VW kauft man nicht

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Ist die VW-Aktie ein Kauf? Nicht, wenn man auf Qualität achtet.

VW kaufen – zum halben Preis? Bei Kursen um die 90 Euro ein Thema, das schon fast an den Stammtischen diskutiert wird. Zugegeben: Die Argumente klingen plausibel: Schließlich handle es sich um ein Unternehmen mit guten Produkten, einer weltweit führenden Stellung und technologischer Kompetenz. Und auch wenn der Schaden aus dem Skandal noch nicht absehbar sei und in die Milliarden gehen dürfte – existenzbedrohend dürfte es nicht werden. Und selbst wenn: Der Staat würde bestimmt einen Weg finden, um den größten deutschen Arbeitgeber und die Vorzeigebranche zu unterstützen. Auch mit Blick auf vergleichbare Krisen wird für einen Einstieg geworben. Man denke nur an die Aktie von Bayer, die im Zuge des Lipobay-Skandals bei 10 Euro notierte. Wer damals zugriff, wurde reichlich belohnt. Schließlich gelte ja die alte Börsenregel: Kaufen, wenn die Kanonen donnern …

Dennoch: Aus meiner Sicht spricht vieles gegen einen Kauf von VW. Und zwar fast zu jedem Preis:

  • Never catch a falling Knife: Greife nicht in ein fallendes Messer. Auch eine alte Börsenregel, die ich hier dagegen halte. Schon bei 120 Euro sah die Aktie fundamental billig aus. Der Grund, warum sie seitdem weiter gefallen ist: Der endgültige Schaden lässt sich eben nicht beziffern, und damit stimmen viele Bewertungsrundlagen nicht mehr. Abhängigkeit von China: Die Gewinne erzielt VW vor allem in China und Europa. China muss die Folge des Schuldenbooms verdauen und die Wirtschaft von Investitionen auf Konsum umstellen. Damit droht eine Phase geringen Wachstums, und selbst eine Rezession ist nicht auszuschließen. Europa hat sich zwar in den letzten Monaten stabilisiert, ist aber weit von einem selbsttragenden Aufschwung entfernt.
  • Weltwirtschaft vor Rezession: Ohnehin droht die Weltwirtschaft 2016 in eine Rezession zu fallen. Die Schwellenländer leiden bereits jetzt unter der Abkühlung in China und unter hohen Auslandsschulden. Anhaltend tiefe Rohstoffpreise mögen uns in Europa freuen, dämpfen jedoch die globale Nachfrage.
  • Alte Industrie: Auch ohne Abgasskandal steht die deutsche Vorzeigebranche vor einem Umbruch historischen Ausmaßes. Die ganze deutsche Autoindustrie muss sich auf einen heftigen Gegenwind für die Kerntechnologie Diesel einstellen. Mehr noch: Geändertes Konsumentenverhalten, neue Technologien und gänzlich neue Wettbewerber werden das Produkt selbst mehr in Frage stellen als die Branche und die traditionellen deutschen Autoliebhaber es wahrhaben wollen.
  • Eigentümerstruktur: Der Skandal von Volkswagen ist letztlich auch der Ausfluss einer dysfunktionalen Eigentümerstruktur. Normalerweise sind Unternehmen mit einem starken Familieneinfluss gute Investitionen auch für die außenstehenden Aktionäre. Dies gilt aber nur, wenn die Familie auf eine langfristige Wertsteigerung achtet. Die Eigentümer von Volkswagen haben in den letzten Jahren mehrfach gezeigt, dass andere Interessen und Motivationen überwiegen. Auch der Staatseinfluss reduziert letztlich die Möglichkeiten, das Unternehmen voranzubringen, man denke nur an die Möglichkeit der Standortverlagerung.
  • Kultur: Die Geschichte von VW in den letzten Jahren ist gekennzeichnet von Skandalen. Lopez-Skandal, Bestechungen mit Fernreisen und Bordellbesuchen, die Übernahmeschlacht mit Porsche. Zulieferer berichten übereinstimmend, dass sich die Einkäufer des VW-Konzerns nicht mit dem branchenüblichen Kostendrücken zufriedengeben, sondern dieses auch mit einer besonders rüden Vorgehensweise kombinieren.

Wie ich an dieser Stelle mehrfach erläutert habe, befinden wir uns am Ende einer mehr als dreißigjährigen Aufwärtsbewegung an den Kapitalmärkten. In den kommenden Jahren müssen wir uns auf geringe Renditen bei deutlicher Volatilität einstellen. Verluste schmerzen in diesem Umfeld umso mehr, weil es viel länger dauert, sie wieder aufzuholen. Die Antwort liegt in einem disziplinierten Portfolioansatz. In dieses Portfolio gehören neben Liquidität, Gold und Immobilien auch Aktien. Allerdings nur Qualitätsaktien. Qualitätsaktien zeichnen sich durch attraktive Märkte, gute Markstellung, solide Finanzen, transparente Berichterstattung und gutes Management aus. VW erfüllt diese Kriterien nicht. Es ist und bleibt ein Nicht-Qualitätswert. Nun kann man sicherlich auch solche Aktien kaufen, wenn sie denn günstig sind. Doch ist VW schon günstig? Keiner kann dies mit Bestimmtheit sagen.

Bei Qualitätswerten kann man auch in einer solchen unsicheren Phase zugreifen. So im bereits erwähnten Beispiel von Bayer. Zwar war auch damals der Schaden nicht absehbar. Auf der anderen Seite verfügte Bayer über eine starke Marktstellung in einigen attraktiven Märkten, relativ solide Finanzen und ein stabiles Management-Team. Hier ging man beim Kauf zwar auch das Risiko ein, zu früh zugegriffen zu haben. Aber die grundlegende Qualität des Unternehmens sprach dafür, dass es auf mittlere Sicht auf keinen Fall ein Fehler war.
Wenn man in fallende Messer greifen will, dann nur, wenn diese Messer auf Dauer Qualität bieten. Tun sie es nicht, sollte man sie fallen lassen.

→  WirtschaftsWoche Online: „Besser Finger weg von VW-Aktien!“, 8. Oktober 2015

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