Best of 2016: „Ponzi will not reveal business secret“

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Dieser Beitrag erschien zum ersten Mal am 20. Mai 2016 bei bto: 

Als ich dieses Bild gesehen habe, dachte ich mir, es wäre an der Zeit, daran zu erinnern, dass wir uns im größten Ponzi-Schema der Weltgeschichte befinden und leider relativ nah am Ende. Es ist die Titelseite des Fitchburg Sentinel vom 31. Juli 1920: „Ponzi will not reveal business secret.“

Klar, es gab ja auch kein Geschäft. Weniger als einen Monat später ist das Ponzi-Schema kollabiert. Wann wird es bei uns so weit sein?

Im Jahre 1920 hat der italienische Einwanderer Charles Ponzi die Bostoner Society um rund 250 Millionen US-Dollar (in heutiger Kaufkraft) betrogen. Er behauptete, durch den Kauf von Postantwortscheinen in Italien und Umtausch in Briefmarken in den USA erhebliche Gewinne zu erzielen. Statt jedoch das Geld in den Kauf von Antwortscheinen zu investieren und diese gegen Briefmarken einzutauschen, finanzierte er damit seinen aufwendigen Lebensstil.

Neuanleger wurden angelockt, um Altanlegern die versprochenen Renditen auszuzahlen. Als Zweifel aufkamen und mehr Geld abgezogen wurde als zufloss, brach das Ponzi-Schema, wie es heute genannt wird, zusammen.

Genau dasselbe Prinzip verfolgte 70 Jahre später der New Yorker Fondsmanager Bernard Madoff. Bevorzugt im Palm Bach Country Club in Florida suchten vermögende Amerikaner und Stiftungen das Gespräch mit Madoff, der seinen Kunden pro Jahr Renditen zwischen zehn und zwölf Prozent bescherte. Renditen, die nur auf dem Papier existierten. „Verkaufe nie den Madoff“, war ein geflügeltes Wort unter bessergestellten Amerikanern. Als sie im Zuge der Finanzkrise dann doch verkaufen wollten, brach das System mit Verlusten von bis zu 20 Milliarden US-Dollar zusammen.

Das größte Ponzi-Schema aller Zeiten läuft noch immer. Es wurde von den westlichen Ländern aufgelegt. Nun nähert sich der Punkt, wo auch hier mehr Leute aussteigen als einsteigen.

Überbordende Verschuldung

In den dreißig Jahren bis zum Ausbruch der Finanzkrise hat sich die Verschuldung der westlichen Welt mehr als verdoppelt. Laut Bank für Internationalen Zahlungsausgleich stieg die reale Verschuldung der Nicht-Finanzunternehmen um den Faktor drei, die der Staaten um den Faktor vier und jene der privaten Haushalte um den Faktor sechs.

Seit 2008 hat sich der Trend dank tiefer Zinsen und aktiver Geldpolitik weiter beschleunigt. Laut McKinsey wachsen die Schulden von Staaten (9,3 Prozent p. a.), privaten Haushalten (2,8 Prozent) und Nicht-Finanzunternehmen (5,9 Prozent) seit 2007 weltweit weiterhin drastisch und immer noch schneller als die Wirtschaft.

Dabei machen Unternehmen ungefähr im selben Maße neue Schulden wie im Zeitraum von 2000 bis 2007, private Haushalte deutlich weniger (vor der Krise waren es 8,5 Prozent pro Jahr) und die Regierungen deutlich mehr (bis 2007 „nur“ 5,8 Prozent pro Jahr).

Produktive Schulden sind Kredite, die künftiges Einkommen ermöglichen, zum Beispiel Investitionen. Unproduktive Schulden dienen lediglich dem Konsum, den man sich aus dem normalen Einkommen nicht leisten kann.

Der Welt gehen die nächsten Schuldner aus

Ein immer größerer Teil der Schulden in den letzten 40 Jahren war unproduktiv. Dieser vorgezogene Konsum fällt nun weg, was das Wirtschaftswachstum schwächt. Zusätzlich führen die Bemühungen der Schuldner, ihre Schuldenlast zu senken, zu einem weiteren Rückgang der Nachfrage.

Ein immer größerer Teil der neuen Schulden dient nicht mehr dazu, weitere Nachfrage zu erzeugen, sondern die Illusion einer Bedienung der bestehenden Schulden aufrechtzuerhalten. Hat ein US-Dollar neue Schulden in den 1960er-Jahren noch zu rund 70 Cent zusätzlichem Bruttoinlandsprodukt geführt, so liegt die Quote heute nur noch wenig über null. Trotz tiefer Zinsen sind immer weniger potenzielle Schuldner in der Lage Schulden zu machen, um zu konsumieren oder zu investieren. Das Gleiche gilt für die Schwellenländer, allen voran China, die in den letzten Jahren die Verschuldung drastisch erhöht haben.

Der Welt gehen die nächsten Schuldner aus. Mehr Leute wollen oder müssen sparen und immer weniger können sich noch verschulden.

Die Folge: Die Wirtschaft stagniert, deflationäre Tendenzen nehmen zu und erschweren so den Schuldendienst. Ein immer größerer Teil der Schulden ist nicht mehr bedienbar und es drohen Zahlungsausfälle, Schuldenrestrukturierungen und weitere Bankenkrisen.

Ungedeckte Versprechen

Zu den sichtbaren Schulden kommen noch die versteckten Verbindlichkeiten im Renten- und Gesundheitswesen. In den vergangenen hundert Jahren hat sich die Lebenserwartung in den westlichen Ländern verdoppelt, und die Fertilitätsraten haben sich halbiert. Gleichzeitig wurde das Renteneintrittsalter beträchtlich gesenkt. Im Jahr 1950 lag die Altenquote (die Zahl der Menschen über 65 Jahre pro 100 Personen im arbeitsfähigen Alter) in Deutschland bei 14 Prozent, heute beträgt sie 31 Prozent. Bis 2050 wird sie sich auf 57 Prozent erhöhen: Dann werden weniger als zwei Deutsche im arbeitsfähigen Alter für einen Rentner aufkommen müssen. Zum Ende des Jahrhunderts wird in den meisten westlichen Ländern auf zwei Erwerbsfähige ein Rentner kommen.
Studien zufolge belaufen sich die nicht gedeckten Verbindlichkeiten der Staaten auf das Drei- bis Achtfache des Bruttoinlandsproduktes und übersteigen damit die offizielle Staatsverschuldung deutlich. In Deutschland wird die Gesamtsumme aller Versorgungszusagen für Beamte bis 2040 auf zwei Billionen Euro geschätzt und ist bisher in keinem Staatshaushalt berücksichtigt. Sogar die USA mit dem deutlich weniger ausgebauten Sozialstaat stehen vor ähnlichen Problemen. Die versteckten Verbindlichkeiten belaufen sich auf über 300 Prozent des BIP; die nichtkapitalgedeckten Zusagen im Rahmen der Sozialversicherung summieren sich auf 8,6 Billionen US-Dollar, diejenigen im Rahmen der Gesundheitsversorgung Medicare auf 38,6 Billionen US-Dollar. Bereits 2011 forderte die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich „drastische Maßnahmen“, um die Verschuldung der Staaten in den Griff zu bekommen. Selbst im günstigen Szenario, in dem die laufenden Defizite auf das Vorkrisenniveau zurückgeführt und die Altersausgaben im Verhältnis zum Bruttoinlandsprodukt auf dem derzeitigen Stand eingefroren werden, würde die Staatsverschuldung ungebremst wachsen. Weniger Menschen heißt weniger Wachstum. Auch im Unternehmenssektor sind die Rentenzusagen in hohem Maße unterfinanziert. Das Niedrigzinsumfeld verschärft das Problem. Im Jahr 2011 beliefen sich die nicht gedeckten Verbindlichkeiten der Unternehmen des S&P 500 bereits auf über 500 Milliarden US-Dollar und diejenigen der Stoxx-600-Unternehmen auf über 300 Milliarden Euro. Entweder müssen die Unternehmen die Differenz aus den aktuellen Cashflows bezahlen oder die Zusagen senken. Projektionen der Vereinten Nationen zufolge wird die Bevölkerung im erwerbsfähigen Alter (15 – 64 Jahre) in Westeuropa von 2012 bis 2050 um 15,8 Millionen (ca. 13 Prozent) und in Japan um 23,8 Millionen (30 Prozent) schrumpfen. Selbst in den USA wird die Bevölkerung im erwerbsfähigen Alter bis 2050 nur noch um 0,4 Prozent p. a. wachsen, nach 1,1 Prozent in den vergangenen 20 Jahren. In China und Russland schrumpft die Erwerbsbevölkerung drastisch. Lediglich in Indien, Südostasien, Lateinamerika und Afrika wird die Erwerbsbevölkerung bis 2040 und zum Teil darüber hinaus noch zunehmen. Da die Erwerbsbevölkerung ein wesentlicher Treiber des Wirtschaftswachstums ist, bedeuten weniger Menschen auch weniger Wachstum. Deutlich ist dieser Effekt in Japan zu beobachten. Obwohl die Produktivität pro Erwerbstätigen schneller wächst als in den USA, stagniert die Wirtschaft, weil die Anzahl der Erwerbstätigen entsprechend schnell sinkt.

Weniger Produktivitätsgewinn = weniger Wachstum

Neben der Verfügbarkeit von Arbeitskräften ist die Produktivität der Erwerbsbevölkerung (gemessen als Bruttoinlandsprodukt pro Kopf) ein wichtiger Faktor für das langfristige Wirtschaftswachstum. In den vergangenen 200 Jahren stieg das BIP pro Kopf in den westlichen Ländern durch den Einsatz zusätzlicher Energie und beträchtlicher Innovationen.

Das Wirtschaftswunder in den Schwellenländern ist zum größten Teil auf einen raschen Anstieg des BIP pro Kopf zurückzuführen, da diese Länder verstärkt in Anlageinvestitionen, Bildung und Innovation investieren. Vom Beginn der industriellen Revolution etwa um das Jahr 1700 herum brauchte Großbritannien über 150 Jahre, um das BIP pro Kopf von 1300 auf 2600 US-Dollar zu verdoppeln.

Die USA und Deutschland erreichten in der ersten Hälfte des 19. Jahrhunderts den Wert von 1300 Dollar und benötigten 53 bzw. 65 Jahre, um ihr Pro-Kopf-Einkommen zu verdoppeln. Japan brauchte Anfang des 20. Jahrhunderts nur 33 Jahre dafür. Und in der zweiten Hälfte des vergangenen Jahrhunderts schafften es Südkorea und Indien in nur 16 Jahren, China sogar in nur 12 Jahren. In den westlichen Ländern tritt heute zum einen der natürliche Effekt ein, dass es immer schwieriger wird, von einem höheren Niveau aus ein weiteres Wachstum zu erzielen, und zum anderen scheinen noch andere Faktoren für einen langsameren Anstieg des BIP pro Kopf zu sorgen.

In einer provozierenden Studie argumentiert Robert Gordon von der North Western University, dass wir in Zukunft mit weniger Produktivitätswachstum in den Industrieländern rechnen müssen. Als Gründe nennt er sinkende Erträge von Innovationen, schlechtere Ausbildung, steigende Kosten für den Umweltschutz, stärkeren internationalen Wettbewerb und ungleiche Verteilung von Einkommen und Wohlstand. Laut Professor Gordon hat sich nicht nur die Wirkung von Innovationen auf die Produktivität in den vergangenen Jahrzehnten verringert, sondern fundamentale Innovationen, die als Grundlage für „industrielle Revolutionen“ in der Vergangenheit dienten, lassen sich nicht wiederholen.

Als Reaktion auf die Studie von Professor Gordon veröffentlichte die Zeitschrift The Economist einen Beitrag, in dem die Produktivitätswirkung von künftigen Innovationen optimistischer gesehen wird. Darin wird argumentiert, dass der unternehmerische Geist, der seit der Aufklärung im 18. Jahrhundert zu Erfindungen geführt habe, weiter vorhanden sei und im Zeitablauf sogar zu einer allmählichen Beschleunigung der Innovationstätigkeit führen solle.

Es ist sicherlich zu früh, den Schluss zu ziehen, dass die Zeit des von Innovationen getragenen Wachstums vorüber ist. Innovationen werden auch künftig positive Auswirkungen auf das Bruttoinlandsprodukt und den Lebensstandard haben, aber die Effekte könnten geringer sein.

Tatsache ist, dass nach den letzten Zahlen des Conference Board das Produktivitätswachstum der Welt im Jahr 2013 negativ war. Die Autoren sprechen von einem „dramatischen Ergebnis“. Die Schwellenländer zeigten dabei geringere Zuwachsraten als in der Vergangenheit, während die westlichen Industrieländer einen Produktivitätsrückgang verzeichnen mussten. In den USA setzte sich damit ein jahrelanger Trend abnehmender Produktivitätszuwächse fort, während Europa die Krisenfolgen spürt, China stagniert und Indien einen Rückgang der Produktivität verzeichnet. Offensichtlich wurde das Kapital nicht in ausreichend produktive Bereiche gelenkt ‒, wenn es überhaupt investiert wurde.

Mehr wollen raus als rein

Jedes Ponzi-Schema basiert auf dem Prinzip, die ersten Investoren mit den Einzahlungen der nachfolgenden Investoren zu bedienen. Solange mehr an frischem Geld zufließt, als abgezogen wird, funktioniert das System. Sobald mehr abgezogen als zugeführt wird, bricht der Betrug zusammen.

Nicht unähnlich hat die westliche Welt über die Verhältnisse gelebt: Unproduktive Schulden und ungedeckte Versprechen bei gleichzeitig schrumpfender Erwerbsbevölkerung und abnehmender Produktivität, das kann auf Dauer nicht gut gehen. Noch erhalten wir mit immer billigerem Geld und immer mehr Schulden die Wohlstandsillusion aufrecht. Doch je mehr sich die Finanz- von der Realwirtschaft entfernt, desto größer die Risiken. Schon jetzt fragen nicht wenige Beobachter, welches Instrumentarium der Wirtschaftspolitik bleibt, sollten die USA nach sieben Jahren Aufschwung wieder in eine Rezession fallen, die auch am Rest der Welt nicht vorbeigehen würde.

Noch können wir gegensteuern. Dies setzt allerdings voraus, dass wir uns eingestehen, dass es so nicht weitergehen kann und die Politik bereit ist, unbequeme Entscheidungen zu treffen: Faule Schulden restrukturieren, unhaltbare Versprechen kassieren und Investition in Bildung, Kapitalstock und Innovation statt Konsum auf Pump. So ließe sich der Schaden begrenzen und das Ponzi-Schema geordnet beenden. Tun wir es nicht, wird es eines Tages von selbst enden, wenn klar wird, dass die Versprechen nicht erfüllt werden können.

→ manager magazin online: „Das größte Ponzi-Schema der Geschichte“, 1. April 2015

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