Best of bto 2020: Welt­aktien-Port­folio: Corona-Rettungs­beiträge und gleich­zeitig Geld­reserven auf­bauen

Dieser Beitrag erschien im April 2020 bei bto:
Vor zwei Wochen habe ich die Idee von Dr. Hans Albrecht, dem Vorsitzenden von Global Bridges, zu einer Mobilisierung der TARGET2-Guthaben zur Hilfe für den Süden der Eurozone aufgegriffen und weitergesponnen:
und:
Es war auch Bestandteil des Podcast:
Nicht wirklich überraschend folgten den Beiträgen intensive Diskussionen, auf die ich Hans Albrecht hinwies. Er nahm das zum Anlass, mir  ausführlich zu antworten und seine Position zu erläutern.
Hier also sein Gastbeitrag:

Der Vorschlag von mir, aus dem Dr. Daniel Stelter einen Teil aufgegriffen hat, ist nicht, mit deutschen Zahlungen oder Haftungen italienische Staatsausgaben zu finanzieren und auch nicht irgendwelches Geld zu verschenken. Was ich vorschlage, ist, die ungeliebten TARGET-Haben-Salden der Bundesbank aufzugeben, um dadurch zumindest einen Teil unserer nun sicher notwendigen sehr erheblichen „Rettungsbeiträge“ für die Eurozone, aber auch für den Rest der Welt und in Deutschland zu finanzieren, und zudem Reserven für künftige Generationen aufzubauen. Leider war es Dr. Stelter natürlich im Rahmen seines Artikels nicht möglich, hier auf alle Details meines Vorschlages einzugehen. Dadurch sind, wie mir scheint, einige Missverständnisse aufgetreten, die ich zusammengefasst adressieren möchte.

Einige der hier geäußerten Bedenken beruhen leider auf falschen Vorstellungen von den Buchungsabläufen im Rahmen von TARGET, die es zunächst auszuräumen gilt:

Der innereuropäische Zahlungsverkehr wird nicht zwischen einzelnen Staaten oder Notenbanken, sondern über die EZB abgewickelt, die hier als eine Art „Clearing House“ agiert. Dementsprechend hat die italienische Notenbank kein „TARGET-Konto bei der Bundesbank“ wie von manchen Diskutanten unterstellt.

Tatsächlich werden sogar überhaupt keine Überweisungen einzeln direkt ausgeführt, sondern nur die sich ergebenden Salden der einzelnen Notenbanken gegenüber der EZB einmal täglich auf die Zahlungsverkehrskonten gebucht. Das spielt aber keine Rolle, denn auch wenn die tatsächliche Zahlungsabwicklung aus Praktikabilitätsgründen anders läuft bzw. eben gar nicht stattfindet, weil TARGET nie abgerechnet wird, so ändert das doch nichts daran, wie die einzelnen Zahlungen zu verbuchen sind. Das können Sie sich vorstellen, wie das Aufschreiben beim Skat. Da werden auch nicht nach jeder Runde die Pfennige hin und hergeschoben, sondern nur am Ende die Abrechnung bezahlt. So ist das hier auch, nur leider mit dem Unterschied, dass die täglichen Salden eben nicht bezahlt, sondern auf den TARGET-Konten verbucht werden, die wiederum – anders als die ISA-Konten in Amerika – aber nie durch Zahlung ausgeglichen werden.

Der Ablauf der von Dr. Stelter dargestellten „Fondlösung“ – die nicht meine präferierte Lösung ist – ist wie folgt:

  • Fond (F) begibt Anleihe, diese kauft eine deutsche Geschäftsbank (DB).
  • DB verkauft diese Anleihe im Sekundärmarkt weiter an Bundesbank (BuBa) oder beleiht sie bei ihr im Repo-Geschäft.
  • Fond überweist den Mittelzufluss aus Anleihekauf auf ein Konto bei einer Bank im Euro Ausland (AB).
  • Dadurch wird TARGET (Zentralbankgeld) abgebaut und F erhält Giralgeld im Euroausland.
  • F kann das Geld bei AB nutzen, um damit in Südeuropa zu investieren, oder um auf der ganzen Welt, inklusive D beliebige Assets zu erwerben bzw. Investitionen zu tätigen.

Resultat der Buchungen ist, dass am Ende der Buchungskette:

  • F eine Forderung gegen AB („dort Geld auf dem Konto“) hat, oder, wenn und soweit er diese Mittel investiert hat, eben entsprechende Assets hält.
  • Die BuBa hält Anleihen des F. Zwischen ihr und der italienischen Notenbank oder der AB bestehen keinerlei Forderungen oder Verpflichtungen, ja es gab überhaupt keine Transaktion, die direkt zwischen diesen beiden Institutionen zu verbuchen gewesen wären.
  • Die BuBa-Bilanz ist genauso lang wie vor der Transaktion, nur hält sie in entsprechender Höhe statt TARGET-Forderungen gegen die EZB nun Anleihen des F. Und das bedeutet, dass hier am Ende eben – anders als einige Diskutanten das sehen und anders als das im Falle Sareb / ANFA gelaufen ist – von der Bundesbank KEIN „Geld gedruckt“ wurde.

Interessierten kann ich das gerne anhand von T-Konten demonstrieren, aber vermutlich können die meisten Interessierten das auch selber nachvollziehen.

Den gleichen Effekt kann die Bundesbank übrigens auch dadurch erreichen, dass sie aus Eigeninitiative Geld auf eines ihrer Konten im Euroausland überweist, dadurch TARGET abbaut und Giralgeld dafür erhält, und dieses dann weltweit lege artis diversifiziert anlegt. Zum Beispiel in einem „Weltaktien-Portfolio“, indem sie – ähnlich einem World-ETF, nur konsequenter – einfach agnostisch und vollautomatisch jede auf der Welt gehandelte Aktie pro rata ihres Anteiles an der „World-Marketcap“ kauft. Das wäre dann in erster Näherung ein Anteil am Produktivvermögen der Menschheit. Und das ist das sicherste Investment der Welt, weil – solange Menschen geboren werden, leben und sterben – man Produktivität braucht. Man „wettet“ bei so einer Investition also nur auf das „Überleben der Menschheit“. Zudem ist man nicht nur in einem „Produkt“, das gesichert gebraucht wird, solange Menschen leben, sondern – solange die Menschheit wächst und der weltweite Pro-Kopf-Konsum steigt – auch in einem Wachstumsmarkt. Das ist also der „sicherste Schatz“, den man haben kann. Besser als Gold, denn an Gold muss man glauben, Produktivität aber braucht man. O. k., die Menschheit glaubt seit über 3000 Jahren an Gold, dennoch ist Brauchen besser als Glauben, und das ist vermutlich ja auch der Grund, warum klügere Institutionen, wie zum Beispiel die Schweizerische Nationalbank oder der Norwegische Staatsfonds ihre Mittel ziemlich genau so anlegen.

Dieses Weltaktien-Portfolio könnte man dann als Garantieportfolio für einen Fond einsetzen, und noch mal – wenn man die ESM-Leverage zugrunde legt – 1:4 leveragen. So könnte man viel mehr Mittel aufbringen für Solidarität in Europa als bisher in Rede stehen bzw. gefordert werden, aber eben OHNE hier den deutschen Staat, Sparer oder Steuerzahler zu belasten und die ärmeren deutschen Haushalte die „Rettung Italiens“ bezahlen zu lassen, während die „reichen“ italienischen Haushalte ungeschoren davonkommen.

Einige weitere Missverständnisse gilt es klarzustellen: Nach meinem Vorschlag „kauft“ die Bundesbank keine Anleihen des Fonds und die Bundesregierung „leiht“ sich auch kein Geld von der Bundesbank.

Vielmehr kauft die Bundesbank im Rahmen der „Sekundärmarktpflege“ die Anleihen des Fonds von einer Geschäftsbank, die zumindest für eine logische Sekunde hier als Ersterwerber auftritt. Damit ist den Anforderungen des EuGH zur Vermeidung monetärer Staatsfinanzierung Rechnung getragen, auch wenn das natürlich Augenwischerei und am Ende eben doch monetäre Staatsfinanzierung ist – wenn mit dem Geld Staatsausgaben finanziert werden.

Ob das Verfahren so funktioniert und legal oder legitim ist, brauchen wir nicht diskutieren, denn genauso wurde die spanische Bankenrettung über die spanische Bad Bank Sareb durchgeführt. Das Verfahren ist also praktisch erprobt und für legal befunden worden – auch wenn ich und vermutlich viele der Diskutanten (und möglicherweise unsere Notenbanker, die wahrscheinlich genau deshalb zunächst versucht hatten, diesen Skandal unter „ANFA“ geheim zu halten) das nicht als legitim betrachte, weil eben im Falle Sareb die Bilanz der Spanischen Notenbank durch den Ankauf der Sareb-Anleihen verlängert wurde, OHNE dass diese Verlängerung anschließend wieder ausgeglichen wurde. Sodass hier am Ende der Operation tatsächlich „Geld gedruckt“ wurde, was noch dazu nicht für einen zukunftsgerichteten solidarischen und proeuropäischen Zweck genutzt wurde, sondern nur um eigene alte Sünden und Fehler zu bezahlen.

Nach meinem Vorschlag ist das anders: Da die zunächst durch Geldschöpfung der BuBa bezahlten Anleihegelder vor Nutzung für Investitionen ins Euroausland überwiesen werden, werden die TARGET-Haben-Salden der Bundesbank abgebaut, sodass deren Bilanz nach Abschluss der Transaktionskette wieder genauso lang ist wie vorher, und daher also am Ende eben doch KEIN „Geld gedruckt“; sondern in der Bundesbank-Bilanz nur TARGET gegen Fondanleihen getauscht wurden. Aus Sicht der deutschen Volkswirtschaft wurde eine Zentralbankgeldforderung der Bundesbank gegen die EZB getauscht in Giralgeld im Euroausland und – soweit investiert wurde – in die entsprechenden Anlagen und Beteiligungen.

Im Übrigen auch hier der Hinweis, dass „Gläubiger“- und „Schuldner“-Volkswirtschaften direkt „nichts miteinander zu tun“ haben. In TARGET werden keine direkten Geldflüsse zwischen Staaten oder Notenbanken verbucht. Das läuft alles über die EZB als „Clearing House“. Und hier werden zudem keine Einzeltransaktionen, sondern nur Tagessalden verbucht. Ebenso wenig treten hier der deutsche Steuerzahler, Sparer oder Staat in Erscheinung. Die haben alle mit diesen Vorgängen nichts zu tun, weder buchhalterisch noch durch Haftungsverhältnisse. Die Deutsche Bundesbank hat keine Forderung an deutsche Steuerzahler und auch keine gegen den italienischen Staat. Jeden, der das anders sieht, bitte ich, mir seine Sicht der Dinge einmal anhand von T-Konten zu demonstrieren. Ich bin sicher, dass das Missverständnis sich dann schnell aufklären würde.

Sehr wichtig ist mir, das auch hier wieder geäußerte Missverständnis auszuräumen, dass TARGET-Salden „nicht von einer Staatspleite bedroht seien“. Das sehe ich anders!

Nehmen wir an, wir hätten eine normale Forderung gegen die EZB (zum Beispiel, weil wir ihr Radiergummis verkauft haben). Nehmen wir weiter an, die EZB hätte kein Geld mehr und Italien würde just in diesem Moment aus dem Euro ausscheiden.

Dann könnte die EZB unsere Radiergummirechnung entweder bezahlen, indem sie wie Herr Hellweg vorschlägt einfach „Geld druckt“. Das aber ist ein Problem, da Geld drucken ohne gleichzeitige Erhöhung des dagegen stehenden Angebotes an Waren und Dienstleistungen ja die Kaufkraft aller schon im Umlauf befindlichen Euros entwertet, sodass in diesem Fall eigentlich nicht die EZB, sondern alle Eurosparer der Welt unsere Radiergummis bezahlt hätten.

Oder die EZB könnte unsere Radiergummirechnung bezahlen, indem sie von allen ihren Anteilseignern eine Einlage pro Rate ihrer ESB-Anteile einfordert. (Wir wollen nicht vergessen, dass die EZB eine Tochter unserer Notenbanken, also auch Teil der BuBa, ist und nicht umgekehrt!)

Fragen wir uns, wer in diesem Falle was zahlen würde. Theoretisch sollten wir hier – wenn unser Radiergummi z. B. einen Euro gekostet hätte – mit knapp 26 Cents in Anspruch genommen werden.

Leider kommt nach dieser Einlageaufforderung aber kein ganzer Euro zusammen, da Italien ja ausgeschieden ist. Der Anteil Italiens muss also auf alle anderen Anteilseigner der EZB umgelegt werden. Zudem haben wir das Problem, dass Griechenland, Spanien, Frankreich, Portugal und noch einige andere auch gerade kein Geld für Einlagen in die EZB haben, sodass deren Anteil auch noch von anderen übernommen werden muss.

Am Ende bleiben nur A, NL, L und wir übrig, die in der Lage sind, die hier zur Begleichung unserer Radiergummirechnung notwendige Kapitalerhöhung der EZB zu zeichnen, was wiederum heißt, dass wir nicht nur knapp 26 Prozent, sondern eher 80 Prozent des von uns an die EZB gelieferten Radiergummis werden bezahlen müssen.

Ich hoffe, dass dies deutlich macht, dass es für uns nicht ganz ungefährlich ist, „Geschäfte mit der EZB“ zu machen, da deren Verpflichtungen gegenüber uns letztlich zu ca. 80 Prozent nur wir selber garantieren. Jeder, der die Mär glaubt, dass Verpflichtungen der EZB (und einiger anderer der vielen anderen E-irgendwas-Töpfe) uns ggf. nur zu knapp 26 Prozent träfen, glaubt vermutlich auch noch an Münchhausens Geschichte, in der dieser behauptet, sich an seinen eigenen Haaren aus dem Sumpf ziehen zu können.

Ein anderes Thema, das einige Diskutanten bewegt, ist, dass wir hier an einem gar nicht endgültig lösbaren Problem arbeiten, weil Rücküberweisungen doch eh TARGET immer wieder aufbauen, also was solls?

Ja, das stimmt. Überweisungen, egal warum, für Warenverkehr, Rückführung von Investitionen, Anleihenkäufe und vieles mehr erhöhen alle die TARGET-Salden, deren ungebremsten Anstieg durch ggf. auch „missbräuchliche“ Überweisungen, wie z. B. Kapitalflucht, können wir nicht verhindern. Das ginge nur, wenn man den im Eurosystem im Gegensatz zum Dollarraum (ISA-Settlements) „vergessenen“ periodischen Saldenausgleich der TARGET-Konten gegen einen werthaltigen „Schatz“ „nachrüsten“ würde. Auch das ist möglich, dazu habe ich an anderer Stelle bereits Vorschläge gemacht. Solange das aber nicht geschieht, ist der immer neue oder weitere Aufbau von TARGET-Salden unvermeidbar, was aber auch nicht schlimm ist. Wir müssen diesen Ausgleich eben nur immer wieder selber durchführen, indem wir TARGET-Guthaben gegen werthaltige Assets tauschen.

Wir sollten daher jeden Euro, der bei uns als TARGET-Haben-Saldo verbleibt, sofort in ein „Weltaktien-Portfolio“ drehen und so das ansonsten nur auf unseren Schultern lastende Euroausfallrisiko um die ganze Welt verteilen. Das wäre nicht nur in unserem, sondern im allgemeinen Interesse, da in einem stark vernetzten System dispers verteilte Risiken viel weniger systemgefährdend sind als konzentrierte Klumpenrisiken (das ist ja das Prinzip der Versicherungen, aber das führt hier zu weit).

Es stimmt, dass das „Wieder-in-Umlauf-Bringen der TARGET-Salden“, um das es ja eigentlich geht, Inflationsdruck erzeugen würde. ABER: Wenn wir dafür die Aktien der Welt kaufen, würde dieser Inflationsdruck allseits sehr begrüßt, da man „Inflation“ an Aktienmärkten ja als Kursgewinn sieht. (Ich zumindest kenne praktisch keine Anleger weltweit, die in realen anstatt in nominalen Terms denken und darauf auch die Boni ihrer Angestellten berechnen.) In diesen besonderen Zeiten wäre dieser „Inflationsdruck“ zudem als Stabilisierung der Aktienmärkte besonders willkommen und würde zur Umkehrung im Moment sehr unwillkommener Dominoketten führen (Margin Calls, Liquidity Strain, Debt Capacity Reduction, Rückstellungsbedarf usw.)

Das Wichtigste aber ist, dass – anders als einige Diskutanten hier das aufgrund von Missverständnissen bezüglich der tatsächlichen Buchungsketten befürchten – eine Inanspruchnahme oder Belastung des deutschen Sparers, Steuerzahlers oder Staates hier NICHT drohen. Ganz im Gegenteil bietet der Vorschlag allen dreien große Chancen, wenn der Wert des erworbenen Portfolios steigt. Dass das geschehen wird, ist sehr wahrscheinlich. Erstens weil die Wirtschaft sich irgendwann erholen wird, solange das „Leben weitergeht“, zweitens, weil der nun zu erwartende „Rettungs-Liquiditäts-Tsunami“ sicher erheblichen Inflationsdruck erzeugen wird und drittens, weil eben ein Investment in die Produktivität der Menschheit“ nun mal zwingend ein Investment in einen Wachstumsmarkt ist. Und das ist sehr viel besser, als ggf. sogar mehr als 50 Prozent der Bilanz der Bundesbank in nur einem Titel zu halten, bei dem es sich zudem um eine unbesicherte, derzeit unverzinste Forderung an nur einen Schuldner handelt, der diese zudem eigentlich nie bedienen muss und damit machen kann, was er will. Klingt irre, aber das ist TARGET. Und weil derzeit nicht nur die Consumer-Price-Inflation, sondern vor allem auch die Asset-Price-Inflation fast überall über 0 liegt, ist es sogar so, dass TARGET jeden Tag real an Wert verliert.

Mir wäre ein Anteil an allen Aktien der Welt deutlich lieber als so eine „Anlage“ (als solche bezeichnet die BuBa ja ihre TARGET-Guthaben) und solange ich Alternativen habe, würde ich es deshalb niemals zulassen, dass Mittel, die mir anvertraut werden, in Titel wie TARGET-Guthaben „investiert“ werden.

Und die Bundesbank sollte dies auch nicht tun.

Kommentare (4) HINWEIS: DIE KOMMENTARE MEINER LESERINNEN UND LESER WIDERSPIEGELN NICHT ZWANGSLÄUFIG DIE MEINUNG VON BTO.
  1. Christian Hu
    Christian Hu sagte:

    oder die EZB prägt einfach eine Target-Gedenkmünze mit Nennwert 1 Billion Euro und transportiert sie vom Frankfurter Ostend ins Westend zur Bundesbank.

    Boom, Target-Forderungen beglichen und Diskussion beendet.

    Antworten
    • Richard Ott
      Richard Ott sagte:

      @Christian Hu

      Das zieht gleich 2 Probleme nach sich:

      1. Ein Foto von dieser “Gedenkmünze” oder schon das Wissen um ihre Existenz wird das Vertrauen in den Euro als Währung erheblich beschädigen.

      2. Wir haben insbesondere in Berlin eine ganz bestimmte Szene, die solche Münzen gerne stiehlt. (Normalerweise interessieren die sich allerdings für Gegenstände mit hohem Materialwert und nicht Nominalwert…) Halten Sie es für eine gute Idee, deren Aufmerksamkeit auf die Tresore der Bundesbank zu lenken?

      Antworten
      • Christian Hu
        Christian Hu sagte:

        zu 1.) Aufklärung kann nicht schaden, die Funktionsweise unseres Geldsystems ist doch kein Geheimwissen, das im Verborgenen bleiben muss

        zu 2.) auch hier habe ich keine Bedenken, dass die Bundesbank solch eine Münze genau so sichern kann wie unsere Goldreserven. Selbst wenn sie geklaut wird, meinen Sie der örtliche Aldi könnte auf eine Billion Euro rausgeben?

  2. Alexander
    Alexander sagte:

    “Fond kann das Geld bei AB nutzen, um damit in Südeuropa zu investieren, oder um auf der ganzen Welt, inklusive D beliebige Assets zu erwerben bzw. Investitionen zu tätigen.”

    Buchungstechnisch sauber aber kein Angebot gegen einen Schuldner, der Vermögenswerte verliert um ein unbesichertes zinsloses Darlehen abzulösen. Wäre der Schuldner (z.B. ital. Gesellschaft) so ehrenhaft einem solchen Handel zu zustimmen, gäbe es keine Sorge um target2 Ausfälle, weil die Italiener von sich aus leisten.

    Noch großzügiger müsste ein eurofremder Wirtschaftsraum sein, der Euros aus dieser Luftbuchung annimmt und gegen verpfändbare Vermögensanlagen tauscht. Genau der Vorgang, der die Deutschen reicher machen soll – müsste den Verkäufer ärmer machen – weil dem Geld kein Leistungsversprechen gegenüber steht.

    Der Fond würde Target2 Forderungen in die heiße Kartoffel EuroGiralgeld umwandeln, ein Debakel für den Eurowechselkurs nach außen und den Frieden innerhalb Europas.

    Die Deutschen um den target2 Betrag ärmer zu machen bedeutet dagegen einfach die Politik der ruhigen Hand.

    Nicht die Vorteile zählen sondern ihre politische Durchsetzbarkeit.

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