„Jetzt starten die Helikopter“

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Dieser Beitrag erschien bei manager magazin online:

An den Finanzmärkten steht das Endspiel bevor: jeder gegen jeden und der Einsatz der Helikopter. Vielleicht gelingt es Politik und Notenbanken in einem letzten Kraftakt, das Unvermeidliche nochmals zu verschieben.

Regelmäßige Leser meiner Kommentare bei mm online kennen meine Sicht auf die Weltwirtschaft: Dreißig Jahre Leben auf Pump fordern ihren Tribut. Der inflationären Geld- und Vermögensvermehrung folgt die deflationäre Geld- und Vermögensvernichtung. In Europa noch zusätzlich durch das Schauspiel „Eurokrise“ ergänzt, die wiederum nichts anderes ist als eine regionale Schuldenkrise, verstärkt durch unflexible Wechselkurse und unfähige Politiker.

Nun steht uns das Endspiel bevor: der Kampf jeder gegen jeden und der Einsatz der Helikopter. Vielleicht gelingt es Politik und Notenbanken in einem letzten Kraftakt, das Unvermeidliche nochmals zu verschieben. Verhindern können sie es schon lange nicht mehr.

Nur kurz die Fakten: Die Schulden der Welt wachsen seit Jahrzehnten viel schneller als die Wirtschaftsleistung. Die Dimensionen sind gewaltig, wie die Unternehmensberatung McKinsey im Frühjahr 2015 vorrechnete. Demnach sind die Schulden von Staaten (9,3 Prozent p. a.), privaten Haushalten (2,8 Prozent p. a.) und Nicht-Finanzunternehmen (5,9 Prozent p. a.) seit 2007 weltweit weiterhin drastisch und immer noch schneller als die Wirtschaft gewachsen.

Dabei haben Unternehmen ungefähr im selben Maße neue Schulden wie im Zeitraum von 2000 bis 2007 gemacht, private Haushalte deutlich weniger (vor der Krise waren es 8,5 Prozent pro Jahr) und die Regierungen deutlich mehr (bis 2007 „nur“ 5,8 Prozent pro Jahr). Letztere haben damit die geringere Neuverschuldung der privaten Haushalte und die damit wegfallende Zusatznachfrage durch eigene Schulden kompensiert. Das geht auf Dauer nicht gut.

Verschuldung in China hat sich seit 2008 versiebenfacht

Das Gleiche gilt übrigens für die Länder der Eurozone. In keinem Land liegt die Gesamtverschuldung unter dem Niveau von 2008. Bei einigen Ländern hat sich die Struktur der Verschuldung geändert, so zum Beispiel in Spanien, wo geringeren Schulden der privaten Haushalte deutlich höhere Schulden des Staates entgegenstehen. Wir haben also – allen beschönigenden Aussagen der Politik zum Trotz – weitergemacht wie zuvor. Von Sparen kann keine Rede sein.

Neue Schulden hatten eine immer geringere Wirkung auf das Wachstum. Bewirkte ein US-Dollar neue Schulden in den 1960er-Jahren noch rund 80 Cent mehr BIP, so sank der Wert auf 30 Cent in den 1990er-Jahren und auf rund zehn Cent seit dem Jahr 2000.

China hat die Entwicklung von uns in viel kürzerer Zeit nachvollzogen. Alleine in den letzten sieben Jahren hat sich dort die Verschuldung auf 28 Billionen US-Dollar versiebenfacht. Mindestens 6,8 Billionen dürften dabei in den Sand gesetzt worden sein, für leere Städte und nicht benötigte Kapazitäten. Auch hier ist der Grenznutzen neuer Schulden drastisch gefallen.

Neue Schulden bedienen alte Schulden – und fördern nicht mehr das Wachstum

Hier liegt die entscheidende Ursache für den zunehmenden deflationären Druck und das immer geringere Wachstum der hoch verschuldeten Länder und der Weltwirtschaft insgesamt. Der größte Teil der neuen Schulden dient nur noch dazu, die Zinsen auf den alten Schulden zu bedienen, aber nicht mehr um Nachfrage zu generieren. Die vorhandenen Überkapazitäten führen zu fallenden Preisen, weil Schuldner Liquidität um jeden Preis beschaffen und Vollkosten dabei keine Rolle spielen.

Die Notenbanken, die erhebliche Mitschuld an der Krise tragen, weil sie immer wieder das Geld noch billiger gemacht haben, sobald eine kleine Rezession oder fallende Aktienmärkte drohten, haben in den letzten Jahren mit aller Kraft gegen diese deflationäre Welle angekämpft. Die Notenbankbilanzen haben sich vervielfacht, ohne jedoch die Realwirtschaft nachhaltig zu beleben. Noch nie standen wir nach rund sieben Jahren Aufschwung so schlecht da wie heute. Das Zinsniveau ist schon bei null, die Staatsfinanzen keineswegs ausgeglichen – wenn man von Deutschland absieht, wobei auch dies keine Sparleistung ist, sondern nur die Folge der tiefen Zinsen.

Unser Schuldengebäude kommt zum Einsturz

Damit geben die Notenbanken vor, die Lehren aus der großen Depression der 1930er-Jahre und der verlorenen Jahrzehnte in Japan seit 1990 gelernt zu haben. Ben Bernanke hielt dazu, noch bevor er Präsident der Fed wurde, eine viel beachtete Rede, in der er beschwor, Deflation um jeden Preis zu bekämpfen und betonte, dass das der Notenbank auf jeden Fall gelingen würde. Koste es was es wolle, müssen demnach fallende Preise und vor allem auch fallende Vermögenspreise verhindert werden.

Fallen nämlich die Preise von Aktien und Immobilien, kommt unser ganzes Schuldengebäude zum Einsturz, weil den Schulden nicht mehr ausreichend wertvolle Sicherheiten gegenüberstehen.

Irving Fisher hat in den 1930er-Jahren in seiner Debt Deflation Theory of Great Depressions den Teufelskreislauf schön beschrieben:

  • Die Liquidation von Schulden führt zu Notverkäufen, man muss seine Schulden tilgen und verkauft dafür Vermögensgegenstände.
  • Dies führt zu einem Rückgang der Geldmenge, weil Bankdarlehen getilgt werden. Die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes verlangsamt sich. Es wird weniger gekauft und verkauft.
  • Der von den Notverkäufen verursachte Rückgang der Geldmenge und der Umlaufgeschwindigkeit drückt das Preisniveau beziehungsweise führt zu einer Aufwertung des Geldes. Wenn niemand mehr etwas kaufen will, sinken die Preise. Das nennt man Deflation.
  • Das Angebot passt sich der Nachfrage an.
  • Geht man davon aus, dass der Rückgang des Preisniveaus nicht von Reflation (also einer künstlich herbeigeführten Inflation) oder anderen Entwicklungen aufgefangen wird, sinkt zwangsläufig das Reinvermögen der Unternehmen noch stärker, und die Insolvenzen häufen sich.
  • Die Gewinne sinken, was in einer „kapitalistischen“, also auf private Gewinne angelegten Gesellschaft Sorge vor potenziellen Verlusten auslöst, worauf mit Drosselung der Produktion, Reduktion des Warenangebots und Entlassungen reagiert wird.
  • Verluste, Insolvenzen und Arbeitslosigkeit führen zu Pessimismus und Vertrauensverlust, die ihrerseits in Hamsterkäufen und im Horten von Waren münden und die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes noch stärker bremsen.

Die genannten Veränderungen stürzen den Kapitalmarkt in schwerwiegende Turbulenzen. Insbesondere fallen die nominalen oder Geldkurse, während die realen oder effektiven Zinssätze steigen. Es entsteht ein Teufelskreis.

Kombination von Überschuldung und Deflation ist eine Katastrophe

Fisher nannte die Kombination von Überschuldung und Deflation eine Katastrophe. „Die beiden Krankheiten reagieren aufeinander“, sagte er. Überschuldung führe zu Deflation, und „umgekehrt reagiert eine von Schulden ausgelöste Deflation auf die Verschuldung. Jeder Dollar, der als Kredit aufgenommen und noch nicht zurückgezahlt wurde, wiegt schwerer, und wenn die Ausgangsverschuldung groß genug ist, kann die Rückzahlung oder Liquidation der Schulden nicht mit dem Preisverfall Schritt halten, den sie auslöst.

In der Folge verpufft die Wirkung der Schuldenrückzahlung. Sie verringert die Summe der geschuldeten Dollars, aber der dadurch ausgelöste Wertverfall ist schneller“.

Alles was die Notenbanken seit 2007 getan haben, diente dazu, den Schuldendeflationsprozess zu stoppen. Unangenehme Nebenwirkung: Die Schulden wuchsen noch schneller.

Man kann nämlich nicht einfach aufhören, neue Schulden zu machen, alleine schon wegen der fälligen Zinsen auf der bereits ausstehenden Schuld. Tiefe Zinsen haben zudem weitere Kreditaufnahme vor allem in den Schwellenländern befeuert. Das ist so, als wenn man bei einem baufälligen Haus Zement in das Fundament spritzt und zeitgleich oben weitere Stockwerke draufsetzt.

Spätestens, wenn alle potenziellen Schuldner keine Verschuldungskapazität mehr haben, ist Schluss. Dann bricht der Schuldenturm und mit ihm die Vermögensillusion in sich zusammen.

Die Hoffnung der Welt ruht noch immer auf China – und auf dem Helikoptergeld

Deshalb ruht die Hoffnung der Welt auf China. Noch kann das Land die Zinsen deutlich senken und damit das Kreditwachstum nochmals ankurbeln. Das dürfte genügen, um der Weltwirtschaft noch ein paar Jahre zu kaufen.

In der Tat spricht einiges dafür, dass die chinesische Führung in diese Richtung geht. Dann wären die Börsenturbulenzen des Sommers 2015 nur ein weiterer Warnschuss, dem ein weiterer Boom folgt.

Zugleich beginnt der Kampf jeder gegen jeden. Jede Wirtschaftsregion wird versuchen, durch eine möglichst schwache Währung einen relativen Vorteil zu erlangen. Per Definition – und auch das gut in den 1930er-Jahren zu beobachten – ein Nullsummenspiel, was letztlich nur die Krise verschärfen wird.

Die letzte Maßnahme der Notenbanken: das Helikoptergeld

Am Ende werden die Notenbanken der Welt zur letzten Maßnahme greifen: dem Helikoptergeld, der direkten Finanzierung von Staatsausgaben durch die Notenbanken, um auf diese Weise die Wirtschaft zu stimulieren und zugleich Inflation zu erzeugen. Wie früher schon an dieser Stelle geschrieben, wäre es besser, dann das Geld doch gleich uns Bürgern zu überweisen. 10.000 Euro für jeden!

Zur Freude gibt das keinen Anlass. Schulden in Billionenhöhe können nicht mehr bedient werden. Diese Schulden müssen aus der Welt, entweder durch Pleiten und Konkurse oder durch massive Inflation.

Mit den Schulden verschwinden allerdings auch die Vermögen in entsprechender Größenordnung. Die Marktturbulenzen von heute geben da nur einen kleinen Vorgeschmack.

→ manager-magazin.de: „Jetzt starten die Helikopter“, 25. August 2015

7 Antworten
  1. Karl F. says:

    „Deshalb ruht die Hoffnung der Welt auf China. Noch kann das Land die Zinsen deutlich senken und damit das Kreditwachstum nochmals ankurbeln. Das dürfte genügen, um der Weltwirtschaft noch ein paar Jahre zu kaufen.“

    Diese Zeit wird für die globale Finanzindustrie gekauft werden, koste es, was es wolle.

    „Spätestens, wenn alle potenziellen Schuldner keine Verschuldungskapazität mehr haben, ist Schluss. Dann bricht der Schuldenturm und mit ihm die Vermögensillusion in sich zusammen.“

    Darum wird der Druck auf Deutschland, sich höher zu verschulden bzw. die Schulden der Euro-Peripherie zu übernehmen weiter steigen. Das bringt einige weitere Jahre Verschleppung der endgültigen Krise.

    „Zur Freude gibt das keinen Anlass. Schulden in Billionenhöhe können nicht mehr bedient werden. Diese Schulden müssen aus der Welt, entweder durch Pleiten und Konkurse oder durch massive Inflation.“

    Das sind leider trübe Aussichten, aber den Kopf in den Sand stecken und immer weitere Haftungsrisiken zu übernehmen, die vorgeblich nie zu Buche schlagen werden, wie es Schäuble und Merkel tun, nützt auch nichts.

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  2. Michael Stöcker says:

    Lieber Herr Stelter,

    in unserem ceterum censeo sind wir uns einig. Die Direktzahlung an alle Bürger hat zudem den Vorteil, dass Gewinne aus der Erstverwendung aufgrund nepotistischer Verbindungen zwischen Politik und Wirtschaft nicht wieder unmittelbar bei den 1 % landen, sondern erst zeitverzögert. Zudem leistet dies einen elementaren Beitrag zur privaten Entschuldung und somit mittelfristig auch wieder für eine stabilere Nachfrage.

    Da die Probleme aber in gesättigten Märkten immer wieder zyklisch auftreten werden, reicht eine Einmalzahlung nicht aus. Sie kennen meine Meinung hierzu, aber vielleicht noch nicht alle Leser Ihres Blogs. Daher hier noch einmal der Hinweis auf die systemische Begründung für eine permanente monetäre Infusion: https://zinsfehler.wordpress.com/2015/03/23/die-citoyage-keynesianischer-monetarismus-als-ordnungspolitisches-korrektiv/

    LG Michael Stöcker

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  3. OK says:

    Börsianer sind schon schizophrene Wesen. Vor ein paar Tagen wertet China den RMB ab, das wird als Schwäche interpretiert und der Dax fällt (wenn auch nicht so stark wie gestern, aber im selben Stimmungsumfeld). Heute senkt China den Leitzins weil ihre Börse weiter abschmiert (und das, wo schon etliche Verkaufsbeschränkungen bestehen, von Leerverkäufen ganz zu schweigen), was mind. genauso von Schwäche zeugt, und der Dax steigt auf +4%.

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