Hört auf mit dem Doping!

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Dieser Beitrag erschien bei manager magazin online:

Mario Draghi erinnert an einen Reiter, der mit einem altersschwachen und schwer beladenen Pferd Hindernisse zu überspringen versucht. Mit immer mehr Doping soll das Pferd zu früherer Form kommen. Am Ende dürfte es ihm nicht gut bekommen und seinem Reiter auch nicht.

Mal ehrlich: Wen konnte die Entscheidung der EZB, das Anleihe-Kaufprogramm bis Ende 2017 zu verlängern und die Bedingungen für die Käufe zu lockern, noch überraschen? Angesichts des italienischen Referendums, der ungelösten Bankenkrise und der nach wie vor als schwach empfundenen Entwicklung der Realwirtschaft in der Eurozone konnte die EZB gar nicht anders. Hinzu kommt die zunehmende Angst vor den Finanzmärkten.

Da die bisherigen Maßnahmen vor allem Letztere aufgeblasen haben, möchte die EZB nicht diejenige Notenbank sein, die diese Blase zum Platzen bringt. Diese Rolle überlässt man diesmal lieber der US-Notenbank. Die EZB gibt den Finanzmärkten weiterhin den Treibstoff, den sie brauchen, um die Illusion der gelungenen Euro-Rettung aufrechtzuerhalten.

Das Ziel der Belebung der Realwirtschaft ist nur vorgeschoben, da auch die EZB-Führung das Einmaleins der Ökonomie kennt. Wirtschaftliches Wachstum hängt knapp gesagt von zwei Faktoren ab: der Anzahl der Erwerbstätigen und deren Produktivität. In der EU wuchs die Erwerbsbevölkerung 2005 noch um rund 0,3 Prozent pro Jahr, heute schrumpft sie um 0,6 Prozent pro Jahr. Alleine diese Veränderung bedeutet alle anderen Einflussfaktoren unverändert eine Verringerung des jährlichen Wirtschaftswachstums um einen Prozentpunkt.

Notenbanken bekommen keine Kinder

Erschwerend kommt hinzu, dass die Produktivitätszuwächse, gemessen am Bruttoinlandsprodukt (BIP) pro Erwerbstätigen, rückläufig sind. Hierfür gibt es strukturelle Gründe: den Rückgang der globalen Arbeitsteilung, die Investitionsschwäche, den steigenden Anteil des (weniger produktiven) Dienstleistungssektors und schließlich (politisch gewollte) Wettbewerbshemmnisse. Da muss man schon eine deutliche Trendumkehr annehmen, um zu deutlichen Wachstumsraten für die Wirtschaft zu gelangen. Und selbst, wenn wir mit zwei Prozent Produktivitätswachstum rechnen (von dem wir weit entfernt sind!), würde die Wirtschaft in der EU in den kommenden Jahren real nur um 1,4 Prozent pro Jahr wachsen (minus 0,6 plus 2 ergibt 1,4). Für das Jahr 2016 wird übrigens ein Wachstum von 1,8 Prozent erwartet. Viel mehr ist da nicht drin!

Wer mit Blick auf die immer noch hohe Arbeitslosigkeit ein ungenutztes Potenzial für mehr Wachstum sieht, den muss ich enttäuschen. Die langanhaltende Arbeitslosigkeit führt zu einer nachhaltigen Schwächung der Produktivität. Ökonomen sprechen von Hysterese. Auch die Zuwanderung hilft uns hier nicht, sind doch Erwerbsbeteiligung und Produktivität der Zuwanderer auf lange Sicht gering.

Mario Draghi versucht also zwanghaft, ein Pferd, welches am Limit mit seinen Kräften ist, zu noch höherer Leistung anzuspornen. Das mag temporär gehen. Dauerhaft ist es illusorisch, das Wachstum nachhaltig nach oben zu bekommen. Siehe auch Japan seit 1990. Auch dort schrumpft die Erwerbsbevölkerung seit Jahren, und obwohl die Produktivitätsfortschritte deutlich höher als bei uns und den USA sind, stagniert die Wirtschaft. Einfache Mathematik.

Das Pferd ist schwer beladen

Nicht nur ist das realwirtschaftliche Pferd nicht mehr so agil wie vor einigen Jahren, es leidet zudem unter einer erheblichen Last an faulen Schulden. Regelmäßige Leser meiner Kommentare wissen, dass ich in der überbordenden Verschuldung von Staaten, privaten Haushalten und Unternehmen, gepaart mit einem bei ordentlicher Buchhaltung nur als insolvent zu bezeichnenden Bankensystem, die Hauptursache für die Eurokrise sehe.

Ohne eine Bereinigung dieses Schuldenproblems wird es auf Dauer nicht möglich sein, das Wachstumspotenzial zu nutzen oder gar zu steigern. Dabei trägt das geringe Wachstum dazu bei, dass die Schuldenlast relativ zum BIP immer weiter anwächst und damit immer fauler wird. Eine sich selbst verstärkende Abwärtsspirale.

Die Politik der EZB hat weiterhin nur ein Ziel: dieses Schuldengebäude vor dem Einsturz zu bewahren. Konsequenterweise bedeutet dies jedoch eine immer stärkere Dosis, da je höher die Schulden sind, desto tiefer die Zinsen sein müssen. Wie die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich so treffend schon vor Jahren analysierte: Die tiefen Zinsen von heute machen noch tiefere Zinsen morgen erforderlich. Nur deshalb wird der 500-Euro-Schein abgeschafft und über Bargeldverbot diskutiert. Bei der nächsten Rezession müssen die Zinsen noch deutlicher in den Negativbereich gedrückt werden.

Solange die Politik sich um eine Lösung für diese Schuldenproblematik herumdrückt wie es ginge, habe ich unter anderem hier erläutert bleibt die EZB in ihrer Politik „alternativlos“. Hört sie auf, kollabieren Staaten und Banken in der Eurozone.

Inflation lässt sich auf diese Weise nicht erreichen

Die Nebenwirkungen der Politik sehen wir an den Finanzmärkten, aber auch in der Realwirtschaft, wo das billige Geld Zombie-Unternehmen am Leben erhält, die wiederum eine nachhaltige Verbesserung des Produktivitätswachstums verhindern.

Bleibt die Hoffnung auf Inflation. Doch woher soll die kommen in einer Welt, die an Überkapazitäten und Zombie-Schuldnern und -Banken leidet? Man könnte glauben, dass der Trump-Effekt der Reflationierung auch auf Europa überschwappt. Das ist jedoch unwahrscheinlich. Schon jetzt steigt das Risiko einer US-Rezession und damit einer weltweiten Abschwächung mit jedem Tag weiterer Zinsanstiege im Dollar-Raum. Da sollte man sich von der Wall-Street-Party nicht einlullen lassen. China lässt währenddessen die eigene Währung abwerten und wird damit angesichts der dortigen Überkapazitäten und ebenfalls hohen Verschuldung zum Deflationsexporteur Nummer 1. Auch hier sollten uns vorübergehend höhere Inflationsraten in den kommenden Monaten wegen des Basiseffekts beim Öl (verglichen mit dem Vorjahr keine weiteren Rückgänge) nicht von der grundlegenden Entwicklung ablenken.

Inflation erreicht man in diesem Umfeld nur, indem man das Vertrauen in Geld zerrüttet. Noch ist das der EZB nicht gelungen.

Politische Antwort 2017

So geht das Spiel weiter. Die EZB versucht es weiter mit Doping, die Politiker hoffen, das Wunder möge geschehen und das Pferd wieder wie früher springen. Die Bevölkerungen der Euroländer machen das aber nicht mehr lange mit. Als ich im Sommer 2015 an dieser Stelle forderte „Lasst uns austreten, bevor Italien das tut„, waren nicht alle der über 100.000 Leser des Beitrags dieser Meinung, wie ich den Zuschriften entnehmen konnte. Mittlerweile ist das Szenario eines Austritts Italiens nicht mehr so abwegig, wie damals noch einige meinten. Oder es werden doch die Holländer sein oder die Franzosen. Wer weiß?

Auf jeden Fall können Mario Draghi und die EZB nur den Status quo erhalten, aber die Krise nicht lösen. Deshalb ist es nur die Frage wann und nicht ob ein Land den Euro-Club verlässt. Dabei spielt es keine Rolle, dass der Euro nicht die einzige Krisenursache ist, sondern die Länder schon lange ihre Hausaufgaben nicht richtig machen. In einem Umfeld stagnierenden und schrumpfenden Wohlstands ist es für jede Art von Populismus leicht, Wahlen zu dominieren oder zu gewinnen.

Die Politik müsste unsere Probleme lösen. Weil sie sich weigert und lieber auf ein Wunder von Mario Draghi hofft, wird es andere Politiker an die Macht bringen, die dann handeln, und zwar so, wie wir uns alle das nicht wünschen können. Die Verluste für die Gläubigerländer, allen voran Deutschland, wachsen mit jedem Tag weiter an. „Selbst schuld“, kann ich da leider nur sagen. Eine direkte Folge der verfehlten „Euro-Rettungspolitik“ unserer Regierung.

Von Hero to Zero

Aber auch für Mario Draghi dürfte der Ritt schlecht ausgehen. Kommt es zu der gewünschten hohen Inflation, ist dies die Schuld der EZB. Kommt es doch zum Zerfall der Eurozone und den damit verbundenen heftigen Verlusten (Stichwort Target-II-Salden) ist es ebenfalls die Schuld der EZB, die diese Ungleichgewichte lange ermöglicht hat. Gibt es den Euro nicht mehr, ist auch die EZB Geschichte und Frankfurt hat dann viel freien Büroraum.

Die Verschleppung der Krise, das Verhindern der dringend erforderlichen Bereinigung und die Entlastung der Politik von wirklichen Reformen und harten (Schulden-)Schnitten wird der EZB letztlich jede Kredibilität nehmen.

Die Realwirtschaft wird unter den Folgen drastisch leiden gerade auch wir Deutsche, die wir uns noch an unseren Exporterfolgen freuen –, und Mario Draghi dürfte in die Geschichte eingehen, als der Mann, der sich auf einen Ritt einließ, den er nur verlieren konnte.

→ manager magazin.de: „Warum Draghis Wachstum eigentlich eine Illusion ist“, 9. Dezember 2016

4 Kommentare
  1. Michael Stöcker says:

    Hört auf mit dem Aderlass!

    It takes two to tango. Auch die Magier des Geldes werden Schiffbruch erleiden, wenn sich die Politik weiter verweigert. Es ist insbesondere auch ein Versagen der politischen Berater (Schuknecht, Sinn, Schmidt…). Georg Quaas bringt es in seiner Kritik an der Kritik gegenüber Binswanger auf den Punkt:

    „4. Momentan zeigt die Geld-Politik im Euro-Raum kaum Wirkung, und zwar nicht, weil die moderne Makroökonomik lehrbuchartig angewandt wird, sondern weil sie nicht lehrbuchartig angewandt wird. Geld- und Fiskalpolitik können nur zusammen eine Wirkung erzielen.“ http://www.oekonomenstimme.org/artikel/2016/12/makrooekonomische-modelle-jenseits-der-realitaet/.

    LG Michael Stöcker

    Antworten
  2. Dietmar Tischer says:

    >Die Politik müsste unsere Probleme lösen.>

    Sie wird sie nicht lösen, weil sie unfähig dazu ist.

    >Inflation erreicht man in diesem Umfeld nur, indem man das Vertrauen in Geld zerrüttet. Noch ist das der EZB nicht gelungen.>

    Es wird ihr auf absehbare Zeit auch nicht gelingen.

    >Man könnte glauben, dass der Trump-Effekt der Reflationierung auch auf Europa überschwappt. Das ist jedoch unwahrscheinlich. Schon jetzt steigt das Risiko einer US-Rezession und damit einer weltweiten Abschwächung mit jedem Tag weiterer Zinsanstiege im Dollar-Raum.>

    So kann man nicht argumentieren, das ist irreführend.

    Wenn es einen Trump-Effekt der Reflationierung geben würde, dann wird der natürlich auf Europa überschwappen und zwar derart, dass damit verbunden höhere Zinsen in USA auch in der Eurozone höhere Zinsen erfordern würden. Die EZB wird sich dem nicht widersetzen können. Von unwahrscheinlich kann keine Rede sein – WENN, und das ist nicht ausgeschlossen, es einen Trump-Effekt der Reflationierung gibt.

    Hierzu:

    http://www.faz.net/aktuell/finanzen/anleihen-zinsen/warum-die-renditen-weiter-steigen-koennen-14563891.html?printPagedArticle=true – pageIndex_2

    Unwahrscheinlich ist ein derartiges Überschwappen dann, wenn es in USA eine Rezession geben würde. Sie ist ebenfalls nicht ausgeschlossen und dann gibt es nichts Inflationäres, was überschwappen könnte. Das ist aber ein ganz anderer Sachverhalt als eine Trump-Reflationierung. Man muss schon unterscheiden und kann nicht das eine mit dem andern eliminieren.

    Mein Fazit:

    Es muss nicht, kann aber sein, dass der EZB die Zügel aus der Hand genommen werden.

    Antworten
  3. Johannes says:

    „Die Politik müsste unsere Probleme lösen. Weil sie sich weigert und lieber auf ein Wunder von Mario Draghi hofft, wird es andere Politiker an die Macht bringen, die dann handeln, und zwar so, wie wir uns alle das nicht wünschen können.“

    Hier werde ich zunehmend ratloser. Die aktuellen Politiker können/wollen das Problem nicht lösen, potentielle künftige Politiker handeln womöglich, aber nicht sicher, noch schädlicher.

    Wir hier, in diesem Blog, stehen an der Seitenlinie und können den „Spielabläufen“ zusehen und uns unterdessen wappnen.

    Oder wir werden zu Spielern – ist aber anstrengend und zeitfordernd, wie ich aus eigener kommunalpolitischer Erfahrung weiß.

    Antworten
  4. Wolfgang Selig says:

    Sie sagen, „Inflation erreicht man in diesem Umfeld nur, indem man das Vertrauen in Geld zerrüttet. Noch ist das der EZB nicht gelungen.“ Ich sehe die Kausalität genau umgekehrt:
    Das Vertrauen in Geld kann die EZB nur durch Inflation zerrütten. Erst wenn die Leute anfangen, ihre erhaltenen Euros noch am gleichen Tag in stabile Fremdwährungen oder Sachwerte (z.B. haltbare Lebensmittel, Zigaretten, Alkoholika, Edelmetalle, etc.) zu tauschen, kann man von der Zerrüttung des Vertrauens reden. Auch das ist nichts Neues, das hatten wir alles schon einmal 1922/1923 und dann erneut von 1945 bis 1948. Aktuelle Beispiele gibt es im Ausland, z.B. in Zimbabwe. Dann fehlt nur noch, dass der aktuelle Devisenkurs zu seriösen Währungen auf dem Scharzmarkt von einem „amtlichen“ abweicht und die Zerrüttung ist perfekt.
    Ein Anfang ist allerdings gemacht, wie man an der „asset bubble“ in Deutschland z.B. bei Immobilien sehen kann. Langfristig legt kaum mehr eine Privatperson sein Geld freiwillig in Papierwerte an. Die Frage ist, wann die tatsächliche Preissteigerung so hoch ist, dass auch kurzfristige Anlagen wie z.B. Tagesgelder, Monatstermingelder u.a. zu leiden beginnen. Ich vermute, es dauert noch ca. 5 Jahre, aber wir sind leider auf dem „besten“ Weg dorthin.

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