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In der Falle billigen Geldes und hoher Schulden

Adair Turner, ehemaliger Chef der britischen Finanzmarktaufsicht und Vorsitzender der Denkfabrik Institute for New Economic Thinking, hat wohl am besten erkannt, in was für einer Krise wir uns befinden und auch die einzig mögliche Lösung in die Diskussion gebracht: die Monetarisierung über die Notenbankbilanz. Seither präsentiert er diese Lösung auf allen Kanälen. Hier in einem sehr interessanten Interview mit der NZZ:

  • „Die Finanzbranche hat sich in zwei Punkten verbessert. Die tiefer liegenden Probleme des Kapitalismus sind hingegen nicht gelöst. Erstens sind die gesellschaftlich nutzlosen Aktivitäten geringer geworden. (…) Zweitens,: das Finanzsystem insgesamt ist widerstandsfähiger geworden. Wir haben jetzt viel höhere Kapitalanforderungen für die Banken und bei Handelsaktivitäten. Der Derivatehandel läuft über zentrale Gegenparteien. Wir haben die Wahrscheinlichkeit einer grossen Krise im Finanzsystem verringert. Es kann natürlich erneut in 20 Jahren passieren, wenn wir all die Lehren wieder vergessen haben.“ – bto: Das würde ich anders sehen, weil der Leverage insgesamt deutlich zugenommen hat.
  • „Ich würde höhere Kapitalanforderungen für die Banken einführen. Eine Kapitalquote von 20% würde gut funktionieren. Ich würde auch verstärkt makroprudenzielle Instrumente einsetzen, um Kreditbooms, vor allem im Immobilienbereich, zu dämpfen. Es reicht nicht aus, sich auf die Veränderung von Leitzinsen zu verlassen. Der Schutz vor den makroökonomischen Folgen von Kreditzyklen müsste im Vordergrund stehen und nicht der Schutz der Finanzstabilität.“ – bto: Das sehe ich ebenfalls so. Es bedarf einer weiteren Krise, bis so etwas umgesetzt wird.
  • „Ein Bankensystem kann die Stabilität auf zwei verschiedene Arten lädieren: Erstens, es geht bankrott, und der Steuerzahler muss einschreiten. Zweitens kann auch das Problem auftauchen, dass das Kreditvolumen und die Preise von Vermögenswerten stark zulegen. Dies kann zu einem Crash führen und in der Folge zu einer Rezession. Selbst wenn keine Bank bankrottgeht, besteht die Möglichkeit einer Überschuldung in einer Gesellschaft.“ – bto: Und genau in einer solchen Lage befinden sich immer noch zu große Teile der Weltwirtschaft.
  • „Man muss misstrauisch gegenüber der Meinung sein, dass die nächste Finanzkrise wie die vorangegangene aussehen wird. Man kann aber sagen, dass die Vergangenheit uns lehrt, woher die grössten Probleme für ein Finanzsystem kommen. Grob gesagt: Steigende Immobilienkredite und -preise sind nicht nur Teil der Geschichte, sondern 90 % der Geschichte von Finanzkrisen. Es ist aus diesem Grund vernünftig, zu sagen, dass die nächsten Probleme wieder im Immobilienbereich auftauchen könnten. Deshalb sind makroprudenzielle Instrumente eine gute Sache.“ – bto: Ich könnte mir aber denken, dass es nicht nur die Immobilienmärkte Münchens, Torontos und Sydneys sind, die in eine Krise stürzen. Dazu ist der Leverage im System zu hoch.
  • Zur Bilanzrezession die bekannte Erkenntnis nochmals: „Wenn wir eine Entschuldung in einem Bereich schaffen, erhöht sich die Verschuldung anderswo. In manchen Industriestaaten wurden die privaten Schulden abgebaut, was zu einer geringeren Gesamtnachfrage führte, die von staatlichen Ausgaben wieder stimuliert wurde. Dadurch erhöhten sich die öffentlichen Schulden. Die Entschuldung im Privatsektor in den Vereinigten Staaten im Jahr 2009 liess die chinesischen Behörden sagen, dass dies eine Bedrohung für das exportgetriebene Wirtschaftsmodell sei. Um die Wirtschaft am Laufen zu halten, wurde in China ein Kreditboom entfacht. Das Verhältnis Schulden zu Wirtschaftsaktivität auf internationaler Ebene blieb aber insgesamt nicht gleich über die Jahre, sondern verschlechterte sich.“ – bto: die globale Schuldenparty.
  • „Die deutsche Wirtschaft ist abhängig von Schulden, aber von Schulden im Ausland für ihre Exporte. Wenn man für längere Zeit einen grossen Leistungsbilanzüberschuss hat, muss man sich fragen, wie nachhaltig die Nachfrage in den Importländern ist. Dazu muss man sich auch die finanzielle Situation anschauen. Ohne diesen enormen chinesischen Kreditboom hätte es kein deutsches Exportwunder gegeben.“ – bto: Hinzu kommt noch, dass wir unser Geld den schlechten Schuldnern leihen.
  • „Wir befinden uns in einer Art Falle. Wir brauchen niedrige Zinsen wegen des Schuldenüberhangs, die niedrigen Zinsen führen aber auch dazu, dass sich die Leute mehr verschulden. Das ist ein fundamentales Problem.“ – bto: Der Beton soll das Fundament des Schuldenturmes stabilisieren, gleichzeitig bauen wir oben noch neue Stockwerke dazu. Das ist der Wahnsinn.
  • „Ich habe den für manche Leute schockierenden Vorschlag gemacht, Haushaltsdefizite von den Zentralbanken finanzieren zu lassen, um genügend Nachfrage zu stimulieren. Ob man dies mag oder nicht, es ist genau das, was die Japaner machen. Die japanische Zentralbank kauft weiterhin japanische Staatsanleihen. Der Staat hat hohe Haushaltsdefizite. In 20 Jahren werden wir sagen, das war eine permanente monetäre Finanzierung.“ – bto: Das sagen wir doch schon heute. Wobei Japan damit nicht aus der Krise gekommen ist.
  • „Es ist aber meine Überzeugung, dass es im Jahr 2009 besser gewesen wäre, eine monetär finanzierte Fiskalpolitik zu betreiben; besser als die Politik des Aufkaufs von Anleihen («quantitative easing») durch die Notenbanken, was vor allem die Preise der Vermögenswerte steigen liess. Dies ist gut für die bereits Wohlhabenden, die dann vielleicht mehr ausgeben.“ – bto: und schafft damit erhebliche soziale Spannungen.
  • „Eine permanente monetäre Finanzierung ist aber wohl aufgrund der politischen Ökonomie innerhalb der Euro-Zone unmöglich. Vor allem die Verteilungsfrage – welches Land gewinnt, und welches Land verliert – ist hinderlich. In diesem Umfeld wäre die Kunst des Möglichen gefragt. Man könnte in die Nähe einer Monetarisierung rücken, ohne das deutsche Bundesverfassungsgericht auf den Plan zu rufen. Dies wäre eine Art Juncker-Plan für Infrastrukturausgaben, finanziert von der Europäischen Investitionsbank (EIB). Die Europäische Zentralbank kauft dann diese Anleihen der EIB. Das könnte etwas sein, was nicht eine Millionen Meilen von einer Monetarisierung entfernt ist. In 3 bis 4 Jahren könnte über solche Optionen wieder diskutiert werden.“ – bto: Und ich denke, dass es schon früher so weit ist; sobald die nächste Rezession da ist.
  • „Was in den letzten 30 Jahren passiert ist, ist vor allem ein signifikanter Anstieg der Ungleichheit. (…) Bis vor 5 bis 10 Jahren war eine Arroganz der globalen Elite Es hiess, dass Globalisierung, Migration, freier Kapitalverkehr und technischer Fortschritt für alle gut sei. Langfristig würden alle profitieren. Aber die lange Frist kann sehr lange sein. Wir haben nicht genug berücksichtigt, dass es in diesem Prozess Gewinner und Verlierer gibt.“ – bto: wozu natürlich das Geldsystem und die Notenbanken einen erheblichen Beitrag geleistet haben.
  • „Wir werden aber wohl in Zukunft mehr Einkommen aus Bodenrenten Aber auch aus Renten, die durch den Besitz von Netzwerkeffekten wie bei Google oder Facebook erzielt werden. In diesem Umfeld müssen wir darauf schauen, nicht nur den Faktor Arbeit zu besteuern. Bin ich der Überzeugung, dass das Problem hoher Immobilienpreise in London mit einer Bodenwertsteuer gelöst werden soll, damit die Preise fallen? Nein. Dies würde wieder die Steuerbasis verringern. Aber könnte die Steuerbelastung für Boden in Grossbritannien progressiver ausgestaltet werden? Ja. Für manche ist eine radikale Lösung für eine perfekte Welt reizvoll. Man sollte aber die Imperfektionen erkennen und schrittweise in die richtige Richtung gehen.“ – bto: Da haben wir sie wieder, die Immobiliensteuer. Dabei ist klar, dass ein Kollaps der Vermögenspreise in Folge der Steuer zu einer echten Krise führen kann.

Turner hat in diesem Interview die Monetarisierung erneut als eine Möglichkeit der eleganten Lösung für das Problem der Überschuldung positioniert. Ich sehe das bekanntlich genauso. Alle Alternativen sind verglichen damit noch verheerender.

→ NZZ: “‚Wir befinden uns in einer Falle billigen Geldes und hoher Schulden‘”, 17. November 2017