„Wenn die Börse kippt, gibt es kein Versteck“

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Folge 2 meiner neuen regelmäßigen Kolumne zum Thema Geldanlage bei WiWo.de:

Wer denkt, nach einem langen Aufstieg an den Finanzmärkten kommt eine Phase der Stabilität, der irrt. Spekulation auf Kredit und fehlende Liquidität erhöhen das Risiko eines abrupten Einbruchs. Zeit, Risiko abzubauen.

Ein Markt erreicht die Crashzone, sobald die Finanzierungskosten den Wertzuwachs des auf Kredit gekauften Vermögenswertes übersteigen. Der Wertzuwachs ist dabei neben dem laufenden Ertrag wie Dividenden vor allem der Kursgewinn. Zu den Finanzierungskosten zählt neben den fälligen Zinsen auch die Veränderung von Wechselkursen. Hat man sich in Yen verschuldet, um deutsche Aktien zu kaufen, kommt man unter Druck, sobald die Aktien fallen oder aber die Zinsen steigen und der Yen relativ zum Euro aufwertet. Ohne Kauf auf Kredit wären Blasen an den Finanzmärkten unmöglich. Erst das zu billige Geld erlaubt die Spekulation und legt damit die Grundlage für Exzess und nachfolgenden Katzenjammer.

Dabei kommt es zu einem verheerenden Verstärkungseffekt. Zunächst erkennen nur Wenige die lohnende Spekulation. Kredite werden vorsichtig nachgefragt, die Finanzpreise beginnen, langsam zu steigen. Dann merken es auch andere Investoren, die von dem „Momentum“, also der positiven Kursentwicklung, angelockt werden. Die Überzeugung wächst, dass es sich um eine risikoarme Spekulation handelt, die Bereitschaft, mit Schulden zu arbeiten, nimmt weiter zu. Zugleich beginnt man den Anstieg rational zu begründen.

Neue Technologien untermauern den Anstieg oder wie heute die „Alternativlosigkeit“ der Anlage in Aktien. Immer mehr springen auf den fahrenden Zug, die Kurse steigen und zu guter Letzt wird auch die breite Öffentlichkeit angelockt. Die Spätphase der Aufwärtsbewegung beginnt und diese kann, wie in den Jahren 1999/2000 gut zu beobachten, zu einer letzten rasanten Beschleunigung führen. Solange bis alle die, die investiert sein wollen, es auch sind. Die Preise hören auf zu steigen. Erste Kursrückgänge treten ein. Die Investoren werden nervös, die ersten Kredite werden fällig. Dies ist der Moment, in dem es bricht. Nicht langsam und geordnet beginnt der Abstieg, sondern abrupt, chaotisch und brutal.

Die Investoren haben sich in eine Sackgasse manövriert und wollen und müssen nun alle durch denselben Ausgang wieder hinaus. Je weiter die Investoren in die Sackgasse gegangen sind und je enger der Ausgang, desto brutaler und chaotischer wird der Einbruch an den Märkten.

Schon weit gegangen

Wie weit sind wir schon in die Sackgasse gegangen? Immerhin befinden wir uns im Jahre sechs des Kursaufschwunges, maßgeblich getrieben von der Politik des billigen Geldes. Der Treibstoff für eine Börsenhausse ist da und wird uns wohl noch nicht sobald ausgehen. Gefahr droht unter diesem Blickwinkel nur in den USA, sollte die Fed tatsächlich die Zinsen erhöhen ‒ was angesichts der schwachen Konjunkturentwicklung keineswegs so sicher ist, wie die Marktakteure denken.

Im aktuellen „Global Asset Price Monitor“ hat die Ratingagentur Moody’s die globalen Märkte auf Indizien einer Überhitzung untersucht. Dabei wird die Bewertung an den Märkten mit dem zehnjährigen Durchschnitt verglichen. Während die Experten für den globalen Aktienmarkt Entwarnung geben – dieser notiert ziemlich genau auf dem Durchschnittswert – sehen sie bei den Staatsanleihen auf globaler Ebene deutliche Überhitzungstendenzen.

Die Analyse der Finanzmärkte in den Industrieländern gibt ein besorgniserregendes Bild: Rund 50 Prozent der untersuchten Assetklassen sind laut Moody`s mindestens eine Standardabweichung vom historischen Mittel entfernt. In Deutschland, Japan, den USA, Dänemark und Schweden sind sie mindestens 1,5 Standardabweichungen vom zehnjährigen Durchschnitt entfernt. Der Dax liegt gar 2,5 Standardabweichungen über dem historischen Mittel.

Der Treibstoff für diese Entwicklung war die Liquiditätsschwemme der Notenbanken und Banken, und die Medien werden nicht müde darin, die Alternativlosigkeit der Anlage in riskanteren Assets wie Unternehmensanleihen, Staatsanleihen schwacher Staaten und Aktien zu predigen. Nur in einem solchen Umfeld ist es denkbar, dass Mexiko eine Anleihe mit 100 Jahren Laufzeit ausgibt und Spanien, trotz ungleich höherer Schulden und schlechterer Demografie, immerhin 50 Jahre Geld zu Tiefstzinsen bekommt.

Wir sind schon recht weit auf dem Weg in die Sackgasse. Doch die Historie lehrt, dass es nicht heißt, dass es nicht mehr weitergehen kann. Sicher ist nur eines: Die Renditen, die man erzielt, wenn man zu heutigen Preisen kauft, werden minimal sein.

Enger Ausgang

Nicht nur sind wir weit in die Sackgasse marschiert, zusätzlich haben wir den Ausgang verkleinert. Zunächst liegt dies an der zunehmenden Verschuldung zum Kauf der Assets. Da spielen die privaten Investoren nur eine untergeordnete Rolle. Aber selbst hier sieht man die zunehmende Spekulation. So erreichten die „Margin Debt“, also die zum Kauf von Aktien von US-Brokern gewährten Kredite, an der US-Börse mit 507 Milliarden US-Dollar im Mai ein neues Allzeithoch. Ein viel größeres Rad drehen die Hedgefonds, über die Zahlen nicht so gut verfügbar sind. Je nach Strategie werden Schulden in Höhe vom Ein- bis Neunfachen der Eigenmittel eingesetzt, um die Rendite zu steigern.

Hinzu kommt, dass zumindest im Markt für Anleihen in den letzten Jahren zwei gegensätzliche Entwicklungen eingesetzt haben: Zum einen hat das Volumen an ausstehenden Anleihen massiv zugenommen. Haben europäische Unternehmen (ohne Banken) 2005, nach Daten von Dealogic, Investmentgrade Anleihen im Volumen von 155,7 Milliarden Dollar ausgegeben, so waren es 2014 435 Milliarden Dollar. Im Bereich der Junkbonds – also hochriskanten Anleihen mit einem Rating von BB und schlechter – stieg das Volumen von 20,4 auf 131,6 Milliarden. Zum anderen wurde zeitgleich die Regulierung der Banken verschärft, die nun weniger Anleihen auf den eigenen Büchern halten dürfen und demzufolge ihre Rolle als Marktmacher nicht mehr erfüllen können. Kommt es zu Verkaufsdruck, kann es gut sein, dass Anleihen nicht mehr gehandelt werden und der Ausgang nicht nur klein, sondern zeitweise geschlossen ist. Wer sich dies nicht vorstellen kann, sei daran erinnert, dass am 15. Januar, als die Schweizer Notenbank die Bindung an den Euro aufgab, zeitweise kein Devisenhandel möglich war. Dabei handelt es sich bei den Devisenmärkten eigentlich um die liquidesten Märkte der Welt. Eine Devise ist im Unterschied zu einer Anleihe ein homogenes Gut, was die Risiken in den Märkten nochmals verdeutlicht.

Ein weiterer Faktor verkleinert den Ausgang für Investoren zusätzlich: Die geringe Volatilität der vergangenen Jahre führt in den Risikomodellen der Banken zu einem fatal falschen Signal. Geringe Volatilität wird in diesen Modellen – übrigens völlig sinnfrei – mit geringem Risiko gleichgesetzt. Was zur Folge hat, dass die Modelle den Banken sagen, dass sie deutlich mehr Risiken eingehen können, sprich: ein größeres Rad zu drehen. Damit verstärkt die geringe Volatilität, die eine direkte Folge der Geldpolitik der Notenbanken ist, Risikoneigung, Spekulation und Verschuldung. Springt die Volatilität nun an, so signalisieren die Modelle die Notwendigkeit, Risiken abzubauen. Das verstärkt den Druck, aus dem Markt zu gehen und hindert die Banken zugleich daran, die Tür offen zu halten. Die Investoren bleiben gefangen.

Kein Versteck

Tritt das hier skizzierte Szenario ein, gibt es kein geeignetes Versteck. Im Gegenteil es könnten Assetklassen, die gemeinhin als Versicherung gesehen werden, wie Gold, besonders von einem Ausverkauf betroffen sein. Dies nicht, weil Gold das falsche Investment für Finanzmarktkrisen ist, sondern weil Investoren, die Liquidität beschaffen müssen, alles verkaufen, was sich verkaufen lässt. Je liquider ein Markt, desto stärker der Verkaufsdruck. In der Vergangenheit war dies zum Beispiel beim Dax zu beobachten, wo Investoren schneller an ihr Geld kommen als in anderen Märkten.

Natürlich kann die Aufwärtsbewegung noch lange weitergehen. Die ersten Geldmanager halten Dax-Stände von 20.000 Punkten nur für eine Frage der Zeit. Es kann aber schon bald kippen. Keiner kennt den Zeitpunkt. Klar ist nur: Wenn es kippt, dann nicht gemächlich und graduell, sondern rasch und brutal. Dafür haben wir uns zu weit bewegt und die Ausgangstür zu klein gemacht.

Die richtige Antwort aus Sicht des Investors ist, in dieser Situation Risiken zu reduzieren. Die Erhöhung der Liquidität bietet sich an, allerdings mit dem mulmigen Gefühl, dass das Geld bei der Bank nicht so sicher ist, wie von Banken und Politik beteuert. Die Diskussion des Bargeldverbotes ist eine deutliche Mahnung. Dann doch kurzfristig beim deutschen Staat parken und in den sauren Apfel des Negativzinses beißen?

→ WiWo.de: „Wenn die Börse kippt, gibt es kein Versteck“, 11. Juni 2015

3 Antworten
  1. samy says:

    N’Abend …

    „…sondern weil Investoren, die Liquidität beschaffen müssen, alles verkaufen, was sich verkaufen lässt. Je liquider ein Markt, desto stärker der Verkaufsdruck.“

    Nein, je iliquider ein Markt, desto stärker der Verkaufsdruck. Oder?

    VG

    Antworten
    • Daniel Stelter
      Daniel Stelter says:

      Danke für die Frage. Ist anders gemeint: Wenn ich Cash brauche, verkaufe ich auf dem Markt, auf dem ich es am schnellsten bekomme. Deshalb gibt es dort Verkaufsdruck. Den größten Einbruch kann es an den illiquiden Märkten geben ‒ so es Umsätze gibt. O.k.?

      LG

      DSt

      Antworten

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