Shiller-PE eignet sich als Indikator

Letzte Woche habe ich in meiner WirtschaftsWoche-Kolumne unter anderem mit der günstigen Bewertung britischer Aktien argumentiert. Maßstab war dabei das sogenannte Shiller-KGV. Nun äußerte sich der Nobelpreisträger gemeinsam mit dem stellvertretenden Chief Investment Officer von DoubleLine im Interview mit der FINANZ und WIRTSCHAFT. Die Highlights:

  • Zunächst die Frage, ob eine Rezession drohe: „Zum einen dauert die Expansion in den USA schon seit 2009 – hält sie bis Juni an, wird sie als die längste in die Geschichte eingehen. Das Narrativ, die Wirtschaft bewege sich in Zyklen, und der aktuelle Aufschwung sei bald zu Ende, weil er schon so lange dauere, ist verbreitet. Zudem schwächelt Chinas Konjunktur. Deshalb glauben viele Beobachter, die Wirtschaft – in den USA, aber auch global – sei verletzlicher geworden. Die Wahrscheinlichkeit einer Rezession nimmt zu, aber dass sie kommt, ist keineswegs sicher.“ – bto: Ich würde sagen, es ist nicht sicher, dass sie schon dieses Jahr kommt. Und so hat er es auch gemeint.
  • Die Anlegerstimmung hat sich stärker eingetrübt als die Daten – obwohl die Abkühlung absehbar war und sich Konsumenten- und Unternehmensvertrauen noch auf hohem Niveau befinden. Die Korrektur wurde vom Fed verstärkt, indem es darauf beharrte, seine Straffungspolitik auf ‘Autopilot’ zu halten. Plötzlich fokussierte der Markt auf den Bilanzabbau, obwohl er bekannt war.“ – bto: Es gibt Beobachter, die denken, dass es letztlich wie eine Zinserhöhung wirkt und deshalb die Geldpolitik straffer geworden ist, als man nur an den Zinsen ablesen kann.
  • Das scheint auch DoubleLine so zu sehen: „Wir schätzen, dass jede Reduktion der Fed-Bilanz um 200 Mrd. $ einem Zinsschritt von 0,25% entspricht. Ist die Annahme korrekt, hatten wir 2018 zwei implizite Zinserhöhungen, die zu den offiziellen neun in diesem Zyklus hinzukommen. Der angekündigte Bilanzabbau von 600 Mrd. $ 2019 entspricht nochmals drei Erhöhungen – zusätzlich zu den zwei erwarteten.“ – bto: Und das System ist weitaus höher geleveragt als jemals zuvor und damit anfälliger für Zinserhöhungen.
  • Shiller sodann zu Immobilien: „In gewissen Regionen bröckeln die Immobilienpreise. In Seattle – lange ein überhitzter Markt – sind sie im letzten Monat rund 1% gefallen. (…) so beginnen Korrekturen bei Immobilien: nicht abrupt, sondern graduell. Das gibt Anlass zur Sorge, zumal der seit 2012 andauernde Boom bei den US-Häuserpreisen der drittstärkste seit 1890 ist.“ – bto: Das ist doch mal was! Wir haben eine Schuldenkrise mit mehr Schulden und Blasen bekämpft. Well done!
  • „Die Zinskurve sollte steiler werden, da das Fed seinen Erhöhungszyklus verlangsamen wird und die langfristigen Zinsen wegen des zunehmenden Angebots an Staatsanleihen steigen dürften. Die USA nehmen eine Unmenge an Schulden auf. Schon jetzt beläuft sich das Budgetdefizit auf 4,5 bis 6% der jährlichen Wirtschaftsleistung – und das in guten Zeiten. Stellen Sie sich vor, was passiert, wenn der Konjunkturzyklus dreht. Dazu kommt der Bilanzabbau des Fed. (…) Die Zinsen werden also weiter anziehen, und der Dollar wird sich abschwächen.“ – bto: Das ist alles kein Rezept für eine gute Entwicklung an den Börsen. 
  • Folge: „Schwellenländer sind interessant, da wir einen schwächeren Dollar erwarten. Natürlich sind sie abhängig vom Welthandel, aber in Dollar denominierte Unternehmensanleihen guter Qualität aus den Emerging Markets sind im Vergleich zu anderen riskanten Anlagen attraktiv. Bei US-Hochverzinslichen lockt zwar eine Mehrrendite von 60 Basispunkten zu Schwellenländeranleihen, aber dort kommt es in der nächsten Rezession wohl zu einer Welle an Herabstufungen.“ – bto: deckt sich mit meiner Einschätzung. 
  • Shiller zur US-Börse: „Das Shiller-KGV ist jüngst auf 28 gefallen und dürfte sich weiter auf 26 reduzieren, wenn der Gewinneinbruch aus der Finanzkrise aus der Berechnung fällt. Aber im historischen Vergleich ist das tatsächlich immer noch hoch.“ – bto: Wer sagt, dass der nächste Einbruch nicht mindestens so tief ausfällt wie der vor zehn Jahren?
  • Zu der Kritik an dem Indikator: „Das ist das Problem mit dem Value-Ansatz – immer dann, wenn er am wichtigsten ist, wird er diskreditiert. Ich glaube nach wie vor, dass das Shiller-KGV ein verlässlicher Indikator ist. Aber es erklärt nur rund ein Drittel der langfristigen Renditeschwankungen.“ – bto: was klar ist. Schon Keynes wusste, dass Märkte länger irrational sein können, als man Geld hat, gegen sie zu wetten.

Deshalb bleibe ich dabei. Um die künftige Rendite abzuschätzen, ist das Shiller-KGV gut geeignet, nicht zum Timing des Marktes. Aber das ist ja auch nicht nötig.

→ fuw.ch: „‘US-Immobilien geben Anlass zur Sorge’“, 29. Januar 2019

5 Kommentare
  1. troodon sagte:

    Die realwirtschaftliche Entwicklung inkl. der Innovationsfähigkeit der einzelnen Länder hat einen erheblichen Einfluss auf die zukünftige Rendite an den jeweiligen Aktienmärkten. „Preiswerte“ Märkte KÖNNEN extrem lange „preiswert“ bleiben, wenn es keine Innovation und kaum Wachstum gibt. Umgekehrt gilt das auch für teure Märkte, die eben sehr lange teuer bleiben können, wenn Innovation und Wachstum stimmen . Es ist alles nicht so einfach, wie es scheint… Börse ist eben keine Wissenschaft, die sich an mathematische Formeln hält.
    Aber hohes Shiller KGV bei zukünftig erwarteter geringer Innovationsfähigkeit und geringem Wirtschaftswachstum kann selbstverständlich ein guter Risikoindikator sein.

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    • troodon sagte:

      Und noch als Ergänzung da ich in den Weiten des Internets doch noch ein CAPE für den britischen Aktienmarkt (Basis FTSE 100) von vor 10 Jahren gefunden habe:
      CAPE FTSE 100 per 2/2009 ca 10,5 – 11
      CAPE S+P 500 per 2/2009 14,1
      Performance seit 2/2009 bis heute FTSE 5,5% p.a., S+P 500 12,7% p.a.
      Eine doch überraschende Entwicklung, wenn man sich das CAPE per 2/2009 ansieht. Dies hat jedenfalls diese deutliche Outperformance des S+P nicht erwarten lassen.
      DAX übrigens mit einer Wertentwicklung von 9,9% p.a. in diesem Zeitraum, leider liegt mir für den DAX kein CAPE für 2/2009 vor.

      Bei Betrachtung der heutigen CAPE (S+P 500 rd. 29, FTSE rd. 15) SCHEINT es extrem wahrscheinlich, dass der S+P zukünftig deutlich underperformed. Ob es dazu tatsächlich kommt, wird m.E. aber sehr stark von den FAANG Aktien und deren realem Wachstum abhängen.

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  2. Wolfgang Selig sagte:

    bto: „Das gibt Anlass zur Sorge, zumal der seit 2012 andauernde Boom bei den US-Häuserpreisen der drittstärkste seit 1890 ist.“

    Wenn ich das richtig weiß, war der letzte Peak beim Shiller-KGV 2000 und davor 1929. Nicht gerade die Jahre, nach denen man anschließend als Anleger an der Börse oder bei Immobilien Freude gehabt hat.

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  3. Johannes Börner sagte:

    „Dazu kommt der Bilanzabbau des Fed. (…) Die Zinsen werden also weiter anziehen, und der Dollar wird sich abschwächen.““

    Abbau der Bilanz des Fed bedeutet, dass der Fed dem Markt Dollarliquidität entzieht (also das Dollarangebot senkt). Steigende Zinsen machen Anlagen in der betreffenden Währung (also in unserem Fall dem Dollar) attraktiver und erhöhen somit die Nachfrage danach.

    Steigende Nachfrage und sinkendes Angebot führt zu steigenden Preisen. Von dem „safe haven“ Faktor gar nicht zu Reden. Für mich spricht daher viel für einen steigenden Dollar.

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