„Charting Today’s Minsky Moment Dynamics“

„Wo stehen wir in den Märkten?“ ist eine auch bei bto immer wiederkehrende Frage. Vor allem das mit dem Timing ist ja bekanntlich so eine Sache. Zero Hedge hatte eine recht gute Zusammenfassung in der letzten Woche und ich dachte mir, es passt mal wieder für eine Diskussion an dieser Stelle:

Zunächst die Erinnerung, dass die Volatilität an den Märkten überhaupt nicht zu den Risiken in der Welt passt:

  • „(…) traders and market participants realized central banks have not only taken over the market, but have no intention of ever leaving as the alternative is a crash that wipes out 8 years of artificial „wealth effect“ creation and puts the very concept of fractional reserve and central banking in jeopardy.“ bto: was natürlich stimmt. Der Preis für den Erhalt unseres Schuldenturmes ist eine gigantische Vermögenspreisblase.
  • „On one hand, it is reassuring that Central Banks are cognizant of severity of the risk and are showing appropriate flexibility in adjusting their reaction functions to incorporate these realities.“ bto: Das stimmt sicherlich, wobei die Frage berechtigt ist, ob dies zu loben ist. Schließlich hat die Politik der Notenbanken uns auch in die Probleme geführt.
  • „On the other hand, this is less good because it does not allow the market to reposition and, thus, normalize. By soliciting feedback from the markets, Central Banks are further encouraging bad behavior making things potentially worse by postponing the resolution further into the future.“ bto: Genauso ist es!

Wie die Politik der Zentralbanken gewirkt hat, kann man sehr schön an dieser Darstellung sehen, Assetpreise hoch, Realwirtschaft wenig bewegt:

  • „In this environment, in which demographics + debt + disruption = deflation, „investors are looking for higher returns and money managers are pressured to deliver in an increasingly challenging environment as risk premia continue to compress across the board. The dilemma money managers are facing is either to engage in short term risky strategies or face redemptions. bto: Es wird klassisches Herdenverhalten gefordert und gefördert.
  • „Since this forces current flawed monetary policy to persist and remain transparent, predictable and overly accommodative, it further reinforces bad behavior and focus on short term strategies with disregard to their long-term consequences. bto: was allerdings immer gilt. Nur wenige Assetmanager sind wirklich bereit, von der Meinung der Mehrheit abzuweichen.
  • „In practical terms, this means that while markets appear to be locally stable, they are effectively dancing on the edge of metastablity whereby practically any non-trivial shock can be destabilizing as people had abandoned any long-term agenda and have concentrated all the efforts on extracting as much as possible in the near term. This goes back to what Kocic said back in June when he first defined the market’s metastable (dys)equilibrium, and predicted that eventually it would lead to cataclysmic events. bto: Und der Auslöser für eine solche Entwicklung kann aus vielen Richtungen kommen.

  • „(…) investor confusion, or rather schizophrenia, is the result of an overhang of almost a decade of unprecedented stimulus and one-sided positioning which has made the market vulnerable to violent selloffs.“  bto: Ja, es kann noch lange so weitergehen. Oder eben nicht.
  • „Generally, reduced uncertainty engenders higher levels of leverage which in turn leads to additional compression of risk premia and a buildup of risks. Ultimately the system becomes unstable and results in a crisis, which in turn forces the system to deleverage in a highly volatile manner. In a way, continued prosperity and stability in itself is destabilizing leading to riskier lending as the asset prices of collateral decline. This is the essence of Minsky’s take on financial markets. bto: Klartext: Geringe (wahrgenommene) Risiken führen zu mehr Schulden zum Zwecke der Spekulation, die wiederum zu noch geringeren wahrgenommenen Risiken führen und dann zu noch mehr Schulden … bis zu dem Punkt, an dem es knallt dem Margin Call.
  • „(…) how long can the Fed prevent the Minsky moment from asserting itself, sending volatility soaring and ending the current unstable state, ironically by injecting ever more of the one catalyst that unleash the next crisis: debt.“ bto: Die Fed wie die anderen Notenbanken befördern genau diese Entwicklung.
  • Ultimately the system becomes unstable and results in a crisis, which in turn forces the system to deleverage in a highly volatile manner. In a way, continued prosperity and stability in itself is destabilizing leading to riskier lending as the asset prices of collateral decline. This is the essence of Minsky’s take on financial markets.“ bto: So ist es.
  • „In order to capture these dynamics, we describe the market behavior in terms of leverage and volatility (or risk premia), see the figure below. In this space, there are four quadrants corresponding to different regimes and the market trends with quasi-cyclical trajectories capturing the evolution of financial markets as they transition through different operating modes.

  • „The figure captures generalized trajectories of volatility and leverage as seen in the last 10-15 years. This approach is a conceptual relative to the Minsky’s idea of endogeneity of financial crises. (…) As the risk premia compress, leverage increases leading to higher levels of risk taking, which results in a crisis. The volatility spikes up while the system begins to deleverage. At some point the government steps in and for awhile there is an uncertainty about whether it would be able to contain the crisis without causing serious long-term side effects.“
  • We are currently in the lower half plane. As we transition from the lower right to the lower left quadrants, the policy unwind begins. During taper tantrum, the system faces a dilemma between forced deleveraging (e.g. unwind of the Fed balance sheet and disorderly bear steepener) or gradual deleveraging with uneventful exit and transition deeper into the lower left quadrant (this is denoted as the Base case). This path requires some fine tuning as efforts are made not to overregulate the system and slip into a deflationary trap.“ bto: Und hier bin ich dann skeptisch. Es wird gar nicht funktionieren, ohne einen Rückfall in die deflationäre Grundtendenz zu verursachen.

→ Zero Hedge: „What Happens When The Market Can No Longer Pretend: Charting Today’s Minsky Moment Dynamics“, 28. Oktober 2015

Kommentare (8) HINWEIS: DIE KOMMENTARE MEINER LESERINNEN UND LESER WIDERSPIEGELN NICHT ZWANGSLÄUFIG DIE MEINUNG VON BTO.
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    Michael sagte:

    Ein weiterer Indikator ist der Business-Zyklus von durchschnittlich 8.6 Jahren. Eine Korrektion ist längst überfällig.

    Und dann wäre da noch die abnehmende Yield-Curve und überexponentielles Wachstum der Aktienmärkte (vgl. Didier Sornette ETH Zürich)

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  2. Avatar
    Dietmar Tischer sagte:

    Ich frage mich, ob die Argumentation von Zero Hedge schlüssig ist.

    >„On one hand, it is reassuring that Central Banks are cognizant of severity of the risk and are showing appropriate flexibility in adjusting their reaction functions to incorporate these realities.“>

    Wenn das so ist, kann man dann ausschließen, dass die Zentralbanken beim Margin Call verkünden:

    Wenn irgendjemand – Staat, Unternehmen der Realwirtschaft oder Banken – vor dem Kollaps steht, bitte bei uns am Schalter melden. Für irgendeinen Dreck, kaputte Fahrräder, eine Ladung Mist oder was auch immer, gibt es Geld bis es genügt, die Einreicher weitermachen zu lassen.

    Technische Erwägungen, Abwicklung und rechtliche Restriktionen einmal außen vor:

    Warum soll das nicht funktionieren, den Margin Call zu verhindern?

    Mich würde einmal interessieren, ob Minsky die Notenbanken in seine Überlegungen miteinbezogen hat.

    Gibt es ein Minsky Moment, das die Notenbanken als lender of last ressort einschließt?

    Selbst, wenn man zu der Schlussfolgerung gelangen würde, dass es bei konsequenten Eingriffen der Notenbanken keinen Margin Call geben muss, kann das System dennoch kollabieren – aus anderen Gründen.

    Im Falle eines Exzesses ist das natürlich Hyperinflation.

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      Wolfgang Selig sagte:

      @D. Tischer: das sehe ich genauso. Vorreiter ist schon seit Jahren die FED, über deren Greenspanput schon vor langer Zeit gelästert wurde. Da die mit Geldpolitik zugekleisterten Krisen in den letzten 20 Jahren immer größer wurden, ist es m.E. völlig illusorisch zu glauben, beim kommenden margin call würden sich auf einmal weltweit prinzipientreue Falken durchsetzen. Wenn schon die lächerliche LTCM-Pleite „Retter“ benötigt und bekommen hat, sich das Ganze über dotcombubble und Lehmann massiv ausgeweitet hat, um wieviel größer wird dann der Druck erst beim margin call sein? M.E. werden die Notenbanken wirklich alles gegen den margin call machen und die Folgen für die Inflation werden dort niemand mehr interessieren. Ich bin mir noch nicht mal sicher, ob die Regierungen dann bockige Notenbanken durch geänderte Gesetze weisungsabhängig machen und das als Stärkung der demokratischen Kontrolle verkaufen werden. Ein Ertrinkender greift nach jedem Strohhalm und jeden Mitschwimmenden.

      Ob dann aber die Regeln von Bretton Woods sowie die von Nixon betriebene Auflösung der Goldbindung noch gelten können, wage ich nach dem margin call zu bezweifeln.

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        Dietmar Tischer sagte:

        @ Wolfgang Selig

        Einmal angenommen, wir hätten recht und die Dinge würden sich in der angesprochenen Weise entwickeln.

        Mir stellt sich dann die Frage, die ich als die Frage der Fragen ansehe:

        Haben sich die Bevölkerungen auf dem Weg dahin soweit „reconditioniert“, dass sie auch fundamental wirksame Veränderungen akzeptieren ODER werden sie immer rebellischer bis das Boot kentert?

        Konkret: Beispiel USA – mal wieder Vorreiter – noch nicht beim Margin Call, aber auf dem Weg dahin:

        Die Fed hat mit ihrer Geldpolitik eine Depression verhindert. Ich glaube, dass dies breiter Konsens ist. Das Land hat sich gewandelt während dieser Zeit: Viele Jobs im gut entlohnenden verarbeitenden Gewerbe gingen verloren. Dazu gewonnen wurden Jobs in den schlecht entlohnten Dienstleistungsbranchen. So etwas wie Vollbeschäftigung also, aber auf einem ganz anderen Niveau als in den Jahrzehnten zuvor – vielfach erlebt als Verarmung.

        Der politische Effekt:

        Nicht mehr die begleitende, um Ausgleich bemühte Politik der Clintons und von Obama, sondern Radikalisierung (Trump und, auf Seiten der Demokraten, wenn auch in geringerer Ausprägung Sanders).

        Man könnte auch sagen:

        Verlust der Mitte.

        Ich gehe davon aus, dass Trump nicht liefert, weil er nicht liefern kann – keiner könnte seine Versprechungen einlösen. Und schlimmer noch: Wenn seine Steuerreform so durchgeht wie konzipiert, wird es noch mehr (relative) Verlierer geben bzw. solche Menschen, die sich berechtigt als Verlierer sehen

        Was geschieht in der nächsten Runde nach Trump?

        Gibt es einen Präsidenten, der noch mehr verspricht, um gewählt zu werden und noch weniger halten kann als Trump – oder fügt sich die Mehrheit in ihr Schicksal etwa nach dem Motto „such is life“ und gibt sie einer die Probleme zwar nicht lösen, aber es vielleicht konsolidieren könnenden Partei ein Regierungsmandat?

        Ich habe keine Antwort darauf.

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        Wolfgang Selig sagte:

        @Dietmar Tischer: ich habe auch nicht DIE Antwort darauf, aber verweise auf die Geschichte. Nach 1929 haben sich die USA für Roosevelt und den“new Deal“ entschieden. Aus heutiger Sicht fast.sozialistisch für deren Verhältnisse. Und jetzt: ein Bernie Sanders verdrängt fast Hillary Clinton bei den Demokraten.
        Und bei uns? 4 Jahre nach der Weltwirtschaftskrise kamen 1933 die Nazis, die politisch zugleich extrem rechts und links waren. Und zufälligerweise wachsen auch bei uns beide Ränder.
        Daher bin bezüglich der USA optimistischer als für Europa.

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        Dietmar Tischer sagte:

        @ Wolfgang Selig

        lch kann Ihre Sicht nachvollziehen.

        Für die USA spricht, dass in diesem Land die Migration der Jobs zu den gering bezahlten Tätigkeiten weitgehend vollzogen zu sein scheint, während sie in Teilen Europas, insbesondere bei uns noch bevorsteht. Andererseits hat man in USA auch ein unberechenbares Staatsoberhaupt mit vergleichsweise großer Macht gewählt, das mit seiner Steuerreform die Spaltung des Landes noch weiter vertiefen wird.

        Vielleicht ist der entscheidende Unterschied:

        Die Amerikaner sehen ihr Schicksal mehr in der eigenen Hand liegen, die Europäer mehr in der des Staates. Dies könnte bedeuten, dass in Europa der Ruf nach dem starken Mann oder der starken Frau, die es richten soll, viel ausgeprägter ist – und damit auch gefährlicher, wenn das Mandat unerfüllbarer Erwartungen wegen missbraucht wird.

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        Wolfgang Selig sagte:

        @D.Tischer: sehe ich genauso. Die Staatsgläubigkeit ist in Europa von der Geldanlage über die Altersvorsorge bis zur Krankenversicherung viel größer. Mit entsprechend deutlicheren Konsequenzen auf die Stimmungslage der Bevölkerung, wenn der Staat versagt.

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    Felix Kurt sagte:

    Zero Hedge liegt auch schon lange schief.
    Hier ein durchaus pragmatisches Zitat von der Bank M.M.Warburg:

    „Bei Portfolien mit geringem Aktienanteil drohen den Anlegern Enttäuschungen

    Wer in den letzten fünf Jahren von 2012 bis 2016 in ein gemischtes Mandat mit 50 Prozent Aktien und 50 Prozent Anleihen investiert hatte, konnte im Schnitt eine jährliche Performance von 8,9 Prozent vor Kosten erreichen.

    Auch in diesem Jahr wäre nach zehn Monaten bereits ein annualisierter Ertrag von 7,1 Prozent erzielt worden. Es erscheint daher folgerichtig, auch für das Jahr 2018 von einer Performance in Höhe von sieben bis neun Prozent auszugehen. Doch lässt sich dieser Wert wirklich wiederholen? Oder ist vielleicht das Potenzial an Kursgewinnen ausgereizt?

    Ein wesentlicher Problemfaktor der Annahme stellt die Rentenseite dar. In den letzten Jahren waren zwei Sonderentwicklungen für die insgesamt starke Performance verantwortlich. Zum einen sank das Zinsniveau fast kontinuierlich. Zum anderen sind auch die Risikoaufschläge (Spreads) für Anleihen deutlich zurückgegangen. Diese Entwicklungen können und werden sich kaum in dem Ausmaß fortsetzen. Für unser hälftig aus Anleihen und Aktien zusammengesetztes Portfolio ergibt sich aus unseren Berechnungen nur noch eine erwartete Rendite von 3,4 Prozent vor Kosten.

    Der Anleger hat im aktuellen Marktumfeld drei Alternativen. Erstens kann er seine Renditeerwartungen reduzieren und mit kleinen Wertzuwächsen, die möglicherweise sogar zu einem realen Vermögensverlust führen, zufrieden sein. Zweitens kann er seine Risikotoleranz erhöhen und temporäre Verluste gegebenenfalls einfach aussitzen. Drittens kann er sich sehr tief in die Kapitalmärkte einarbeiten oder sein Vermögen einem guten Verwalter anvertrauen. Das aktive Investieren gewinnt gegenüber dem passiven Investieren wieder an Bedeutung, nachdem in den vergangenen – vergleichsweise weniger anspruchsvollen – Jahren der Trend noch eher in die entgegengesetzte Richtung ging.“

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