikaner dann unsere Waren gekauft haben. Zeigt wieder mal, wie falsch unsere Wirtschaftspolitik ist. Denn Forderungen an das Ausland müssen auch werthaltig sein!

Montier schließt daraus, dass es für Staaten völlig in Ordnung ist, Schulden zu machen, wenn andere sparen und es so gesehen keine Rolle spielt. Ich denke, es hat durchaus Konsequenzen, weil es Verteilungswirkungen hat. Sobald der Staat zu hohe Schulden hat – bzw. die Privaten zu hohe Forderungen – scheint das Realwachstum zu sinken, wie Studien zeigen. Deshalb wären wohl mehr direkter Konsum des Privatsektors und vor allem Investitionen besser für Wachstum und Wohlstand.

Dazu passt auch der Hinweis, dass die Staatsschulden nie getilgt werden. Das stimmt auch, denn zur Tilgung müsste der Staat entweder die Privaten in gleicher Höhe besteuern oder aber durch die Notenbank in gleicher Höhe neues Geld schaffen lassen. Das bedeutet übersetzt: Staatsgläubiger werden ihre Forderung so oder so in Zukunft verlieren.

Wenn man das so durchdenkt, muss man sich fragen, ob es intelligent ist, dem Staat Geld zu leihen. Wäre es nicht effizienter, es gleich durch Steuern einzutreiben?

  1. Finanzierung des Staates durch die Notenbank wirkt inflationär

 Hier würde ich spontan sagen: Es kommt auf den Umfang an. Wenn der Staat, wie in Weimar durch die Notenbank, einen Großteil der laufenden Ausgaben finanziert, muss es zwangsläufig zu einer massiven Inflation kommen. Finanziert die Notenbank ein paar Prozent des Staatshaushaltes jährlich, so dürfte das praktisch keine spürbaren Auswirkungen haben. Das liegt dann natürlich an anderen Faktoren wie der Kapazitätsauslastung etc. Auf jeden Fall lässt es sich empirisch schlecht messen, weil der Vergleichspunkt nur theoretisch vorliegt, nicht praktisch.

Montier argumentiert so: Die Tatsache alleine, dass neues Geld den Staat finanziert, treibt die Preise nicht. Er zeigt dies dann auch am Beispiel der USA und natürlich Japans:

Defizite und Inflation

In den USA gab es Inflation, als der Staat im Rahmen des Krieges finanziert wurde (Zweiter Weltkrieg und Vietnam), was meines Erachtens den Nachfrageeffekt zeigt. Wenn die zusätzliche Nachfrage des Staates die Kapazitäten auslastet, steigen die Preise.

Man könnte natürlich argumentieren, dass die Preise bei geringen Defiziten ohne die notenbankfinanzierte Staatsnachfrage noch weniger gestiegen oder gefallen wären. Kann man aber nicht beweisen.

  1. Staatsschulden bewirken höhere Zinsen

Leicht widerlegen lässt sich die These, dass höhere Schulden zu höheren Zinsen führen, weil die Nachfrage nach Kredit steigt und damit bei unverändertem Angebot der Preis dafür. Dem ist nicht so, weil – wie auch bei bto mehr als einmal dargelegt – Geld vom Bankensystem durch die Vergabe von Krediten geschaffen wird. Desto mehr sich also ein Staat leiht, desto mehr Geld gibt es und wird damit umso mehr von den Banken angeboten. Das Zinsniveau sinkt also. Dies zeigt auch die Empirie:

Defizite und Zinsen

Hier kommt natürlich Skepsis auf. Sobald nämlich befürchtet wird, dass ein Staat nicht bezahlen kann oder will, steigen die Zinsen selbstverständlich. Die Beispiele, die mir einfallen, sind allerdings immer Länder ohne Zugriff auf eine eigene Notenpresse wie Griechenland und Puerto Rico. Dennoch sollte die Erkenntnis, dass steigende Schulden tendenziell die Wahrscheinlichkeit eines Forderungsverlustes für den Gläubiger erhöhen, irgendeine konkrete Folge haben. Oder ist es einfach mit einem immer höheren Anteil der direkten Finanzierung durch die Notenbank getan? Bald gehören alle Staatsschulden Japans der eigenen Notenbank und sind – wie Adair Turner immer wieder erläutert – damit einfach annullierbar. Geht es so einfach? Wenn ja, dann haben wir kein Problem. Nur welche Wirkung haben die Staatsschulden dann gehabt? Ich würde es so sehen: Mit den Staatsschulden hat sich der Staat einen Konsum geleistet, ohne diesen zeitgleich als Steuern einzutreiben. Wenn er den Konsum mit neu geschaffenem Geld finanziert, muss das indirekt auf das Preisniveau wirken und sei es nur, dass die Preise weniger fallen, als sie sonst gefallen wären. Fallende Preise sind nämlich die normale Folge des Produktivitätsfortschritts.

Kernfazit bleibt aber: Länder mit eigener Notenbank stehen nicht vor höheren Zinsen, weil der Staat mehr Schulden macht. Eher das Gegenteil ist der Fall.

  1. Man kann nicht ewig Schulden machen

Die Logik für nachhaltig tragfähige Schulden ist, dass die Schulden nicht ewig schneller wachsen als die Wirtschaft. Dazu muss das reale Zinsniveau unter dem realen Wirtschaftswachstum liegen. (bto: Dahinter steht die Annahme, dass der Staat sich immer das Geld für die Zinszahlungen leiht und das sogenannte Primärdefizit, also vor den Zinszahlungen, nicht zu groß ist.)

Montier modelliert auch dieses und zeigt, dass es für die USA und selbst für Japan gar kein Problem ist, so weiterzumachen wie bisher. Griechenland dagegen ist offensichtlich nicht nachhaltig.

Sustainability

Montier betont sodann, dass es unrealistisch ist anzunehmen, es ginge immer so weiter. Staaten würden ihr Verhalten ändern, lange bevor es ein Problem gäbe. Ohnehin könnten Notenbanken den Zins IMMER unter der Wachstumsrate der Wirtschaft halten und so die Schulden tragbar machen. Was nur ein Problem ist, wenn die Notenbank nicht unter Kontrolle ist. Siehe EZB. (bto: wobei sich Letzteres geändert hat und die EZB faktisch die Pleite eines Mitgliedslandes ausschließt.)

  1. Kein Problem mit der Generationengerechtigkeit

Diesen Punkt hakt Montier zu Recht, wie ich finde, kurz ab: Es ist kein Problem zwischen Generationen, sondern innerhalb von Generationen. Es gibt zwar Staatsschulden, doch die Gläubiger sind wiederum die Erben der heutigen Gläubiger, womit es ein Verteilungskonflikt innerhalb der Generation ist, nicht zwischen den Generationen.

Ich würde dies mit Blick auf die Renten anders sehen. Weil wir heute für Rentner bezahlen, sollen wir künftig von anderen Arbeitnehmern und Steuerzahlern alimentiert werden. Das ist schon ein Generationenproblem, vor allem wenn die Anzahl Schultern deutlich sinkt. Offizielle Staatsschulden sind Probleme innerhalb einer Generation, verdeckte Staatsschulden zwischen den Generationen.

Dann kommt Montier aber zu seinem eigentlichen Ansinnen, mit dem er sich sehr gut in den Kreis Jener einreiht, die derzeit laut nach neuen Maßnahmen rufen, um die Dauerkrise zu überwinden: mehr Staatsausgaben. Die Staaten sollten richtig Geld in die Hand nehmen und investieren, um auf diese Art und Weise die Wirtschaft zu beleben. Dann könnte die Geldpolitik auch wieder normalisiert werden und die Zinsen steigen.

Ich denke, es wird beides geben: billiges Geld, direkte Staatsfinanzierung und große staatsfinanzierte Programme, um die Nachfrage zu stärken. Und am Schluss schreibt man das ganze Geld einfach ab. Hier nachzulesen: → Monetarisierung: Rettung oder Desaster?

→ James Montier, gmo.com: „Market Macro Myths: Debts, Deficits, and Delusions“, Januar 2016

20 Kommentare
  1. Michael Stöcker sagte:

    „Hier würde ich spontan sagen: Es kommt auf den Umfang an. Wenn der Staat, wie in Weimar durch die Notenbank, einen Großteil der laufenden Ausgaben finanziert, muss es zwangsläufig zu einer massiven Inflation kommen.“

    Ja, das sehe ich auch so. Tatsächlich kann es aber auch ohne Staatsverschuldung zu hoher Inflation kommen. Dafür ist Spanien ein Beispiel. Es kommt also nicht nur auf die Staatsverschuldung an, sondern auf die gesamte Kreditexpansion sowie die Qualität der Kreditexpansion.

    Wenn sich in der Rezession die Privaten aus der Verschuldung zurück ziehen, dann MUSS der Staat sich zusätzlich verschulden, damit die Wirtschaft nicht einbricht. Natürlich nur in der Höhe, die die Leistungsbilanz im Gleichgewicht hält. Staaten mit hohen LB-Überschüssen haben also mehr Spielraum als Länder mit Leistungsbilanzdefiziten: https://zinsfehler.com/2016/12/01/das-kollektive-versagen/

    LG Michael Stöcker

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    • Kurt Wollmer sagte:

      Inflation ist immer die Folge von Staatsverschuldung. Einzelne Länder als Gegenbeispiel zu zitieren ist unsinnig, da Inflation auch von einem anderen Staat über die Zentralbank importiert werden kann. Weltwirtschaftlich steht jedoch immer zuerst staatliche Verschuldung am Anfang, dann kommt Inflation, dann Desinflation und am Ende Deflation. ZB- und Staatsinterventionen können zu provisorischer Reflation führen, damit wird die finale Deflation aber nur noch schlimmer, weil solche Relationen gigantische Spekulationsblasen verursachen.
      Rezessionen sind Folge der ursprünglichen Destabilisierung der Volkswirtschaft durch Staatsverschuldung und Inflation. Zusätzliche Staatsverschuldung verschlimmert das Problem langfristig und ist somit ganz sicher nicht zu empfehlen.

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      • Michael Stöcker sagte:

        „Inflation ist immer die Folge von Staatsverschuldung.“

        Und wie war das mit der Änderung der terms of trade als Folge des Ölpreisschocks in den 70er Jahren? Vorsicht mit ultimativen Immer-Aussagen.

        „Rezessionen sind Folge der ursprünglichen Destabilisierung der Volkswirtschaft durch Staatsverschuldung und Inflation. Zusätzliche Staatsverschuldung verschlimmert das Problem langfristig und ist somit ganz sicher nicht zu empfehlen.“

        Ich teile Ihre Einschätzung für Länder mit einem Zwillingsdefizit. Ansonsten gilt der unerschütterliche saldenmechanische Grundsatz in einem Kreditgeldsystem: Einer muss immer die Schulden machen; denn Geld ist nichts anderes als umlauffähige Schulden. Und wer das berechtigte Gefühl hat, dass es zu viel fiktives Kapital gibt, der sollte sich für eine neoliberale Erbschaftssteuer einsetzen. Das dämpft zugleich ungemein die Assetinflation.

        LG Michael Stöcker

      • Kurt Wollmer sagte:

        Die Inflation der 1970er Jahren ist klar eine Folge der massiven Verschuldung der USA zur Finanzierung des Vietnamkriegs und der Sozialprogramme der „Great Society“ von Lyndon Johnson. Sie wurde dann von den europäischen Staaten via Dollarkäufe ihrer Zentralbanken nach Europa importiert. Und klar, bei Inflation steigen auch die Preise der Rohwaren und insb. Rohöl. Und wenn diese steigen, dann schafft das die Grundlage für Übertreibungen durch Spekulation und/oder politische Interventionen.

        Schulden werden immer gemacht, dafür braucht es keinen Staat. Das fiktive Kapital muss abgewertet werden, durch Wiedereinführung des Goldstandards. Steuern beschleunigen nur die Krise.

  2. Michael Stöcker sagte:

    „Und am Schluss schreibt man das ganze Geld einfach ab.“

    Das würde aber formell zu Lasten künftiger Gewinnausschüttungen gehen. Insofern besser in der Bilanz der Zentralbank auf Dauer stehen lassen und auf ewig revolvieren. Oder um es in der christlichen Erlösungsterminilogie zu formulieren: Wir nageln die Schulden ans Bilanzkreuz der Zentralbank und exkulpieren somit die gesamte Wirtschaft/Gesellschaft. Ich kann mich nur wiederholen: Debitismus ad infinitum: https://zinsfehler.com/2016/11/27/debitismus-ad-infinitum/

    LG Michael Stöcker

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    • Michael Stöcker sagte:

      Der Begründer des Debitismus, Paul C. Martin (alias dottore), sah dies wohl sehr ähnlich. Er wollte allerdings statt ewiger Revolvierung die Umwandlung in ewige Münzen (Münzgeldseigniorage). Dazu schrieb er am 13.06.2001:

      „Ich bin nach wie vor der Meinung, dass es eleganter wäre, eine tendenziell inflationäre Lösung für das Staatsschuldenproblem zu suchen, siehe meinen Staatsentschuldungsvorschlag via Euromünzen, da man einer Inflation leichter entkommen kann als einem über Nacht erklärten Bankrott. Mein Vorschlag, alles vorhandene“Geld“ (inkl,. Geldforderungen) in Münzen zu wechseln, ist im Grunde nichts anderes als der Huber’sche Vollgeld-Vorschlag. Die Münzen bzw. auf Münzbestände ausgegebene Münzscheine, die dann kursieren, haben den Vorteil, bei ihrer Einführung nicht mit einem Teil-Staatsbankrott verbunden zu sein:“ http://www.dasgelbeforum.net/ewf2000/forum_entry.php?id=66708 (Dank an Herrn Schwarting für den Link)

      Da wir es aber nicht nur mit zu hoher Staatsverschuldung zu tun haben, sondern insbesondere auch mit zu hoher privater Verschuldung, sollten wir Bürger und Staaten simultan entschulden. Das geht am besten mit einem zentralbankfinanzierten Bürgergeld, das als weitere Einkunftsart der normalen Besteuerung unterliegt.

      Oder um mit PCM zu sprechen: Die Münzen werden nicht über dem Finanzministerium abgeworfen, sondern gleichmäßig über ganz Euroland. Da die Münzprägung aber doch etwas altertümlich ist, sollten wir es ganz ökologisch mit einer einfachen Kontogutschrift machen. Das ganze führt letztlich in der längeren Frist zu einem 100 % Reservesystem ohne die Nachteile der Vollgeldidee (Stichwort: Chrematistik).

      LG Michael Stöcker

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  3. Azius sagte:

    Der Leitzins des Dollars wurde heute angehoben und der €uro steigt.
    Unerwartet.
    Das bedeutet:
    Der US-Leitzins muss weiter angehoben werden, damit der €uro und die €urozone stabil und robust beleibt.
    Das G6+0- Treffen zeigt Wirkung.

    Da kann man hier Theorie-Ergüsse betreiben wie man will, der €uro hängt am Dollar-Zins.
    Oder?
    Trumpi und die FED sind das Rote Kreuz für den €uro.
    Oder?
    Die Zauberlehrlinge sind noch nicht bankrott.

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  4. Azius sagte:

    Ich habe zunehmend den Eindruck, hier geht es mehr um lehrbuchhafte und Intelektuelle Rechthaberei, statt um geo-visionäre Alternativen.
    Ich kann nur empfehlen, sich mal ganztägig vor eine REWE-Kaufhalle zu stellen.

    Man kann ständig darüber reden, das Bilanzvorschriften gebrochen werden, wenn ich nicht die Frage stelle „Warum“ ?

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