The Ponzi Economy

Vor ungefähr zwei Jahren habe ich – damals noch in Diensten von BCG – ein Paper geschrieben mit dem Titel „Ending the Era of Ponzi Financing“. Darin habe ich dargelegt, wie wir in der westlichen Welt in jeder Hinsicht Konsum vor Investition stellen, heillos überschuldet sind und die Grundlagen für künftiges Wachstum durch Unterinvestition, schlechte Bildung und fehlende Antworten auf den demografischen Wandel unterminieren. Ein 10-Punkte-Programm was zu tun wäre, habe ich damals gleich mitgeliefert, ohne Anspruch auf politische Correctness und Vollständigkeit. Die Thesen haben dann auch Eingang in die „Billionen Schuldenbombe“ gefunden.

Interessant waren die Reaktionen auf das Paper. Obwohl erst im Dezember erschienen, gehörte es zu den zehn der am meisten gelesen Publikationen von BCG im Jahre 2012. Führende Manager, wie der CEO von Unilever, beriefen sich darauf und wollten es sogar zum Gegenstand der Diskussionen in Davos machen. Andere, vor allem auch damalige Kollegen, störten und stören sich daran, dass es eine negative Sicht der Dinge darstellen würde. Es sei doch gar nicht so schlecht. Nun, ich denke, wenn es um Fakten geht, hilft es nicht, diese zu verdrängen. Besser wäre es, wenn wir uns den Herausforderungen stellen. Gerade der Branche der Berater würde es gut anstehen, dass Feld der Mahner nicht nur den Wirtschaftswissenschaftlern, wie zuletzt Marcel Fratzscher vom DIW, zu überlassen.

Doch zurück zum Thema, der Ponzi-Ökonomie. Also jenes Schema, welches darauf basiert, dass immer neue Einzahler mitmachen, um das System und dessen Betreiber am Leben zu erhalten. John Hussman – den ich schon mehrfach verlinkt habe –, beschreibt den Zustand der Ponzi-Ökonomie in den USA. Wie immer ein paar Highlights in Bullet-Form:

• Zunächst erinnert Hussman daran, dass der Lebensstandard eines Landes eng mit der Entwicklung der Produktivität verbunden ist.
• Produktivität ist das Ergebnis von Kapitalausstattung (in Folge von Investitionen) und Erwerbsbevölkerung (Menge und Qualität). Die Akkumulation dieser Produktivfaktoren treibt das langfristige Wachstum.
• Wenn die Politik jedoch Sparen unattraktiv macht, Verschuldung ermutigt und dazu beiträgt, dass Ersparnisse eher zur Spekulation als für Investitionen in der Realwirtschaft verwendet werden, zerstört sie damit die Grundlage für künftigen Wohlstand. (Ich habe damals auch die unzureichende Bildung moniert.)
• Seit 1999 wachsen die Investitionen in Kapitalstock in den USA nur noch um 1,4 Prozent pro Jahr. In den 50 Jahren zuvor waren es dagegen 4,9 Prozent pro Jahr.
• Im selben Zeitraum fiel die Erwerbsbeteiligung auf einen Tiefststand und das mittlere Haushaltseinkommen ist um 9 Prozent gesunken.
• Der ausgewiesene Produktivitätszuwachs widerspiegelt vor allem den gestiegenen Anteil von Importen aus China, der zu einer statistischen Verzerrung führt.
• Seit Beginn der Krise haben tiefe Zinsen und weiter steigende Schulden die Illusion von Wohlstand aufrechterhalten.
• Zugleich profitiert von der Entwicklung vor allem eine kleine Gruppe von Leuten, vor allem aus dem Finanzsektor und einigen Bereichen der Industrie. Hussman spricht vom „winner takes it all“-Effekt.
• Neben diesen „winner-takes it all“-Gruppen gibt es zudem noch die „too big to fail“-Gruppen. Letztlich also eine Wirtschaft von Gewinnern dank leichtem Zugang zu Geld, Oligopol-Strukturen und Institutionen mit Drohpotential. (Und das schreiben mit Hussman und mir glühende Verfechter einer freien Marktwirtschaft!)
• Diese Monokultur und Größe von Unternehmenseinheiten macht das System insgesamt übrigens nicht sicher, sondern erhöht die Krisenanfälligkeit, wie man aus der Systemtheorie gut weiß.
• Letztlich können Schulden aber nur durch eine Mehrleistung bedient werden, also eine wachsende Wirtschaft. Immer wenn die Wirtschaft schwächelt, wird deshalb versucht, mit neuen Programmen das Wachstum zu fördern. Hussman nutzt das Bild der vielen kleinen Feuer, die gelöscht werden und letztlich den Großbrand erst ermöglichen. Genau dies ist nämlich die Ursache für die häufigen Großbrände in Kalifornien und anderswo auf der Welt. Übrigens: Das gilt natürlich nicht nur in den USA. In Europa genauso, wo wieder einmal Schulden helfen sollen, aus Schulden herauszuwachsen. So zumindest die Herren Hollande und Renzi, unterstützt von den Kommentatoren in den Medien.
• Die USA sind eine Wirtschaft, in der statt Produktivitätszuwächsen immer neue Schulden die Bedienung der Schulden ermöglichen sollen. Eine Ponzi-Wirtschaft. (Wir sind nicht besser!)
• Eine Ponzi-Wirtschaft, in der Arbeitnehmer unterbeschäftigt sind und über ihre Verhältnisse konsumieren, bezahlt durch private und staatliche Schulden. Unternehmen weisen derweil Rekordmargen aus. Investieren tun diese Unternehmen, wenn überhaupt, im Ausland. Lieber werden die Mittel für Akquisitionen, Aktienrückkäufe und Dividenden verwendet. Billiges Notenbankgeld befeuert weitere Spekulation, und die großen Handelspartner werden auch die größten Gläubiger. Alles geht gut, solange keiner wirklich bezahlt werden will.
• Letztlich wird nichts anderes übrig bleiben, als die Schulden durch (massive) Inflation zu entwerten. Vermutlich aber erst in Folge des nächsten Absturzes –, der aber unweigerlich kommt.

Er schließt mit dem Appell, das Ponzi-Schema lieber früher als später zu beenden. (Ich denke, er weiß nur zu gut, dass dies illusorisch ist. Wer wird sich schon trauen?)

Er wirft dann noch einen Blick auf die Finanzmärkte mit der einfachen Feststellung: Die Unternehmen kaufen – wie immer – am Höhepunkt des Marktes Aktien zurück. Ein Fehler mit Blick auf die zu erwartenden Aktienrenditen von diesem Niveau ausgehend. Technisch zeigt der Markt zudem einige Anzeichen von Schwäche. Er ruft zwar nicht zum völligen Ausstieg auf, dennoch sind seine Worte eine deutliche Mahnung.

→ John Hussman: The Ponzi Economy, 22. September 2014