Alles super mit dem Bullenmarkt

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Es ist an der Zeit, optimistischer zu werden. Gerade hier bei bto. Die Börsen boomen, die Wirtschaft erholt sich, die Geldpolitik normalisiert sich. Vermutlich lese ich zu viele von den skeptischen Stimmen und das auch zu einseitig. Hier nun ein ausführlicher Kommentar, weshalb es an der US-Börse weiter aufwärtsgehen dürfte. Gute Laune zum Wochenende:

  • „(…) the bull market has persisted, and is now one of the longest on record. This persistence, along with a steadyexpansion of multiples to levels previously associated with bubble territory, have contributed to a kind of cottage industry that has churned out myth after myth about the bull market, not least in regard to the sources of its energies, and the robustness of its duration.“ bto: Und diese Mythen werden dann auseinandergenommen.

The Corporate Buyback Myths

  • „(…) since the bull market began in 2009, households and institutions (which largely act on behalf of households) have been net sellers of shares, while corporations themselves have been by far the biggest buyers of shares.“  bto: Das habe ich an dieser Stelle auch immer kritisiert.

  • „While it is true that corporations have been the major buyers since the bull market began, the explanations given for it are categorically wrong, or at least misleading.  In the first place, households an the institutions that serve them are almost always net sellers of shares. In the aggregate, households are generally net spenders, while corporations are almost always net savers. There is nothing at all unusual with households selling shares back to corporations.  In fact, with few exceptions, that has almost always been the case going back to the early 1980s, when buying back shares became an approved tool of corporate policy.“ bto: Das fand ich dann schon sehr interessant … Die Logik, dass Unternehmen Netto-Sparer sind und private Haushalte Netto-Schuldner finde ich schon äußerst komisch. Sollte es nicht anders sein? Ist es seit 1980 nicht mehr so, weil wir immer mehr auf financial engineering setzen?
  • „In the Anglo-Saxon corporate model, executives are employed by shareholders first and foremost to maximize shareholder value, and part of that is returning cash to them, generally in the form of dividends or buybacks.  Obviously, issuing new shares dilutes the value of existing shares, and that is why corporations rarely issue new equity, and rarely retire debt. Furthermore, since interest expenses became tax deductible early in the twentieth century, corporations have had a large incentive to issue tax-favorable debt to fund operations versus diluting shareholder value.“ bto: Es geht nicht um echte Wertschaffung mit fundamentalen Hebeln, wie hier erneut unterstrichen wird.
  • „Because corporations have borrowed to buyback shares over the last ten years or so, many charlatans would have you believe that the entire bull market is essentially mirage fueled by easy money from central banks that have pushed up share prices and valuations.  Again, this is far from the truth.“ bto: aha. So ein Scharlatan betreibt auch diesen Blog.
  • „For one thing demand for shares is always neutral.  For each buyer, there is a seller, and it makes no difference who the buyers and sellers are. Secondly, buybacks have little or no effect on valuations.  Consider a comparison of the S&P 500 Buyback index with the S&P 500 index.  The buyback index is composed of the top 100 stocks with the highest buyback ratios in the S&P 500, so it is a pretty good yardstick with which to assess corporate buybacks.  Furthermore, it is equal-weighted, so its valuation characteristics are less distorted than broad indices with different compositions.  That being said, it is notable that by every major valuation metric, the buyback index trades at a significant discount to the broader market.“  bto: was übrigens für den Markt spricht. Er bestraft die Unternehmen, die nicht mehr investieren.


bto: So ganz überzeugt es mich nicht. Ich denke, die Nachfrage nach Aktien verkleinert das Angebot nachhaltig, weil die Aktien eben nicht mehr existieren. Das treibt auch die Werte von
Firmen, die keine Buy-backs machen.

The Fed Myths

  • „Another myth that will not die is that quantitative easing (QE), and zero-percent interest rate policy (ZIRP) have fueled the bull market since 2009.  This is easily disproved.  Fundamental factors such as robust profit margins and commensurate earnings growth have been the biggest contributors to equity gains, not easy money.  If easy money were the main driver of equity performance, then areas of the world with proportionately larger central bank stimulus programs, like Japan, would have fared much better than areas with less stimulus.  It is worth noting that the Fed ended its quantitative easing program in October of 2014, and ended its ZIRP program in December of 2015, yet the U.S. has outperformed both Europe and Japan (in dollar terms) since, despite much looser monetary conditions in those regions.“ bto: Andere Quellen sehen jedoch einen deutlichen Anstieg der Bewertungsmultiples.
  • „The idea that low rates have compelled would-be savers into riskier assets is another myth that will not die. (…) Yet this has not been the case.  For example, equity ownership in Europe and Japan is little changed over recent years, despite the incentive offered by low rates to invest.“ bto: Dieser Umstand dürfte aber zum Kauf von Aktien auf Kredit animiert haben, und zwar von den Profis.

Conclusion

  • „Perhaps because it was born in the midst of a crisis not seen in generations, and because it has coincided with unprecedented policies, the current bull market is perhaps the most misunderstood market cycle in history.  However, when examined without bias, it is easily seen that much of the current cycle is really not all that remarkable, and that the skepticism surrounding it has, ironically, probably done more to fuel it than almost anything else.  It will, like all previous cycles, end at some point, and the usual suspects will be there to cheer the selling, lauding a return to „price discovery.“  It is doubtful, though, that their explanations for the new bear market will be any better than their shoddy rationale for the bull.“ bto: Es ist auf jeden Fall eine Sichtweise, die man anerkennen muss. Ich bleibe dabei, dass sich die Politik des billigen Geldes an den Finanzmärkten niederschlägt.

bto: Um es klar zu sagen: Ich teile diese Argumentation nicht. Ich denke, wir sind (nahe) am Ende des Bullenmarktes, der vom billigen Geld getrieben wurde. Die Unternehmen haben ihre Bilanzen hoch geleveraged, um Margin und Multiples zu steigern. Wir haben eine Bewertungsblase, die korrigieren werden muss und wird.

→ Financialadvisors.com: „What You Probably Believe About the Bull Market Is Wrong“, 27. Juli 2017

16 Antworten
  1. MFK says:

    Vergessen wurde auch, dass Zentralbanken und öffentliche Pensionsfonds seit 2008 verstärkt Aktien gekauft haben. Es gibt Schätzungen, wonach 40% aller weltweit gehandelten Aktien von diesen gehalten werden. Diese Käufe dürften ebenfalls in erheblichem Umfang zur bubble beigetragen haben. Ansonsten ist Börsenpsychologie immer schwierig.

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  2. Wolfgang Selig says:

    Danke für den link, um herausfinden zu können, was der Mann beruflich macht. 14 Jahre rechtfertigen für mein Sprachgefühl nicht den Titel eines Finanz-Veteranen. Er hat nicht mal das Platzen der Dotcom-Bubble in 2000 mitgemacht, aber gut. Wichtiger ist für mich, dass er offenbar Kundengelder verwaltet und nicht sein eigenes wie etwa Felix Zulauf inzwischen. Daher bin ich naturgemäß misstrauischer als etwa bei Warren Buffet oder anderen Eigeninvestoren, denn der Kommentator lebt davon, dass der Bulle möglichst lange geritten wird.

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  3. MSt says:

    Dass die Haushalte nicht verstärkt in Aktien investieren überrascht mich nicht. Die Immobilien sind die neuen Aktien. Da scheint der verschuldungsgetriebene Boom stattzufinden.

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  4. Dietmar Tischer says:

    >„Another myth that will not die is that quantitative easing (‚QE‘), and zero-percent interest rate policy (‚ZIRP‘) have fueled the bull market since 2009. This is easily disproved.>

    Und das soll der Beweis sein, dass die Zinsursache falsch ist:

    >Fundamental factors such as robust profit margins and commensurate earnings growth have been the biggest contributors to equity gains, not easy money.>

    Ist das ein Gegenbeweis?

    Sind es FUNDAMENTALE Faktoren bzw. NUR fundamentale Faktoren, wenn Profitmargen und Umsatzwachstum AUCH auf der niedrigen Zinsrate beruhen?

    Zumindest müsste dieser Einfluss niedriger Zinsen ausgeschlossen werden, wenn obige These als falsch bewiesen werden soll.

    Das ist nicht der Fall.

    Ich wundere mich schon, wie leichtfertig Thesen in die Welt gesetzt und auch noch als diskussionsfähig angesehen werden.

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  5. Felix Kurt says:

    Die Anleihemärkte bieten wohl mehr Grund zu Sorge und sind – rein fundamental – viel eher als überhitzt zu betrachten als die Aktienmärkte.

    Die Aktienmärkte haben meistens das „Pech“ in fast jeder Situation liquide zu sein und deshalb bei plötzlicher Risikowahrnehmung der Marktteilnehmer als Liquiditätsbeschaffer zu dienen. In den dunkelsten Stunden der Finanzkrise, besonders nach der Lehman-Pleite waren zeitweise sogar US-Staatsanleihen nicht handelbar, Aktien schon.

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    • Felix Kurt says:

      P.S. Vgl. die Kommentare von Alan Greenspan letzte Woche oder Jamie Dimon, JP Morgan Chase, heute. Besonders mit Blick auf die aufgeblasenen Bilanzen der Notenbanken, (über-)voll mit Bonds, Covered Bonds und Junk Bonds.

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      • mg says:

        > besonders nach der Lehman-Pleite waren zeitweise sogar US-Staatsanleihen nicht handelbar

        Könnten Sie die Quelle dazu verlinken? Vorab besten Dank.

      • Felix Kurt says:

        @mg: Link dazu kenne ich nicht. Ist meine persönliche berufliche Erfahrung zu der Zeit, also Ende 2008 bis zum Tief im März 2009. Vielleicht gibt es noch Artikel aus der Börsenzeitung oder dem Handelsblatt (o. ä.), sofern man das jetzt nach bald 9 Jahren noch recherchieren kann/will.

      • Felix Kurt says:

        @M. Stöcker: (hat D. Krüger iregendeinen nachvollziehbaren Track Record?)

        Greenspan war mit seinen Erwartungen gar nicht so schlecht: 2016 betrug die US-Inflation 0,7%, Anfang 2017 waren wir bei 2,7%, aktuell immer noch bei 1,7%. Der ‚Call‘, dass bei 1,5% Rendite die 10-jährigen Anleihen im Zusammenhang mit dem BREXIT es sich um eine ‚bubble‘ handelt, war auch nicht falsch.

        Rechnen Sie mal aus, was die Kursverlsute der Bond-Halter in DE oder in USA sind, nach dem die Renditen (manche sagen auch Zinsen) langlaufender Anleihen vom Tief letzten Jahres auf das aktuelle Niveau gestiegen sind. Das alleine ist schon sehr, sehr schmerzlich.

        Was die Inflation angeht, so können Sie sich meinen Blogbeitrag vom 28.4.2016 mal ansehen, den Dr. Stelter freundlicherweise eingestellt hatte.

      • Felix Kurt says:

        @mg: Sprechen Sie mal mit den US- oder deutschen Statistikämtern. Die Statistik zu Preisveränderungen ist sicher keine schlechte. Für niemanden einzeln oder besondere Lebensumstände können die vermeintlich ‚richtigere‘ Daten erheben.
        Aber die Schlussfolgerungen, die man aus den Veränderungen im Zeitablauf ziehen kann, sprich die Anstiege oder Rückgänge, die Dynamik von solchen Veränderungen, sind m. E. richtig und können sinnvoll genutzt werden. Nicht mehr – nicht weniger!

      • mg says:

        > Sprechen Sie mal mit den US- oder deutschen Statistikämtern.

        Mach ich. Anschliessend poste ich hier, was dabei rausgekommen ist.

        Um Missverständnisse auszuschliessen: ich bin nicht der Ansicht, dass die Ämter in D, CH oder USA die Zahlen frisieren. Aber ich unterstelle, dass die Politik die Berechnungsvorschriften immer wieder mal in ihrem Sinne anpasst. Diese Ansicht mag nicht weit verbreitet sein. Dies dürfte dem Umstand geschuldet sein, dass sich die meisten Menschen mit solchen Fragen überhaupt nicht beschäftigen. Allerdings bin ich mit meiner Ansicht auch nicht allein.

        Wie es der Zufall will, hat Norbert Häring gerade was dazu geschrieben:
        http://norberthaering.de/de/27-german/news/874-assa

  6. RW says:

    Verschuldungsorgien hin oder her. Es gibt global gesehen noch genug interessante Assets, die unterbewertet sind und eine gute Rendite abwerfen. Und solange Trump zu Werke geht, wird es diese immer wieder neu geben.

    Wichtig in meinen Augen ist nur, dass man dabei seine eigenen Assets auf Null durch entsprechende Cashflows abzinsen kann und muss. Daher interessiert es mich persönlich auch nicht, wenn mal irgendwo und irgendwann eine Blase platzt. Am Ende wird sowieso immer die Null zu sehen sein. Das konnte man bei der letzten Finanzkrise schön sehen. Wer dann durch Cashflows Firepower hat und vor allem strategisch und zukunftsorientiert agiert, wird aus der Null wieder etwas Positives machen können..

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  7. Robert Huber says:

    Hallo RW,
    können sie mir ein paar global unterbewertete Assets nennen.
    Mir würde jetzt spontan nichts einfallen.
    Wir alle hier müssen mehr von der Theorie in die Praxis kommen.

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