„Eine Zinswende können wir uns nicht leisten“

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Dieser Kommentar erschien bei der WirtschaftsWoche Online:

Der langjährige Boom am Anleihenmarkt soll nach Expertenmeinung langsam zu Ende sein und damit würden die Zinsen wieder steigen. Doch wie passt das in die heutige Welt des billigen Geldes? Überhaupt nicht.

Schon vor der Wahl Donald Trumps befanden sich die Zinsen weltweit auf dem Weg nach oben, eine Entwicklung, die sich seit der Wahl deutlich beschleunigt hat. Die Märkte erwarten höheres Wachstum und mehr Inflation als Folge der wirtschaftspolitischen Maßnahmen der neuen US-Regierung, Steuersenkungen, Infrastrukturinvestitionen und Protektionismus sollen die von Volkswirten seit Jahren erhoffte Wende bringen: Die Reflationierung der US-Wirtschaft zur Überwindung der Stagnation und zur Entwertung der Schulden.

Der Anstieg der Zinsen hat mittlerweile eine solche Dynamik entfaltet, dass namhafte Experten, wie der Zinsguru der 1970er Jahre Henry Kaufman, das Ende des über 30-jährigen Bullenmarktes in Anleihen ausrufen. Dies sei die Zinswende und wir müssten uns auf eine langjährige Aufwärtsbewegung der Zinsen und damit fallende Anleihekurse einstellen.  Auch die Charttechniker rufen Alarm. Langjährige Trends wären durchbrochen, es drohe, eine sich selbst beschleunigende Entwicklung die zu deutlich höheren Zinsen führt.

Normalisierung vom Tief?

Natürlich kann man leicht argumentieren, dass es höchste Zeit ist, dass die Zinsen steigen. Die Finanzmarktkrise ist mehr als sieben Jahre her, die Eurokrise scheint ebenfalls bewältigt. Die Notenbanken sollten nun endlich aus den als Notfallmaßnahmen gedachten Programmen aussteigen und wir wieder zur Normalität zurückkehren. Schließlich waren die Zinsen in den letzten 5000 Jahren noch nie so tief wie heute. Komisch ist nur, dass dieselben Analysten, die noch vor wenigen Wochen ewig tiefe Zinsen verkündeten heute eine Trendwende feststellen. Eigentlich sollten Analysten doch gerade solche Trendwenden vorhersagen, nicht ihnen hinterherlaufen.

Dabei waren die bisherigen Begründungen für tiefe Zinsen gar nicht so unfundiert, wie hier vor einigen Wochen diskutiert:

  • Die demografische Entwicklung führt zu einem erhöhten Angebot an Sparkapital, weil immer mehr Menschen für das Alter vorsorgen. – An dieser Dynamik hat sich in den letzten Monaten nichts geändert.
  • Eine zunehmend ungleiche Vermögens- und Einkommensverteilung führt zu mehr Sparkapital, weil Menschen mit höheren Einkommen und Vermögen mehr sparen als der Durchschnitt der Bevölkerung. – An diesem Faktor hat sich ebenfalls nichts geändert. Wenn, dann führen die Steuersenkungen der neuen US-Regierung zu einer Verstärkung des Trends.
  • Die Schwellenländer versuchen, ihre Wirtschaft über eine Stärkung des Exportsektors zu entwickeln. Da Exportüberschüsse immer auch mit einem Kapitalexport einhergehen, investieren diese Länder in den Kapitalmärkten der Industrieländer und vergrößern so zusätzlich das Angebot an Ersparnissen. – Hier könnte es im Zuge des Protektionismus in den USA zu einer Änderung kommen. Das Kapitalangebot wäre dann in der Tat geringer. Doch in welchem Umfang?
  • Die Sparer sind risikoaverser geworden und deshalb bereit, ihr Geld auch zu tiefen Zinsen anzulegen, statt in andere, risikoreichere aber potenziell rentierlichere Anlagen auszuweichen. Oder – wie im Falle der Versicherungen – werden von der Regulierung in diese Anlagen gezwungen. – Kann es sein, dass wir heute risikofreudiger sind, angesichts der Aussichten auf eine Politik à la Trump? Hört man die besorgten Stimmen der Experten bezüglich seines Wahlprogramms, müsste man wohl eher vom umgekehrten ausgehen.

Sinkende Nachfrage

Diesem Angebot an Kapital steht nach Einschätzung der Experten eine sinkende Nachfrage gegenüber:

  • So sind in den vergangenen Jahren die Preise von Investitionsgütern deutlich gefallen, was unter anderem auf die digitale Revolution zurückzuführen ist. Deshalb benötigen Unternehmen weniger Kapital, um ihre Investitionen zu finanzieren. – Auch hier hat sich in den vorigen Wochen nichts geändert. Preissteigerungen sind (noch) nicht in Sicht.
  • Derweil sind die Investitionen der Staaten deutlich zurückgegangen, was an der schon bestehenden hohen Schuldenlast der Staaten liegt. – Hier liegt die große Änderung gegenüber dem Zeitpunkt vor der Wahl, vorausgesetzt das Programm wird Wirklichkeit. Und selbst wenn Trump wie angekündigt eine Billion US-Dollar ausgibt, dürfte der Effekt über Jahre verteilt sein.
  • Das geringere Wirtschaftswachstum, verursacht durch den Rückgang der Erwerbsbevölkerung und deutlich geringere Produktivitätszuwächse, wirkt zusätzlich dämpfend auf Investitionen. – Die Entwicklung dieser beiden Faktoren hat sich in den vergangenen Monaten ebenfalls nicht geändert. Wenn, dann dürfte die Politik von Trump diese Faktoren erst über Zeit verändern.

Es gibt folglich wenige Gründe, zu einer anderen Einschätzung zu kommen, als vor einigen Monaten. Das Wirtschaftswachstum mag etwas höher sein, die Inflation ebenfalls. Die Maßnahmen würden zudem vor allem in den USA wirken. Im optimistischsten Fall könnte Trump dort die Reflation gelingen.

Korrektur im Abwärtstrend?

Doch nicht nur die genannten Faktoren sprechen gegen eine Trendwende bei den Zinsen. Es gibt einen viel banaleren Grund, der für eine moderate Zinsentwicklung spricht. Wir können uns in der Weltwirtschaft schlichtweg keine höheren Zinsen leisten. Bekanntlich waren wir noch nie so hoch verschuldet wie heute. Eine beabsichtigte Folge der (Notenbank-)Politik der letzten Jahre und Jahrzehnte. Wir sind mit maximaler Hebelwirkung unterwegs und es darf nichts schiefgehen. Da das Umfeld sich nicht ändert und die Wachstumsaussichten sich angesichts der fundamentalen Faktoren nicht signifikant verändern lassen, sind steigende Zinsen genau das, was schiefgeht.

Wann immer die Zinsen in den vergangenen Jahrzehnten angezogen haben, kamen Schuldner unter Druck und die Aktienmärkte auch. So stiegen die Zinsen vor dem Crash 1987, vor der Asien- und der Russlandkrise, selbst vor der Subprime-Krise 2007. Warum sollte es heute anders sein? Wer jetzt denkt, es liegt an einer anderen Politik der Notenbanken, den erinnere ich nur an die Tatsache, dass diese letztlich den Märkten folgen und nicht wie vielfach angenommen die Trends setzen. Sie machen es zwar schlimmer – vor allem im Trend nach unten – doch alleine Schuld sind sie nicht.

Unbestritten ist jedoch, dass die Zinsen immer wieder immer tiefer gesenkt wurden, um die neue Krise zu bekämpfen. So wird es auch bei der Krise sein, die sich durch die höheren Zinsen anbahnt. Mag der Dow Jones auch neue Rekorde feiern, billig ist er schon lange nicht mehr. Natürlich kann man den Markt nicht timen und ich würde auch dringend von einseitigen Wetten abraten. Dennoch spricht mehr denn je für unser ausgewogenes Portfolio aus Cash, Aktien, Immobilien und Gold. Letzteres ist gerade nicht sehr en vogue. Das dürfte sich im nächsten Krisendurchgang auf dem Weg in noch negativere Zinsen wieder ändern.

WiWo.de: „Eine Zinswende können wir uns nicht leisten“, 24. November 2016

9 Antworten
  1. Johannes says:

    ,Wir können uns in der Weltwirtschaft schlichtweg keine höheren Zinsen leisten.‘

    Dachte & denke ich auch – werde aber angesichts der ,Kreativität, der ZB‘ en zunehmend unsicher, ob diese Einschätzung Bestand hat.

    Was kommen könnte, vermag ich nicht zu sagen, aber die letzten sechs Jahre hatten schon die Eine oder Andere Überraschung in petto…

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  2. Dietmar Tischer says:

    Das Dilemma lässt sich einfach benennen:

    >… höheres Wachstum und mehr Inflation als Folge der wirtschaftspolitischen Maßnahmen der neuen US-Regierung, Steuersenkungen, Infrastrukturinvestitionen und Protektionismus sollen die von Volkswirten seit Jahren erhoffte Wende bringen: Die Reflationierung der US-Wirtschaft zur Überwindung der Stagnation und zur Entwertung der Schulden. >

    Das ist das REALWIRTSCHAFTLICH Wünschenswerte.

    >Wir können uns in der Weltwirtschaft schlichtweg keine höheren Zinsen leisten. Bekanntlich waren wir noch nie so hoch verschuldet wie heute. … sind steigende Zinsen genau das, was schiefgeht.>

    Das ist das globale balance sheet-DESASTER , wenn das reawirtschaftlich Wünschenswerte Wirklichkeit wird.

    Wie entgeht man diesem Dilemma?

    Etwa so?

    >Unbestritten ist jedoch, dass die Zinsen immer wieder immer tiefer gesenkt wurden, um die neue Krise zu bekämpfen. So wird es auch bei der Krise sein, die sich durch die höheren Zinsen anbahnt.>

    Ich halte dies für völlig illusorisch, weil wir bei HÖHEREM Wachstum nicht die Situation des „immer tiefer“ der VERGANGENHEIT haben würden. SOLANGE es kein Wachstum und keine Inflation gibt, kann man die Zinsen beliebig senken und „nebenbei“ die Verschuldung aufbauen. Wenn es zu nennenswertem Wachstum kommt bei bereits relativ hoher Beschäftigung wie in USA und damit auch zu nachhaltig höherer Inflation, dann ist da nichts mehr tief zu halten, zumindest am langen Ende nicht. Die Notenbank müsste bei dieser Krise praktisch ALLE Assets aufkaufen können, damit die Zinsen unter Kontrolle gehalten werden können. Das ist mit viel Fantasie gerade noch denkbar, aber ein Denken in einer ganz anderen Welt als der, die wir kennen.

    >Eine Zinswende können wir uns nicht leisten.>

    Diesmal trifft die Überschrift des Artikels ins Schwarze.

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  3. Anna says:

    Es wird hier mal wieder so diskutiert, dass es mir mit meiner fondsbasierten Rentenversicherung ganz schwummerig wird. Nachdem ich in den letzten Wochen alles versucht habe, um Risiko raus zu nehmen, bleibt doch ein nennenswerter Teil fest stehen. Die Verträge der Riester- und Rürupverträge sind schlicht so gestrickt, dass keiner raus kann. Beitragsfrei stellen, ist noch das äußerst Mögliche. Was dort also drinnen steckt, steckt fest. Ich schreibe daher mal wieder darüber hier mit rein, weil ich glaube, dass ich nicht ganz allein in dieser Falle stecke. Und es fühlt sich nicht gut an. Ich weiß nicht, ob ihr hier eher über die Vermögensbewahrung der „family offices“ redet. Dann sollte ich mich wohl allmählich zurückziehen. Aber falls es doch auch um Kleinbürgers Rentenfonds gehen sollte, dann bleibe ich dran.

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    • Daniel Stelter
      Daniel Stelter says:

      Es geht um alle. Natürlich können Leute mit mehr Vermögen auch breiter anlegen. Treffen tut es auch sie. Ich bin kein Experte für Rentenversicherungen und Sparpläne. Was ich jedoch weiß, ist, dass es sehr teuer ist aus den Plänen auszusteigen. Deshalb würde ich eher dazu raten, diese nicht zu kündigen, wenn möglich die Beiträge reduzieren und dann anderweitig mehr zu sparen. Aber auch dies kann man nur bei Kenntnis der Gesamtsituation endgültig entscheiden. Liebe Grüße DST

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  4. Frederik says:

    Ich kann Anna bei Ihrem „schwummerig“ werden nur zustimmen. Es wird ständig davon gesprochen, dass es „am Ende einen Knall“ geben wird und „wie viele Runden wir noch schaffen“.
    Gibt es jemanden der das einmal für den Nicht-Ökonomen mit ein wenig mehr Zahlen/Infos füttern kann?

    Wie viel Zeit hat eine Runde? Wie sieht der Knall aus? Was sollte der „kleine Mann“ tun, wenn er sich demnächst in einer „ganz anderen Welt als der, die wir kennen“ wiederfindet?
    Ich rede hier noch nicht mal nur von den Assets, denn nicht jeder hat „ausgewogenes Portfolio aus Cash, Aktien, Immobilien und Gold“. Evtl. gibt es eine Rentenversicherung, ein paar Aktien und vllt. ein Häuschen oder eine Wohnung.
    Es klingt alles so, als müßte ich mir so schnell wie möglich einen Gaskocher, etliche Dosen, Hygieneartikel, Wasser und ein Notstromaggregat in den Keller stellen. Oder sehe ich das falsch?

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